เก็บหุ้นที่จุดต่ำสุด
ประเด็นการลงทุน
ราคาหุ้นที่ปรับฐานลงมาแรงอย่างรวดเร็วในช่วง 1 เดือนที่ผ่านมานั้นสะท้อนความกังวลที่ตลาดมีต่อโรงพยาบาลที่อาจจะได้รับจากการแข่งขันของการเปิดศูนย์การแพทจักรีนฤบดินทร์ในสัปดาห์สุดท้ายของเดือนธ.ค. 2560 อย่างไรก็ตาม แม้ศูนย์การแพทย์แห่งใหม่นี้จะตั้งอยู่ในจังหวัดสมุทรปราการ ซึ่งเป็นพื้นที่ใกล้เคียงโรงพยาบาล CHG แต่กลุ่มคนไข้เป้าหมายของศูนย์ฯ นั้นมีความแตกต่างจากลูกค้าของ CHG อย่างชัดเจน โดยเน้นผู้ป่วยระดับล่างซึ่งมีแนวโน้มรับผู้ป้วยโครงการ 30 บาทรักษาทุกโรคด้วย ดังนั้นเรามองว่าประเด็นดังกล่าวไม่น่าจะกระทบปัจจัยพื้นฐานของบริษัทอย่างมีนัยสำคัญโดยเฉพาะในระยะสั้น-กลาง ดังนั้นสำหรับราคาหุ้น CHG ที่ปรับตัวลดลงมา27% นับจากต้นปี จนถึงปัจจุบัน – ทำให้หุ้นของบิษัทปรับตัวช้าที่สุดในกลุ่มการแพทย์ที่เราให้คำแนะนำ – ปัจจุบันหุ้นอยู่ในระดับถูกมากน่าลงทุน ซื้อขายบน PER ปี 2560 ที่เพียง 32.7 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาวของบริษัท ที่ 38.5 เท่า อยู่ 0.5 ส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐาน และต่ำกว่าค่าเฉลี่ยของกลุ่มโรงพยาบาลระดับโลกรวมที่ 33.1 เท่า ทำให้เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” โดยให้ราคาเป้าหมายสิ้นปี 2561 ที่ประเมินด้วยวิธีคิดลดกระแสเงินสดไม่เปลี่ยนแปลงที่ 2.90 บาท (WACC 7.0%, terminal growth rate 2%)
เน้นเพิ่มอัตรากำไร
หลังจากที่อัตรากำไรหลักสำหรับเก้าเดือนแรกของปี 2560 ลดลง YoY ผู้บริหารมุ่งเน้นปรับปรุงอัตรากำไรเป็นสำคัญในระยะสั้น ทั้งนี้เราคาดอัตรากำไรหลักของ CHG น่าจะเริ่มดีขึ้น YoY ได้ในไตรมาส 4/60 และน่าจะขยายตัวอย่างมีนัยสำคัญในไตรมาส 1/61 โดยเราวิเคราะห์ถึงปัจจัยหนุนสำคัญสามประการ ดังนี้ 1) รายได้จากการส่งตัวผู้ป่วยที่ใช้สิทธิ 30 บาทรักษาทุกโรคสำหรับผู้ป่วยหัวใจน่าจะเริ่มทรงตัว YoY ได้ในไตรมาส 4/60 หลังจากที่ลดลง 46% YoY ในเก้าเดือนแรกของปี 2560 ประเด็นที่ 2) เราคาดสัดส่วนรายได้จากผู้ป่วยเงินสดซึ่งมีอัตรากำไรดีกว่าผู้ป่วยประกันสังคมน่าจะเพิ่มขึ้นจาก 57% ในเก้าเดือนแรก
ของปี 2560 เป็นประมาณ 60% ในไตรมาส 4/60 และ 3) การปรับปรุงโรงพยาบาลจุฬารัตน์ ชลเวช แสดงให้เห็นถึงปริมาณผู้ป่วยเงินสดเพิ่มขึ้นเท่าตัว ซึ่งเป็นผู้ป่วยที่รับการรักษาโรครุนแรงกว่าเดิมมากได้แก่ โรคหัวใจ, สมอง และทางเดินอาหาร สำหรับแผนธุรกิจปี 2561 นั้น เราประเมินรายได้การแพทย์โตอย่างอนุรักษ์นิยมที่ 9% เทียบกับเป้าหมายของบริษัทที่เติบโตประมาณ 10-15%
การเลื่อนเปิดจุฬารัตน์ 304 ทำให้ความกังวลต่อภาระต้นทุนหมดไปในระยะสั้น
ความกังวลที่เรามีต่ออัตรากำไรในครึ่งแรกของปี 2561 ก่อนหน้านี้ได้หมดไป เนื่องจากแผนการเปิดโรงพยาบาลจุฬารัตน์ 304 อย่างเป็นทางการล่าช้าออกไปเป็นกลางปี 2561 เป็นอย่างเร็ว (จากเดิมตั้งเป้าจะเปิดต้นปี 2561) CHG 304 เป็นโรงพยาบาลสร้างใหม่ ที่มีอัตราการให้บริการรวมเตียงผู้ป่วยใน 100 เตียง และมูลค่าการลงทุนอยู่ที่ 375 ล้านบาท ขณะที่คลินิคผู้ป่วยนอกของ CHG 304 นั้นได้เปิดให้บริการตั้งแต่สองปีที่แล้ว และมีผู้ป่วยเข้ารับการรักษาประมาณ 100 คนต่อวัน โดยล่าสุดผู้บริหารยังมิได้มีความกังวลต่อภาระต้นทุนที่อาจเกิดขึ้นจาก CHG 304 มากนัก เนื่องจากบริษัทมีนโยบายทยอยเปิดเตียงตามความต้องการของผู้ป่วยอยู่แล้ว
ส่องกำไรไตรมาส 4/60-1/61 เติบโตดี
เรามองว่ากำไรรายไตรมาสสำหรับไตรมาส 4/60-1/60 น่าจะเริ่มมีความตื่นเต้นได้มากขึ้น เนื่องจากมีฐานต่ำในไตรมาส 4/59 (ช่วงไว้อาลัย) และไตรมาส 1/61 (CHG พลาดช่วงที่กำไรเป็นไฮซีซั่นในเดือนม.ค.-มี.ค. 2560) โดยเราคาดเบื้องต้นว่ากำไรหลักไตรมาส 4/60 จะเติบโตได้ดี 15-20% YoY แม้ปัจจัยทางฤดูกาลอาจกดดันให้ตัวเลขดังกล่าวชะลอตัว 5-10% QoQ อย่างไรก็ตามแม้ว่าเป็นช่วงโลว์ซีซั่น เราคาดรายได้การแพทย์สำหรับไตรมาส 4/60 จะอยู่ที่ราว 1 พันล้านบาท หนุนโดยคาดการณ์รายได้จากผู้ป่วยเงินสดและผู้ป่วยประกันสังคมเติบโต 11% YoY และ 5% YoY ตามลำดับ จากนั้นจะเข้าสู่ช่วงไฮซซั่นในไตรมาส 1/61 ซึ่งเราคาด CHG จะรายงานกำไรเติบโตดีทั้ง YoY และ QoQ ได้ในไตรมาส 1/61 ตามปัจจัยฤดูกาล กอปรกับรายได้จากผู้ป่วยเงินสดแข็งแกร่ง และรายได้จากผู้ป่วยประกันสังคมดูน่าตื่นเต้นมากขึ้นจากการตรวจสุขภาพประจำปีและจำนวนสมาชิกประกันสังคมที่น่าจะเพิ่มขึ้นในช่วงต้นปีของทุกปี
