Bond Yield สหรัฐความเสี่ยงสำคัญต่อตลาดใน 4Q2026

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 10 ปี (US 10-Year Treasury Yield) ที่ขยับขึ้นมาเคลื่อนไหวใกล้ระดับ 5% ในเดือนก.ย 2026 มองว่าเป็นความเสี่ยงหลักที่กดดันสินทรัพย์เสี่ยง (Risk Assets) ตลอดช่วง 4Q2026 เพราะแรงกดดันครั้งนี้ไม่ได้มาจากปัจจัยเดียว แต่มาพร้อมกันจากสามทาง ได้แก่ เงินเฟ้อที่ยังสูงกว่าระดับเป้าหมาย ภาระทางการคลัง (Fiscal Deficit) ที่ขยายตัวต่อเนื่องจนกระทบความน่าเชื่อถือด้านวินัยการคลัง และปริมาณพันธบัตรออกใหม่ (Bond Supply) ที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้นเพื่อรองรับการขาดดุลดังกล่าว

คาดเงินเฟ้อยังสูงกว่าเป้าหมาย

แรงกดดันต่อ Bond Yield ส่วนหนึ่งมาจากเงินเฟ้อสหรัฐที่ยังสูงกว่าเป้าหมาย โดย Headline PCE ซึ่งเป็นดัชนีราคาการใช้จ่ายเพื่อการบริโภคส่วนบุคคล อยู่ที่ 3.7% YoY ในเดือนก.ค. 2026 เทียบกับ 2.6% ในช่วงเดียวกันของปีก่อน ส่วนหนึ่งมาจากราคาพลังงานที่ได้รับผลกระทบจากความขัดแย้งระหว่างสหรัฐกับอิหร่าน หากตัดผลกระทบดังกล่าวออก DAOL ประเมินว่าเงินเฟ้อทั่วไปจะอยู่ที่ประมาณ 3.2% แปลว่าปัจจัยภูมิรัฐศาสตร์เพิ่มเงินเฟ้อราว 0.5 เปอร์เซ็นต์

ขณะเดียวกัน Core PCE ซึ่งไม่รวมอาหารและพลังงาน อยู่ที่ 3.3% YoY เทียบกับ 2.8% ในปีก่อน โดยแรงกดดันหลักยังมาจากค่าบริการ ที่อยู่อาศัย และการรักษาพยาบาล ส่วนความขัดแย้งในตะวันออกกลางเพิ่ม Core PCE เพียงประมาณ 0.1 เปอร์เซ็นต์ ภาพนี้สะท้อนว่าเงินเฟ้อพื้นฐานของสหรัฐยังมาจากปัจจัยภายในประเทศ และไม่ได้เกิดจากราคาพลังงานเพียงอย่างเดียว จากภาพนี้คาดว่า Fed จะคงดอกเบี้ยสูงไว้นานขึ้นเพื่อคุมเงินเฟ้อ ซึ่งทำให้ผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐลดลงได้ยาก

ภาระการคลังสหรัฐกดดันให้ Bond Yield อยู่ในระดับสูง

นอกเหนือจากนโยบายการเงิน ความเสี่ยงสำคัญต่อตลาดพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐยังมาจากภาระการคลังระยะยาว จากข้อมูลสำนักงานงบประมาณรัฐสภาสหรัฐหรือ CBO ตัวเลขการขาดดุลงบประมาณจะเฉลี่ยประมาณ 5.8% ของ GDP ในช่วงปี 2027–2031 ขณะที่หนี้รัฐบาลกลางที่ถือครองโดยสาธารณะ หรือ Debt Held by the Public มีแนวโน้มเพิ่มจาก 99.4% ของ GDP ในปี 2025 เป็นมากกว่า 100% ในปี 2026 และแตะ 120.2% ในปี 2036 (ที่มา: Congressional Budget Office, กุมภาพันธ์ 2026)

