RJH - ซื้อ

ประเด็นการลงทุน

เรามีมุมมองเชิงบวกต่อ RJH จากความเชื่อมั่นในแนวโน้มการเติบโตของกำไรที่แข็งแกร่งของบริษัท ปัจจุบัน RJH อยู่ในช่วงเริ่มต้นของการเติบโต โดยอยู่ระหว่างการยกระดับบริการจากแบบทุติยภูมิเป็นแบบตติยภูมิ ปัจจุบันบริษัทได้ปรับปรุงศูนย์โรคหัวใจซึ่งจะเป็นปัจจัยหลักในการเติบโตของกำไรไตรมาส 4/59 และปี 2560 อีกทั้ง RJH ยังเน้นกลยุทธ์การเติบโตจากปัจจัยภายนอก (Inorganic growth) ผ่านการขยายจำนวนเตียงผู้ป่วยในในปี 2560, ศูนย์ MRI ใหม่ในปี 2561, ศุนย์โรคไต ในปี 2562 และอาคารใหม่ของ RJH ที่จังหวัดอยุธยาในปี 2563 เราคาดว่าการเติบโตของกำไรหลักในปี 2560 อยู่ที่ 20% ซึ่งยังไม่รวมโอกาสการปรับประมาณการขึ้นจากการพลิกกลับมากำไรที่เร็วกว่าคาดของโรงพยาบาลราชธานี โรจนะ โดย RJH ซื้อขายที่ PER ปี 2560 ที่ 40.6 เท่า สูงกว่าอุตสาหกรรมเนื่องจากสะท้อนแนวโน้มการเติบโตของกำไรที่แข็งแกร่งในอนาคตและผลการดำเนินงานที่ดีกว่ากลุ่ม โดยเรายังคงคำแนะนำที่ “ ซื้อ” ด้วยราคาเป้าหมายวิธีคิดลดเงินสด (DCF) ณ สิ้นปี 2560 ที่ 30 บาท อ้างอิงจากค่า WACC ที่ 7.8% และค่า terminal growth 2.0%

พัฒนาการเชิงบวกสองประการ

นับตั้งแต่การเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ฯ ในวันที่ 1 ก.ย. 2559 RJH มีการพัฒนาในเชิงบวกถึงสองประการ ประการแรก RJH ทำการชำระเงินมูลค่า 385 ล้านบาท จากการกู้ยืมจากธนาคารในเดือน ก.ย.-ต.ค. ซึ่งส่งผลให้เกิดค่าใช้จ่ายอัตราดอกเบี้ยที่ลดต่ำลง 22% YoY ในไตรมาส 3/59 และ 54% YoY ในไตรมาส 4/59 นอกจากนี้อัตราส่วนหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยต่อทุนสุทธิลดลงจาก 1.9 เท่า ณ สิ้นเดือน มิ.ย. มาอยู่เพียงแค่ 0.1 เท่า ณ สิ้นเดือน ก.ย. ประการที่สอง RJH ได้เซ็นสัญญากับศูนย์หัวใจ โรงพยาบาลธนบุรี จำกัด ร่วมกันรักษาโดยการสวนหลอดเลือดหัวใจ ซึ่งจะมีผลตั้งแต่ปลายเดือน ต.ค. ซึ่งส่งผลให้จำนวนผู้ป่วยที่มารักษาทางด้านโรคหัวใจเพิ่มขึ้นถึงสองเท่าอยู่ที่ 50 เคส ต่อเดือน ซึ่งจะส่งผลให้ผลประกอบการโดยรวมเริ่มเติบโตในไตรมาส 4/59 เป็นต้นไป

โรงพยาบาลราชธานีโรจนะพลิกกลับมากำไรเร็วกว่าคาด

โรงพยาบาลราชธานี โรจนะ ประกาศผลกำไรที่ 6 ล้านบาท ในไตรมาส 3/59 ( พลิกกลับจากขาดทุนที่ 3 ล้านบาท ในไตรมาส 2/59) โดยผลประกอบการเป็นบวกครั้งแรกตั้งแต่ปี 2556 ซึ่งเกิดจากเติบโตของรายได้และประสิทธิภาพในการดำเนินงานที่ดีขึ้นหลังจาก RJH เข้าไปช่วยบริหาร โดยเราคาดว่าโรงพยาบาลราชธานี โรจนะจะกำไรประมาณ 5 ล้านบาทในไตรมาส 4/59 ( หลังจากขาดทุนในไตรมาส 4/58) และ 24 ล้านบาท ในปี 2560 นอกเหนือจากการโอกาสในการปรับประมาณการกำไรปี 2560 ขึ้นจากการพลิกกลับมากำไรเร็วกว่าคาด ผู้บริหารวางแผนว่าจะเพิ่มจำนวนเตียงผู้ป่วยในจาก 24 เตียง เป็น 48 เตียงในปี 2561


แนวโน้มกำไรเติบแข็งแกร่ง

เราคาดกำไรเติบโตแรงที่ 44% YoY สำหรับไตรมาส4/59 และ 20% YoY ในไตรมาส1/60 ซึ่งโดดเด่นกว่าค่าเฉลี่ยของกลุ่ม กำไรไตรมาส4/59 คาดว่าจะออกมาน่าประทับใจจากฐานที่ต่ำในไตรมาส4/58, การเติบโตแรงของรายได้ธุรกิจการแพทย์(คาดโตเลขสองหลัก YoY) และอัตรากำไรสุทธิที่ทรงตัว โดยอัตรากำไรสุทธิน่าจะขยายตัวจากฐานต่ำที่ 9.2% ในไตรมาส4/58 มาอยู่ที่ 12% ในไตรมาส4/59 ซึ่งได้แรงหนุนจากอัตรากำไรขึ้นต้นของธุรกิจการแพทย์ที่สูงขึ้นและภาระดอกเบี้ยจ่ายที่ลดลง

กลยุทธ์เติบโตจากปัจจัยภายนอกจะหนุนกำไรโตแรงต่อเนื่อง

ปัจจัยสนับสนุนความเชื่อมั่นของเราต่อแนวโน้มการเติบโตแรงของกำไรในอนาคตคือ กลยุทธ์เติบโตจากปัจจัยภายนอก (Inorganic growth) โดยการลงทุนเพิ่มจำนวนเตียงในอาคารหลักที่เปิดดำเนินการแล้วในโรงพยาบาลราชธานี (Brownfield expansion) ด้วยอัตรารองรับผู้ป่วยในปัจจุบันที่สูงถึง 80% 161 เตียงที่ใช้งานอยู่ในโรงพยาบาลราชธานี (จากเตียงจดทะเบียนทั้งหมด 253 เตียง) และมีแผนจะเพิ่มเตียงผู้ป่วยในอีก 23 เตียง รวมทั้งหมดเป็น 184 เตียงในไตรมาส 3/60 นอกจากนี้ เพื่อรองรับเคสผู้ป่วยร้ายแรง RJH จะเปิดให้บริการศูนย์ MRI แห่งใหม่ในปี 2561 ตามด้วยศูนย์ไตเทียมในปี 2562 สำหรับตึก 9 ชั้น (เน้นผู้ป่วยเงินสดเท่านั้น โดยสามารถรองรับผู้ป่วยได้ 120 เตียง) ซึ่งอยู่ติดกับตึกเดิม จะเริ่มก่อสร้างในไตรมาส3/60 และเปิดให้บริการในปี 2563