เฟดขึ้นดอกเบี้ย : เดิมพันครั้งใหญ่

ที่ออกมาก่อนหน้าว่า ธนาคารกลางสหรัฐคงจะยังไม่ขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายในการประชุมเดือนกันยายน แต่ในแง่การดำเนินนโยบายของธนาคารกลาง การตัดสินใจไม่ขึ้นอัตราดอกเบี้ยก็เหมือนธนาคารกลางสหรัฐได้เลื่อนการตัดสินใจ ในสิ่งที่ตั้งใจจะทำออกไปอีก อย่างน้อยก็อีกหกอาทิตย์ ทั้งๆ ที่ตั้งแต่ต้นปีธนาคารกลางสหรัฐได้ส่งสัญญาณกับตลาดอย่างชัดเจนว่าอัตราดอกเบี้ยนโยบายคงต้องปรับขึ้นปีนี้ เพราะการฟื้นตัวของเศรษฐกิจสหรัฐดีขึ้น และอัตราดอกเบี้ยก็อยู่ในระดับที่ต่ำมากมานาน การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ซึ่งจะเป็นครั้งแรกในรอบเจ็ดปี ก็เหมือนการชี้ทิศทางว่าอัตราดอกเบี้ยจะเริ่มเข้าสู่วัฏจักรขาขึ้น สอดคล้องกับภาวะเศรษฐกิจของประเทศที่ดูดีขึ้น


แต่ผลที่ออกมาจากที่ประชุมก็คือ ธนาคารกลางสหรัฐยังไม่ตัดสินใจปรับอัตราดอกเบี้ยขึ้น โดยให้เหตุผลว่า อยากจะใช้เวลารอดูผลกระทบที่อาจมีต่อการฟื้นตัวของเศรษฐกิจสหรัฐอีกระยะหนึ่งจากเศรษฐกิจโลกที่อ่อนแอ อัตราเงินเฟ้อภายในประเทศที่ยังต่ำและตลาดการเงินที่ค่อนข้างผันผวน ซึ่งก็ชัดเจนว่าการตัดสินใจคราวนี้ ธนาคารกลางสหรัฐได้ให้ความสำคัญทั้งปัจจัยภายในและภายนอกสหรัฐ และที่ยังไม่ตัดสินใจขึ้นดอกเบี้ยก็เพราะยังมีความเป็นห่วงถึงผลกระทบที่จะมีต่อเศรษฐกิจโลก โดยเฉพาะเศรษฐกิจประเทศตลาดเกิดใหม่ที่ขณะนี้อ่อนแอ และการขยายตัวล้วนชะลอลงทั่วหน้า


ในการประชุมครั้งล่าสุด ข่าวที่ออกมาก็คือ ความคิดเห็นของคณะกรรมการนโยบายการเงินสหรัฐว่าจะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายหรือไม่ ค่อนข้างจะก้ำกึ่ง ความคิดแบ่งเป็นสองทาง กลุ่มแรกเห็นควรปรับอัตราดอกเบี้ยขึ้นซึ่งเหตุผลที่สนับสนุนก็มีมาก กล่าวคือ การฟื้นตัวของเศรษฐกิจสหรัฐเข้มแข็งจากตัวเลขที่ทบทวนล่าสุดอัตราการขยายตัวของเศรษฐกิจสหรัฐไตรมาสสองอยู่ที่ร้อยละ 3.7 ไตรมาสต่อไตรมาสซึ่งถือว่าดีมาก อัตราการว่างงานก็ปรับลดลงเหลือร้อยละ 5.1 การใช้จ่ายของผู้บริโภคกลับมาเข้มแข็ง ขณะที่อัตราเงินเฟ้ออยู่ในเกณฑ์ต่ำ คือประมาณร้อยละ 0.2 ต่ำกว่าระดับ 2 เปอร์เซนต์ ซึ่งถือเป็นเป้าของการดำเนินนโยบายการเงินของสหรัฐ แต่อัตราเงินเฟ้อที่ต่ำนี้คงจะเร่งตัวสูงขึ้นในระยะต่อไป พร้อมกับการฟื้นตัวของเศรษฐกิจ ทำให้การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยจากระดับที่ต่ำมากขณะนี้ จะไม่มีผลต่อการฟื้นตัวของเศรษฐกิจ แต่จะเป็นการเตรียมตัวที่ดีที่จะรับรองอัตราเงินเฟ้อ ที่จะเร่งตัวมากขึ้นในอนาคต ที่สำคัญถ้าเศรษฐกิจฟื้นตัวได้ดี แต่อัตราดอกเบี้ยยังอยู่ในเกณฑ์ต่ำมากคือไม่ได้ปรับขึ้น การขยายตัวของเศรษฐกิจภายใต้ภาวะดังกล่าว ก็อาจสร้างความเสี่ยงต่อเสถียรภาพเศรษฐกิจ คือ อาจนำไปสู่การปะทุขึ้นของภาวะฟองสบู่รอบใหม่ได้ ดังนั้น จากมุมมองนี้ จึงมีเหตุมีผลที่ธนาคารกลางสหรัฐควรเริ่มปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไป เริ่มที่ร้อยละ 0.25