จากการขาดดุลงบประมาณดังกล่าว ทำให้รัฐบาลต้องออกพันธบัตรอย่างต่อเนื่องเพื่อชดเชยส่วนต่างระหว่างรายรับกับรายจ่าย หากปริมาณพันธบัตรใหม่เพิ่มเร็วกว่าความต้องการซื้อ ราคาพันธบัตรจะถูกกดดันและ Yield มีแนวโน้มสูงขึ้น โดยผลกระทบจะเห็นชัดในพันธบัตรระยะยาว เพราะนักลงทุนต้องการผลตอบแทนเพิ่มเติมเพื่อชดเชยความเสี่ยงจากเงินเฟ้อ ความไม่แน่นอนทางการคลัง และความผันผวนของอัตราดอกเบี้ย ส่วนชดเชยความเสี่ยงนี้เรียกว่า Term Premium

ความเสี่ยงเพิ่ม หากรายได้ภาษีศุลกากรต่ำกว่าสมมติฐาน

ความเสี่ยงทางการคลังอาจเพิ่มขึ้นอีก หากรัฐบาลได้รับรายได้จากภาษีศุลกากรต่ำกว่าสมมติฐานในรายงานของ CBO ข้างต้น โดยเมื่อวันที่ 20 กุมภาพันธ์ 2026 ศาลสูงสหรัฐมีคำตัดสินว่า International Emergency Economic Powers Act หรือ IEEPA ไม่ได้ให้อำนาจประธานาธิบดีเรียกเก็บภาษีนำเข้า ส่งผลให้รัฐบาลอาจต้องคืนภาษีบางส่วนแก่ผู้นำเข้าที่เข้าเกณฑ์ U.S. Customs and Border Protection หรือ CBP ดังนั้นรายได้ภาษีศุลกากรที่ CBO รวมไว้ในประมาณการดังกล่าวควรลดลงด้วย

จาก Sensitivity Analysis ของ DAOL จัดทำโดยคงสมมติฐาน GDP อัตราดอกเบี้ย และนโยบายด้านอื่นตามรายงานของ CBO เปลี่ยนเฉพาะสมมติฐานด้านรายได้จากภาษีศุลกากร ผลการวิเคราะห์พบว่า หากรายได้ดังกล่าวในช่วงปีงบประมาณ 2026-2036 ต่ำกว่ากรณีฐาน 50% การขาดดุลเพิ่มขึ้น และทำให้หนี้ต่อ GDP ในปี 2036 เพิ่มเป็น 126.2% ซึ่งเพิ่มภาระทางการคลังสหรัฐที่ต้องออกพันธบัตรเพิ่มเพื่อชดเชยตัวเลขขาดดุลงบประมาณที่สูงขึ้นด้วย

ฐานผู้ซื้อ US Treasury เปลี่ยนไป

อีกประเด็นคือโครงสร้างผู้ถือครองหนี้รัฐบาลสหรัฐโดย Total Public Debt Outstanding ซึ่งรวมหนี้ที่ถือโดยนักลงทุนทั่วไปและหนี้ในบัญชีภาครัฐ เพิ่มจากประมาณ 8.5 ล้านล้านดอลลาร์ในปี 2006 เป็น 39.1 ล้านล้านดอลลาร์ณ เดือนมี.ค. 2026

หนี้รวมดังกล่าวแบ่งเป็นสองส่วนหลัก ส่วนแรกคือ Debt Held by the Public ซึ่งถือโดยนักลงทุนภายนอกบัญชีภาครัฐ เช่น Fed นักลงทุนสหรัฐและนักลงทุนต่างชาติ ส่วนที่สองคือ Intragovernmental Holdings หรือหนี้ที่ถืออยู่ในบัญชีของหน่วยงานภาครัฐสหรัฐเช่น กองทุนประกันสังคม ทั้งนี้คำนวณสัดส่วนผู้ถือครองทั้งหมดเทียบกับ Total Public Debt Outstanding เพื่อให้ใช้ฐานเดียวกัน

