“ซื้อ” ก่อน consensus ปรับกำไรขึ้น
ประเด็นการลงทุน
เราแนะนำ “ซื้อ” โดยเราปรับคาดการณ์กำไรสุทธิสำหรับปี 2015 ขึ้น 66% จาก 826 ล้านบาท เป็น 1,378 ล้านบาท เพราะแนวโน้มกำไรสุทธิ 4Q15 เติบโตสูงเป็น 776 ล้านบาท สูงกว่าที่ consensus คาดการณ์ราว 3 เท่า และกำไรที่มากกว่าคาดนี้จะหนุนให้ book value จะปรับเพิ่มได้สูงถึง 8.7% เป็น 5.60 บาท/หุ้น ส่งผลให้ราคาปัจจุบันเทรดเพียง P/BV 1.04 เท่า (ปกติเทรดสูงกว่า 1.10 เท่า) ซึ่งหากอิง P/BV ในระดับเฉลี่ย 1.25 เท่า ในปี 2014-15 คาดกรอบราคาอยู่ที่ 7 บาท ส่วนราคาเป้าหมายอิง PEG อยู่ที่ 7.50 บาท (P/E 14 เท่า)
คาดกำไร 4Q15 สูงกว่าตลาดคาด
คาดกำไรสุทธิ 4Q15 ที่ 776 ล้านบาท (เพิ่มขึ้น 263% YoY และ 302%QoQ) โดยเราปรับปรับคาดการณ์กำไรสุทธิสำหรับปี 2015 ขึ้น 66% เป็น 1,378 ล้านบาท (เติบโต 97%YoY) โดยได้ปัจจัยหนุนจากการปรับมูลค่ายุติธรรมเพิ่มขึ้นราว 570 ล้านบาท หากไม่รวมรายการดังกล่าวกำไรหลักยังคงแข็งแกร่ง คาดที่ 206 ล้านบาท (เพิ่มขึ้น 9% YoY และ 1%QoQ) โดยเราคาดรายได้จากค่าเช่าและบริการที่ 341 ล้านบาท (เพิ่มขึ้น 2% YoY และทรงตัว QoQ) และยังคงคาดอัตรากำไรขั้นต้นสูงราว 60% จากความสามารถในการสร้างรายได้ที่ยังคงเติบโตได้ดี และเราคาดส่วนแบ่งกำไรจาก MEGA bangna ที่ราว 94 ล้านบาท ไม่รวมกำไรจากการประเมินมูลค่าฯ
อัตราการเข้าเช่ากำลังผ่านจุดต่ำสุด หนุนด้วยอัตราค่าเช่าที่สูงขึ้น
เรามองว่า occupancy rate (อัตราการเข้าเช่า) ในปีนี้มีแนวโน้มที่ดีเป็น 95% (จาก 90% ในปี 2015) จากการหาผู้เช่าเข้ามาเติมในส่วนพื้นที่ 10,000 ตร.ม. (คิดเป็น 5%) ในโครงการเพชรเกษมที่ปิดปรับปรุงในปีที่แล้วเพื่อเพิ่มอัตราค่าเช่าโดยเฉลี่ย นอกจากนี้อัตราค่าเช่าเฉลี่ยใน 4Q15 คาดที่ 550 บาท/ตรม./เดือน 4%YoY (สูงกว่าสมมติฐานของเราที่คาดขึ้นค่าเช่าได้ราว 3.5% YoY) จากความนิยมของศูนย์การค้าของบริษัทที่มีแนวโน้มที่ดีขึ้นส่งผลให้การปรับค่าขึ้นเช่าสามารถดีกว่าสมมติฐานเชิงอนุรักษ์นิยมของเรา
ปรับมูลค่ายุติธรรมขึ้น สะท้อนความสามารถในการทำกำไรที่สูงขึ้น
เราคาดว่าผู้ประเมินฯจะปรับมูลค่าอสังหาฯเพื่อการลงทุนขึ้น (ปกติจะประเมินใหญ่ทุก 3 ปี และครบกำหนดปี 2015) เพราะในช่วง 3 ปีที่ผ่านมาบริษัทมีผลการดำเนินงานหลักที่เติบโตแข็งแกร่งอย่างต่อเนื่องเฉลี่ย 24%/ปี (CAGR 2012-15) ซึ่งการปรับมูลค่าอสังหาฯเพิ่มขึ้นนั้นแสดงถึง project IRR ของโครงการในมือที่เพิ่มสูงกว่าคาด จากความสามารถในการหารายได้ของบริษัทที่มีแนวโน้มที่ดีขึ้นเรื่อยๆ โดยเราคาดว่าการปรับมูลค่าฯครั้งนี้บริษัทจะบันทึกกำไรราว 340-798 ล้านบาท ซึ่งจะส่งผลให้ book value ปรับเพิ่มขึ้นราว 3.7-8.7% หรือ 0.19-0.45 บาท/หุ้น
เราใช้สมมติฐานการประเมินกำไรจากการปรับมูลค่าฯ อิงจากอัตราค่าเช่าที่ดีกว่าคาดทั้งในส่วนของ SF ที่มีมูลค่าอสังหาฯเพื่อการลงทุนในงบฯที่มีอยู่ราว 7,500 ล้านบาท และส่วนของ MEGA bangna จากมูลค่ากิจการร่วมค้าในงบฯราว 3,900 ล้านบาท ซึ่งทุกๆ 1% ของอัตราค่าเช่าเฉลี่ยที่ดีกว่าคาด บริษัทจะบันทึกกำไรราว 115 ล้านบาท ซึ่งเราทำ sensitivity analysis ในช่วง 3-7% ของแนวโน้มรายได้ที่ดีกว่าคาด ได้กำไรจากการประเมินมูลค่าครั้งนี้ในช่วง 340-798 ล้านบาท และใช้ base case ในการคาดการณ์กำไรจากการประเมินมูลค่าฯใน 4Q15 ที่ 570 ล้านบาท
