TU - ซื้อ

เราคิดว่ารายการตั้งสำรองค่าใช้จ่ายพิเศษที่เกี่ยวข้องกับคดีความของวอลมาร์ทและผู้ค้าปลีกรายอื่นอีก 64 รายซึ่งมีแนวโน้มบันทึกในไตรมาส 2/61 ถือว่าเป็นรายการพิเศษที่บันทึกเพียงครั้งเดียวที่ไม่เกี่ยวข้องกับผลการดำเนินงานที่แท้จริงของบริษัท แต่ไม่ว่าอย่างไรก็ตาม เราคาดกำไรหลักไตรมาส 2/61 มีแนวโน้มฟื้นตัวQoQ เนื่องจากอัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจปลาทูน่าและธุรกิจกุ้งฟื้นตัว และเนื่องจากสมดุลระหว่างต้นทุนปลาทูน่าและราคาขายที่มีมากขึ้น รวมถึงการเป็นช่วงไฮซีซั่นของธุรกิจกุ้ง เราจึงประเมินว่ากำไรหลักไตรมาส 3/61 มีแนวโน้มเติบโตดีขึ้นอย่างต่อเนื่อง ดังนั้น เราจึงมองว่าเป็นจังหวะที่ดีสาหรับการเข้าสะสมหุ้น TU อีกครั้งหนึ่ง เรายังคงคงคำแนะนำ “ซื้อ”

ส่องกล้องไตรมาส 2/61—พลิกเป็นขาดทุนสุทธิจากการตั้งสำรองค่าใช้จ่ายจำนวนมาก...

เราคาดว่า TU มีแนวโน้มรายงานขาดทุนสุทธิ 540 ล้านบาทในไตรมาส 2/61 พลิกกลับจากกำไรสุทธิ 1.41 พันล้านบาทในไตรมาส 2/60 และกำไรสุทธิ 869 ล้านบาทในไตรมาส 1/61 เราใช้สมมติฐานในกรณีที่แย่ที่สุดได้แก่ บริษัททำการตั้งสำรองค่าใช้จ่ายทั้งหมดเต็มจำนวนราว 50 ล้านเหรียญ (หรือ 1.6 พันล้านบาท) ซึ่งเกี่ยวข้องกับคดีความของวอลมาร์ทและผู้ประกอบการค้าปลีกอีก 64 รายซึ่งกล่าวหาไตรยูเนี่ยนและกิจการในประเทศสหรัฐฯ ของไตรยูเนี่ยน บัมเบิ้ลบีฟู้ดส์ สตาร์คิสต์แอนด์โค และผู้ประกอบการรายหลักอีก 54 รายในอุตสาหกรรมปลาทูน่าว่าร่วมกันกำหนดราคาขาย ถ้าหากไม่รวมรายการพิเศษซึ่งได้แก่ ขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยน และการตั้งสำรองพิเศษดังกล่าวข้างต้นในไตรมาส
นี้ เราประเมินกำไรหลักที่ 1.11 พันล้านบาท ลดลง 17% YoY แต่เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสาคัญ 768% QoQ ผลประกอบการหลักที่ลดลง YoYเนื่องจากยอดขายที่ลดลง (เงินบาทแข็งค่าเมื่อเทียบกับดอลล่าร์) และค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารที่เพิ่มขึ้น ซึ่งกลบผลกระทบของอัตรากำไรขั้นต้นที่ทรงตัวและส่วนแบ่งกำไร จากบริษัทร่วมที่เพิ่มขึ้น ผลประกอบการที่เพิ่มขึ้นก้าวกระโดด QoQ เนื่องจากเป็นช่วงไฮซีซั่นและอัตรากำไรขั้นต้นที่ปรับตัวเพิ่มขึ้น

… แต่กำไรหลักมีแนวโน้มเติบโตแรง QoQ เนื่องจากอัตรากำไรขั้นต้นที่ฟื้นตัวดีขึ้น

อัตรากำไรขั้นต้น ได้ถูกปรับปรุงใหม่ตั้งแต่ไตรมาส 1/61 เป็นต้นไปเนื่องจากมีการจัดกลุ่มใหม่ระหว่างต้นทุนขายและค่าใช้จ่ายด้านการขายและบริหาร เราประเมินอัตรากำไรขั้นต้นในไตรมาส 2/61 ที่ 14% ทรงตัวเมื่อเทียบกับอัตรากำไรขั้นต้นในไตรมาส 2/60 ที่ 14.1% (ซึ่งทำการปรับปรุงใหม่) และเพิ่มขึ้นจาก 11.3% ในไตรมาส 1/61 เนื่องจากสต็อก
ปลาทูน่าราคาแพงส่วนใหญ่ของ TU ได้รับรู้เป็นต้นทุนขายไปแล้วในไตรมาส 1/61 (เหลือสต็อกปลาทูน่าราคาแพงจำนวนไม่มากนักที่จะต้องบันทึกเป็นต้นทุนขายในไตรมาส 2/61) นอกจากนี้อัตรากำไรขั้นต้นที่ปรับตัวดีขึ้นยังได้รับปัจจัยบวกจากราคาปลาทูน่าที่ทรงตัวมากขึ้นในไตรมาส 2/61 รวมถึงต้นทุนปลาทูน่าและราคาขายที่สอดคล้องกันมากขึ้น การปรับราคาขายในประเทศฝรั่งเศสเริ่มต้นตั้งแต่เดือนพ.ค. 2561 เป็นต้นมา ยอดขายในรูปเงินบาทในไตรมาสนี้คาดว่ามีแนวโน้มลดลง 2% YoY เนื่องจากเงินบาทที่แข็งค่าขึ้นและราคาขายในรูปของดอลลาร์ที่ปรับตัวลดลง แต่เพิ่มขึ้น 15% QoQ เนื่องจากเงินบาทที่กลับมาอ่อนค่าอีกครั้ง (เงินบาทเฉลี่ยอยู่ที่ 32.1 บาท/เหรียญในไตรมาส 2/61 เทียบกับ 34.3 บาท/เหรียญในไตรมาส 2/60 และ 31.5 บาท/เหรียญในไตรมาส 1/61)