จากข้อมูล Total Public Debt Outstanding โครงสร้างผู้ถือครองเปลี่ยนไปค่อนข้างมากในช่วงที่ผ่านมา โดยสัดส่วนของนักลงทุนต่างชาติและองค์กรระหว่างประเทศลดจากจุดสูงสุดประมาณ 34.1% ในช่วงปี 2012–2014 เหลือ 23.9% ขณะที่สัดส่วนบัญชีภาครัฐสหรัฐ ลดจาก 42.9% เหลือ 19.5% ในทางกลับกัน นักลงทุนภาคเอกชนในสหรัฐที่ไม่รวม Fed และบัญชีภาครัฐ หรือ U.S. Private ex Fed เพิ่มสัดส่วนจาก 24.1% เป็น 45.3% และกลายเป็นผู้ถือ Treasury กลุ่มใหญ่ที่สุด ส่วนสัดส่วนที่เหลือถือโดย Fed

การเปลี่ยนแปลงนี้ไม่ได้แปลว่าสหรัฐขาดผู้ซื้อพันธบัตร แต่แปลว่าตลาดต้องพึ่งพานักลงทุนที่ตอบสนองต่อระดับผลตอบแทน ความผันผวน และต้นทุนการป้องกันความเสี่ยงมากขึ้น เมื่อปริมาณพันธบัตรใหม่เพิ่มขึ้น Yield จึงอาจต้องอยู่ในระดับสูงพอที่จะดึงดูด Demand ให้สมดุลกับ Supply (ที่มา: U.S. Treasury FiscalData, Federal Reserve Financial Accounts และ Treasury International Capital System; คำนวณโดย DAOL ข้อมูล ณ เดือนมี.ค. 2026)

ผลกระทบต่อเศรษฐกิจและมุมมองการลงทุน

Bond Yield ที่อยู่ในระดับสูงส่งผลต่อเศรษฐกิจผ่านต้นทุนสินเชื่อที่อยู่อาศัย ต้นทุนการออกหุ้นกู้ และการลงทุนของภาคธุรกิจ ขณะเดียวกันยังทำให้อัตราที่ใช้คิดลดกระแสเงินสดในอนาคตสูงขึ้น จึงกดดันสินทรัพย์ที่มี Duration ยาวมากกว่า โดยเฉพาะหุ้น Growth หุ้นเทคโนโลยีที่มี Valuation สูง และอสังหาริมทรัพย์

มองว่าผลกระทบต่อเศรษฐกิจจริงในระยะสั้นยังไม่น่ารุนแรง เพราะตลาดสินเชื่อยังทำงานได้ ขณะที่บริษัทขนาดใหญ่จำนวนมากมีเงินสดเพียงพอและยังรองรับต้นทุนดอกเบี้ยที่สูงขึ้นได้ ความเสี่ยงหลักจึงไม่ได้อยู่ที่เศรษฐกิจจะเข้าสู่ภาวะถดถอยทันที แต่อยู่ที่ Yield สูงอาจกดดัน Valuation ของสินทรัพย์เสี่ยงและเพิ่มความผันผวนของตลาด

ในมุมการลงทุน Yield ที่อยู่ในระดับสูงทำให้เงินสดและตราสารหนี้อายุสั้นถึงปานกลางให้ผลตอบแทนน่าสนใจเมื่อเทียบกับความเสี่ยง ส่วนการเพิ่ม Duration ในพันธบัตรระยะยาวและเพิ่มน้ำหนักหุ้น Growth ควรรอให้ Core PCE ชะลอลงต่อเนื่อง พร้อมกับเห็นสัญญาณว่า Term Premium และ Treasury Yield อายุ 10 ปีหรือมากกว่า เริ่มผ่านจุดสูงสุด

โดยสรุป Bond Yield ยังเป็นตัวแปรสำคัญที่เชื่อมความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อ การคลัง และภูมิรัฐศาสตร์เข้ากับราคาสินทรัพย์ทั่วโลก ใน 4Q2026 ติดตามพร้อมกันว่าเงินเฟ้อพื้นฐานกำลังชะลอลงจริงหรือไม่ และตลาดสามารถรองรับปริมาณ Treasury ที่เพิ่มขึ้นได้โดยไม่ต้องใช้ Yield ที่สูงกว่าเดิมหรือไม่ เพราะปัจจัยเหล่านี้จะเป็นตัวกำหนดทั้งทิศทางพันธบัตรระยะยาวและ Valuation ของตลาดหุ้นในระยะถัดไป