ปัจจัยลบระยะสั้นรุนแรง แต่ราคาหุ้นสะท้อนไปมากแล้ว
ประเด็นสำคัญในการลงทุน :
- น้ำมันขึ้น – เงินไทยแข็ง – ตรุษจีน - ค่าระวางยังอยู่ระหว่างเจรจา กดดันกำไร 1Q61 : คาดผลประกอบการงวด 1Q61 ไม่สดใสจากหลากปัจจัยรุมเร้า คือ 1) ต้นทุนน้ำมัน (คิดเป็นสัดส่วนจากต้นทุนจากการเดินเรือมากกว่า 30%) คาดปรับเพิ่มขึ้น 2%QoQ และ 23%YoY ตามค่าเฉลี่ยราคาน้ำมันดิบ Brent งวด 1Q61 ที่ปรับเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ 67.22 เหรียญฯต่อบาร์เรล ในขณะที่ AMA ยังอยู่ระหว่างการเจรจาปรับขึ้นค่าระวางเรือตาม หลังจากที่ได้มีการปรับขึ้นไปแล้วในงวด 4Q60 ราว 10 – 15% 2) มีค่าใช้จ่ายเพิ่มเติมจากการนำเรือลำใหม่ (M.T. Team Houston รับมอบเมื่อวันที่ 23 ม.ค. 61) เข้าอู่ราว 20 – 30 วัน ก่อนให้บริการราวกลางเดือน มี.ค. 61 3) เทศกาลตรุษจีนที่เริ่มส่งผลกระทบต่อบริษัทมากขึ้นหลังกองเรือใหม่ส่วนใหญ่ตั้งแต่ต้นปี 60 นำมาส่งสินค้าไปจีน ซึ่งเป็นผลให้สัดส่วนการขนส่งสินค้าไปจีนเพิ่มขึ้นจากปี 59 ที่ 15% มาอยู่ที่ 25 – 30% ในปี 60 และอาจเพิ่มขึ้นที่ราว 35% ในงวด 1Q61 และ 4) ค่าเฉลี่ยเงินบาทงวด 1Q61 ที่ยังคงแข็งค่าขึ้นราว 4.14%QoQ และ 10%YoY มาอยู่ที่ 31.56 THB/USD เป็นผลให้ AMA ยังได้รับผลกระทบจาก Exposure ที่ยังเปิดอยู่ (รายได้ 100% เป็น USD แต่ต้นทุนคิดเป็นราว 60%) โดยรวมแม้คาดรายได้รวมเติบโต 24.4%YoY จากฐานกองเรือที่เพิ่มขึ้นราว 70%YoY แต่คาดอัตรากำไรขั้นต้นถูกกดดันอย่างหนักจากหลายปัจจัยสู่ 21.5% (จาก QoQ ที่ 32.3% และ YoY ที่ 27.9%) โดยรวมคาดกำไรสุทธิงวด 1Q61 อยู่ที่ 34.3 ล้านบาท ลดลง 62%QoQ และ 40%YoY
- ปรับประมาณการกำไรปี 61 ลง 20% สะท้อนความเสี่ยงราคาน้ำมัน ค่าเงิน ยังมีกำไรปกติเติบโต 4%YoY : หากพิจารณาปัจจัยลบดังกล่าว มีทั้งชั่วคราวและอาจสร้างความกดดันในระยะกลาง และคาดการณ์กำไรงวด 1Q61 ยังคิดเป็นเพียง 11.4% ของประมาณการกำไรปี 61 ล่าสุด ฝ่ายวิจัยจึงปรับลดสมมติฐานกำไรขั้นต้น สะท้อนภาวะราคาน้ำมันที่อาจทรงตัวในระดับสูง ค่าเงินบาทที่ยังคงแข็งค่าใกล้เคียงปัจจุบัน ในขณะที่ยังไม่รวมการปรับขึ้นอัตราค่าระวางเรือ เนื่องจากยังอยู่ในระหว่างการเจรจา อย่างไรก็ตาม AMA ยังได้รับผลบวกจาดการขยายกองเรือ (ล่าสุด +15.7% จากสิ้นปี 60) ตลอดทั้งปี และเรือลำที่ 