แต่อีกกลุ่มมีความเห็นแตกต่างว่าตัวเลขเศรษฐกิจสหรัฐที่ดีขึ้นยังไม่แสดงการฟื้นตัวที่เข้มแข็งอย่างจริงจัง เพราะอัตราค่าจ้างแรงงานยังไม่ได้มีการปรับขึ้นมาก แสดงชัดเจนว่ายังมีกำลังทางการผลิตส่วนเกินเหลืออยู่มากในระบบเศรษฐกิจสหรัฐ ทำให้ไม่มีความเสี่ยงที่อัตราเงินเฟ้อจะเร่งตัวขึ้นในอนาคตอันใกล้ ตรงกันข้าม การรีบปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอาจจะสร้างข้อจำกัดที่ไม่จำเป็น ต่อการฟื้นตัวของเศรษฐกิจที่กำลังเริ่มต้น ดีไม่ดีพลาดพลั้งไป การฟื้นตัวที่เห็นขณะนี้อาจกลับไปฟุบใหม่ได้เหมือนกรณีที่เคยเกิดขึ้นที่ญี่ปุ่นปี 2000 ที่รัฐบาลรีบปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ย จนการฟื้นตัวที่กำลังไปดีๆต้องสะดุด


ที่สำคัญเศรษฐกิจโลกขณะนี้ โดยเฉพาะประเทศตลาดเกิดใหม่ยังค่อนข้างอ่อนแอ การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยจะเร่งให้เงินทุนต่างประเทศไหลออกจากประเทศตลาดเกิดใหม่กลับสู่สหรัฐอีกรอบ ส่งผลให้เงินดอลลาร์สหรัฐยิ่งแข็งค่าขึ้น สร้างแรงกดดันต่อฐานะการเงินของประเทศตลาดเกิดใหม่ โดยเฉพาะประเทศที่มีหนี้ในสกุลดอลลาร์สหรัฐมากที่จะมีภาระหนี้ที่ต้องชำระมากขึ้น ขณะที่เศรษฐกิจหรือความสามารถในการหารายได้อ่อนแอ และถ้าบริหารไม่ดีความเปราะบางนี้ ก็อาจเป็นชนวนให้เกิดปัญหาใหญ่ได้ ซึ่งถ้าเกิดขึ้นจริงก็จะส่งผลกระทบไปทั่ว รวมถึงสร้างความเสี่ยงต่อการฟื้นตัวของเศรษฐกิจโลก ประเด็นนี้เป็นประเด็นที่ทั้งธนาคารโลกและกองทุนการเงินระหว่างประเทศ แสดงความห่วงใยไม่อยากให้ธนาคารกลางสหรัฐ ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเร็วเกินไป เพราะจะสร้างข้อจำกัดอย่างมากต่อเศรษฐกิจของประเทศตลาดเกิดใหม่ และการฟื้นตัวของเศรษฐกิจโลก


มุมมองทั้งสองด้านต่างมีเหตุมีผล และในคณะกรรมการนโยบายการเงินสหรัฐความเห็นในเรื่องนี้ก็ออกมาก้ำกึ่ง โดยกรรมการที่สนับสนุนการขึ้นอัตราดอกเบี้ยเน้นย้ำว่า การดำเนินนโยบายการเงินสหรัฐควรต้องให้ความสำคัญกับปัจจัยภายในประเทศคือความเหมาะสมของอัตราดอกเบี้ยกับภาวะเศรษฐกิจของสหรัฐเป็นสำคัญ เพราะเป้าหมายของนโยบายการเงินสหรัฐตามหน้าที่ก็คือ การรักษาเสถียรภาพราคาและการจ้างงานในสหรัฐ