อัตรากำไรธุรกิจกุ้งแช่แข็งดีขึ้น แต่อัตรากำไรธุรกิจแซลมอนลดลงในไตรมาส 2/61

ปริมาณยอดส่งออกกุ้งที่เพิ่มขึ้นและราคากุ้งที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นแรงตั้งแต่ช่วงปลายเดือนพ.ค.จนถึงเดือนมิ.ย. น่าจะเป็นปัจจัยหนุนยอดขายกุ้งส่งออกของไทยให้ปรับตัวเพิ่มขึ้นในไตรมาส 2/61 ในขณะที่ยอดขายกุ้งในประเทศสหรัฐฯ คาดว่าจะยังคงได้รับผลกระทบทางลบจากเงินบาทที่แข็งค่ามากขึ้น YoY ถ้าเทียบกับดอลลาร์ ทั้งนี้ยอดขายกุ้งโดยรวมมีแนวโน้มเพิ่มขึ้น YoY ในไตรมาส 2/61 เราประเมินว่าอัตรากำไรขั้นต้นสาหรับธุรกิจกุ้งในไตรมาส 2/61 มีแนวโน้มปรับตัวดีขึ้น QoQ เนื่องจากเป็นช่วงไฮซีซั่นและยอดส่งออกกุ้งไปยังประเทศสหรัฐฯ ที่ฟื้นตัว และยอดส่งออกที่เพิ่มขึ้นจากตลาดใหม่ๆ เราคาดยอดขายและอัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจแซลมอนในอียู (รวมสก็อตแลนด์) มีแนวโน้มอ่อนตัวลงทั้ง YoY และ QoQ ในไตรมาส 2/61 เนื่องจากราคาปลาแซลมอนที่เพิ่มขึ้นอย่างมากกดดันปริมาณยอดขายแซลมอน เราคาดส่วนแบ่งกำไรจากธุรกิจเรดล็อบสเตอร์มีแนวโน้มลดลง QoQ เนื่องจากปัจจัยด้านฤดูกาล ในขณะที่ส่วนแบ่งกำไรจากอวานติฟีดส์มีแนวโน้มที่จะยังคงได้รับผลกระทบทางลบต่อเนื่องจากสถานการณ์อุปทานกุ้งล้นตลาดในประเทศอินเดีย

กำไรหลักไตรมาส 3/61 มีแนวโน้มฟื้นตัวชัดเจนมากขึ้น

อ้างอิงจากกรอบราคาปลาทูน่าซึ่งคาดว่าจะอยู่ในช่วง 1,500-2,000 เหรียญต่อตันในช่วงครึ่งหลังของปี 2561 (ซึ่งได้คานวณรวมปัจจัยที่อาจจะส่งผลให้ราคาปลาทูน่าปรับตัวเพิ่มขึ้นไปอีก จากการห้ามใช้อุปกรณ์จับปลาพิเศษต้องห้ามสำหรับการจับปลาในช่วงระหว่างเดือนก.ค.-ต.ค. 2561 แล้ว) การปรับราคาขายปลาทูน่าในยุโรป และต้นทุนวัตถุดิบและสินค้าคงคลังที่สอดคล้องกันมากขึ้น เราจึงคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นสำหรับธุรกิจปลาทูน่ามีแนวโน้มขยายตัว QoQ ในไตรมาส 3/61 ในขณะที่ผลประกอบการของธุรกิจกุ้งโดยรวมมีแนวโน้มดีขึ้นในไตรมาส 3/61 เช่นกันเนื่องจากเป็นช่วงไฮซีซั่นและรายได้ที่เพิ่มขึ้นจากตลาดส่งออกใหม่ (ซึ่งได้แก่ จีน เกาหลี และออสเตรเลีย)

ปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 2561 เนื่องจากการตั้งสำรองค่าใช้จ่ายพิเศษข้างต้น

เราปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 2561 ลงอีก 29% (เหลือ 3.92 พันล้านบาท) เพื่อสะท้อนการตั้งสำรองค่าใช้จ่ายพิเศษสาหรับการเจรจาคดีความกับวอลมาร์ทและผู้ค้าปลีกอีก 64 ราย แต่ไม่ว่าอย่างไรก็ตาม เราคิดว่ารายการสำรองดังกล่าวถือว่าเป็นรายการค่าใช้จ่ายพิเศษที่บันทึกครั้งเดียว ไม่ใช่รายการปกติที่เกี่ยวข้องกับผลการดำเนินงาน เรายังคงประมาณการกำไรหลักปี 2561 ไว้เท่าเดิมที่ 4.32 พันล้านบาท ทั้งนี้การปรับลดประมาณการกำไรจากการตั้งสำรองค่าใช้จ่ายข้างต้นจะไม่ส่งผลกระทบต่อการจ่ายเงินปันผลให้กับผู้ถือหุ้น เนื่องจากสำรองส่วนใหญ่ที่ตั้งไปเพื่อครอบคลุมผู้ค้าปลีกอีก 64 ราย (นอกเหนือจากวอลมาร์ท) ถือว่าเป็นรายการที่ไม่ใช่เงินสดแต่อย่างใด