2 ของปี 61 ที่ยังอยู่ใน Pipeline คาดเข้าซื้อช่วง 2H61 และกองรถ ที่มีแผนจะเพิ่มขึ้นสู่ 180 คัน จาก 150 คัน ในช่วงเวลาเดียวกัน โดยรวมปรับลดอัตรากำไรขั้นต้นปี ลงจาก 31% มาอยู่ที่ 28% ส่วนรายได้ยังคาดจะเติบโตราว 29.2%YoY จากการรับรู้รายได้กองเรือใหม่เต็มปีคาดกำไรสุทธิอยู่ที่ 243 ล้านบาท อ่อนตัวเล็กน้อยราว 3.7%YoY (ลดลงจากประมาณการเดิมราว 20%) แต่ในแง่กำไรปกติยังเติบโตได้ราว 8.4%YoY
- ราคาเหมาะสมใหม่อยู่ที่ 8 บาท สะท้อนราคาน้ำมันทรงตัวระดับสูง ค่าเงินแข็ง และยังไม่รวมโอกาสในการปรับขึ้นค่าระวาง : ระยะสั้นเป็นการเผชิญกับอุปสรรคครั้งสำคัญจากการเปลี่ยนผ่านจากผู้ประกอบการกองเรือขนาดเล็กไปสู่ขนาดกลาง ซึ่งได้รับผลกระทบเชิงลบคิดเป็น 2 เท่า เมื่อเทียบกับขนาดกองเรือที่ใหญ่ขึ้นกว่า 2 เท่าตัว อย่างไรก็ตาม AMA ยังเป็นบริษัทที่มีฐานะการเงินในระดับดี คือมีกระแสเงินสดจากการดำเนินงานกว่า 250 – 300 ล้านบาทต่อปี จากฐานกองเรือในปัจจุบัน ส่วน D/E ที่ 0.82 เท่า สะท้อนโอกาสในการขยายกองเรือได้อีกอย่างน้อย 2 – 3 ปี เฉลี่ยปีละ 2 ลำ ด้านราคาหุ้นอาจสะท้อนความกังวลต่อปัจจัยลบที่รุมเร้าไปมากแล้ว คือ มีการปรับตัวลดลงกว่า 22 - 30% (จาก Low – High) ในเวลาเพียง 1 เดือน อย่างไรก็ตาม ฝ่ายวิจัยแนะนำให้ติดตาม Indicator หลักต่อผลประกอบการในช่วงนี้ แบ่งเป็น Scenario ดังนี้ คือ 1) หากราคาน้ำมันทรงยังทรงตัวในระดับสูง ต้องติดตามการเจรจาปรับขึ้นค่าระวางเรืออย่างใกล้ชิด พร้อมกับผลประกอบการในงวด 1Q61 ก่อนหาจังหวะ ทยอยซื้อสะสม 2) หากราคาน้ำมันมีค่าเฉลี่ยที่อ่อนตัวในงวด 2Q61 ลงไปใกล้เคียงกับงวด 4Q60 ที่ 61.7 เหรียญฯต่อบาร์เรล ซึ่งเป็นไตรมาสที่สร้างอัตรากำไรขั้นต้นได้ New High นับเป็นจังหวะ “ซื้อลงทุน” คาดหวังการฟื้นตัว ทั้งนี้ ราคาเหมาะสมภายหลังการปรับประมาณการอยู่ที่ 14.8 บาท (จากเดิมที่ 17.20 บาท) คำนวณจากวิธี Discount Cash Flow Method อิง WACC 10% และ Growth ที่ 2.75% ได้ราคาเหมาะสมปี 61 อยู่ที่ 15.2 บาท มี Upside จากราคาปัจจุบัน 45%
ปัจจัยสนับสนุน
- ฐานะการเงินยังเอื้อต่อการขยายกองเรือ และหนุนการเติบโตในช่วง 1 – 2 ปีข้างหน้า
- โอกาสขอปรับขึ้นค่าระวางเรือ
ความเสี่ยง
- การนำเรือเข้า Dry Dock ที่มากกว่าคาดอาจส่งผลให้กำไรต่ำคาด
- ราคาน้ำมันขึ้น ค่าเงินแข็ง