ในความเห็นของผม อัตราดอกเบี้ยสหรัฐมีความสำคัญต่อเศรษฐกิจและตลาดการเงินทั่วโลก เพราะในยุคปัจจุบันที่เศรษฐกิจและตลาดการเงินเชื่อมต่อกันเป็นตลาดเดียว อัตราดอกเบี้ยสหรัฐก็คือต้นทุนทางการเงินของตลาดการเงินทั่วโลก ทำให้การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยสหรัฐ จะส่งผลกระทบต่อเศรษฐกิจและระบบการเงินทั่วโลก จึงจำเป็นที่ผู้ทำนโยบายควรต้องตระหนักถึงผลกระทบที่จะเกิดขึ้น


จำได้ไหม วิกฤติเศรษฐกิจเอเชีย ปี 2540 แรงกดดันก็เริ่มต้นจากการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยสหรัฐ ทำให้เงินดอลลาร์สหรัฐแข็งค่ามากขึ้น กระตุ้นให้เงินทุนไหลออกจากประเทศตลาดเกิดใหม่กลับเข้าสหรัฐ เงินหลายสกุลในเอเชียที่ผูกติดกับเงินดอลลาร์สหรัฐก็แข็งค่ามากขึ้นตามไปด้วย ไม่สอดคล้องกับปัญหาเศรษฐกิจของหลายประเทศที่มีขณะนั้น ที่ต้องการค่าเงินสกุลท้องถิ่นที่อ่อนลง เพื่อแก้ปัญหาการขาดดุลบัญชีเดินสะพัด ความไม่สอดคล้องนี้เป็นข้อจำกัดสำคัญ ที่สร้างปัญหาให้กับหลายประเทศ และนำไปสู่วิกฤติเศรษฐกิจเอเชียปี 1997-1998 ในที่สุด


และเมื่อเงินทุนต่างประเทศไหลออกจากเอเชียกลับเข้าสหรัฐหลังปี 2540 ในภาวะที่อัตราดอกเบี้ยสหรัฐยังไม่สูงมาก เงินทุนเหล่านี้ก็กระตุ้นให้เศรษฐกิจสหรัฐใช้จ่ายอย่างเกินตัว จากสภาพคล่องที่มีมากจนนำไปสู่ภาวะฟองสบู่ในตลาดอสังหาริมทรัพย์ ซึ่งได้เกิดขึ้นพร้อมกันหลายประเทศทั้งสหรัฐและยุโรป จนกลายเป็นวิกฤติเศรษฐกิจในที่สุด (ปี 2008-2009) จากนั้นเงินทุนต่างประเทศบวกกับสภาพคล่อง ที่เกิดจากมาตรการ QE ก็โถมเข้าประเทศตลาดเกิดใหม่อีกครั้ง ทำให้เศรษฐกิจประเทศตลาดเกิดใหม่ขยายตัวได้ดีตลอดห้าปีที่ผ่านมา แต่ปัจจุบันเงินทุนเหล่านี้กำลังไหลกลับไปสหรัฐอีกครั้งจากที่เศรษฐกิจสหรัฐกำลังฟื้นตัว และถ้าอัตราดอกเบี้ยสหรัฐปรับเป็นขาขึ้น การไหลกลับของเงินทุนต่างประเทศ ก็จะยิ่งมากขึ้นและเกิดขึ้นต่อเนื่อง สร้างแรงกดดันให้กับประเทศที่เงินทุนไหลออก ว่าจะสามารถบริหารจัดการความเสี่ยงจากเงินทุนไหลออกได้หรือไม่ เพื่อไม่ให้ประเทศเกิดปัญหาใหญ่อย่างที่เคยเกิดขึ้น


ในลักษณะนี้ การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยสหรัฐคราวนี้จึงมีเดิมพันสูงและมีเหตุมีผลที่ธนาคารกลางสหรัฐควรประเมินเรื่องต่างๆ อย่างครบถ้วนก่อนตัดสินใจ ที่ห่วงก็คือแรงกดดันจากผู้ทำนโยบายกลุ่มที่ให้ความสำคัญกับเศรษฐกิจสหรัฐ จะสามารถกดดันให้ธนาคารกลางสหรัฐต้องเร่งปรับอัตราดอกเบี้ยขึ้น ในการประชุมเดือนตุลาคมหรือเดือนธันวาคมที่จะถึงนี้ ถึงจุดนั้นโลกคงไม่หมุนกลับ เราคงต้องตั้งสติเพื่อรับมือผลกระทบต่างๆ ที่จะเกิดขึ้นต่อการฟื้นตัวและเสถียรภาพของเศรษฐกิจประเทศตลาดเกิดใหม่ ซึ่งรวมถึงเศรษฐกิจไทย