จับตาคำถามใหญ่ที่ประชุม 'แจ๊กสันโฮล' ใครจะเป็นคนจ่ายหนี้รัฐบาล

การประชุมประจำปีของธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) หรือ “Jackson Hole Economic Policy Symposium” หรือที่เรียกกันสั้นๆ ว่าการประชุมแจ๊กสันโฮล ที่รัฐไวโอมิง กำลังจะเปิดฉากขึ้นแล้วในวันที่ 27-29 ส.ค.69 ซึ่งเป็นครั้งที่กำลังถูกจับตามองอย่างมาก ทั้งจากประธานคนใหม่ “เควิน วอร์ช” ท่ามกลางแรงกดดันเรื่องดอกเบี้ย และจากสถานการณ์บอนด์ยีลด์พุ่งสูง

ต้นทุนการกู้ยืมที่พุ่งสูงขึ้นของรัฐบาลสหรัฐท่ามกลางภาระหนี้จำนวนมาก ประกอบกับแรงกดดันที่เพิ่มขึ้นในตลาดพันธบัตร กำลังบีบให้นักลงทุนต้องตั้ง “คำถาม” ที่ครั้งหนึ่งแทบไม่มีใครคิดว่าจะเกิดขึ้น นั่นคือ “ท้ายที่สุดแล้ว ธนาคารกลางจะถูกเรียกร้องให้เข้ามาช่วยจ่ายหนี้ หรือไม่”

ประเด็นเรื่อง “Fiscal dominance” จะเป็นหนึ่งในคำถามสำคัญที่เควิน วอร์ช ประธานเฟดคนใหม่ รวมถึงนักเศรษฐศาสตร์ และผู้ว่าการธนาคารกลางชั้นนำของโลก จะต้องเผชิญในการประชุมประจำปีของเฟดที่เมืองแจ็กสันโฮลในสัปดาห์นี้

Fiscal dominance คือ ภาวะที่รัฐบาลพึ่งพาธนาคารกลางให้เข้าซื้อพันธบัตรรัฐบาล หรือให้ความช่วยเหลือในรูปแบบอื่น เนื่องจากรัฐบาลไม่สามารถจัดการสถานการณ์ได้ด้วยตัวเองอีกต่อไป ซึ่งเป็นเวลาหลายทศวรรษมาแล้วที่เรื่องนี้ถูกมองว่าเป็น “สิ่งต้องห้าม” ในกลุ่มประเทศร่ำรวย

ความกังวลก็คือ หากธนาคารกลางพิมพ์เงินออกมาเพื่ออุดช่องว่างการขาดดุลงบประมาณ ก็เสี่ยงที่จะกระตุ้น “เงินเฟ้อ” ทำให้ค่าเงินอ่อนค่าลง และผลักดันให้เจ้าหนี้ต่างชาติพากันถอนตัว

ในทางตรงกันข้าม ธนาคารกลางที่เป็นอิสระจากแรงกดดันทางการเมืองสามารถมุ่งเน้นไปที่การควบคุมเงินเฟ้อ ซึ่งจะช่วยรักษาความเชื่อมั่นต่อสกุลเงิน และพันธบัตรของประเทศ

อย่างไรก็ตาม “ภาระหนี้” ที่พุ่งสูงขึ้นกำลังกระตุ้นให้เกิดการถกเถียงกันว่า “เส้นแบ่งระหว่างนโยบายการคลังกับนโยบายการเงินควรอยู่ตรงไหน”

จะเกิดอะไรขึ้นถ้ารัฐบาลถูกตลาดกดดัน

ในทางทฤษฎี หากต้นทุนการกู้ยืมของรัฐบาลในตลาดการเงินพุ่งสูงขึ้น นั่นควรเป็นสัญญาณให้รัฐบาล "รัดเข็มขัด" โดยลดรายจ่าย เพิ่มภาษี หรือทำทั้งสองอย่าง

แต่ในทางปฏิบัติ ทางเลือกเหล่านี้จะกลายเป็นการสร้างความเจ็บปวดทางการเมือง

ด้วยเหตุนี้ รัฐบาลต่างๆ จึงเลือกหันไปใช้ "ทางลัด" อื่นๆ กันมาเป็นเวลานาน ไม่ว่าจะเป็นการสกัดไม่ให้เงินทุนไหลออกนอกประเทศ การบังคับให้นักลงทุนในประเทศบางกลุ่มเข้ามาช่วยแบกรับภาระ หรืออีกวิธีหนึ่งที่ทำได้ง่ายเพราะในช่วงแรกมองเห็นผลกระทบได้ยาก นั่นคือ ให้ธนาคารกลางพิมพ์เงินให้รัฐ

แนวทางดังกล่าวเรียกว่า "Monetary financing" หรือการใช้เงินที่สร้างขึ้นโดยธนาคารกลางเพื่อสนับสนุนการใช้จ่ายของรัฐบาล ซึ่งเคยทำให้เกิดเงินเฟ้อรุนแรงจนควบคุมไม่ได้มาแล้วในอาร์เจนตินา และในอดีตยังเคยเกิดขึ้นในเยอรมนียุคสาธารณรัฐไวมาร์ ทำให้ในช่วงหลายทศวรรษที่ผ่านมา บรรดาประเทศเศรษฐกิจพัฒนาแล้วได้ "ห้าม" การดำเนินการในลักษณะนี้อย่างเป็นทางการ

ทำไมเรื่องนี้จึงถูกหยิบมาพูดถึง

หนี้สาธารณะของสหรัฐเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องนับตั้งแต่วิกฤติการเงินปี 2008 หรือช่วงวิกฤติซับไพรม์ และพุ่งสูงขึ้นอีกครั้งในช่วงการระบาดของโควิด-19

สหรัฐขาดดุลงบประมาณมากกว่า 4% ของผลิตภัณฑ์มวลรวมในประเทศ (จีดีพี) ทุกปีนับตั้งแต่ปี 2019 เป็นต้นมา ซึ่งเป็นระดับที่โดยปกติแล้วมักจะพบในช่วง "เศรษฐกิจถดถอย" (Recession) ทั้งที่ในความจริงแล้วเศรษฐกิจสหรัฐยังคงเติบโตได้อย่างต่อเนื่อง

ที่ผ่านมา นักลงทุนสามารถรองรับปริมาณพันธบัตรที่ออกเพิ่มขึ้นได้เป็นส่วนใหญ่ แต่ "ความต้องการซื้อ" เริ่มแสดงสัญญาณตึงตัวขึ้น โดยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐระยะยาวปรับตัวสูงขึ้นอย่างมาก ส่งผลให้ต้นทุนในการประมูลพันธบัตรเพิ่มขึ้นตามไปด้วย

กระทรวงการคลังสหรัฐพยายามบรรเทาแรงกดดันด้วยการเพิ่มการซื้อคืนพันธบัตรรุ่นเก่า แต่ผลที่ได้ยังมีจำกัด เนื่องจากกระทรวงการคลังมีทรัพยากรทางการเงินจำกัด และไม่สามารถสร้างเงินขึ้นมาเพื่อซื้อพันธบัตรได้เอง ต่างจากเฟด

นอกจากนี้ สกอตต์ เบสเซนต์ รัฐมนตรีคลังสหรัฐ ถึงกับเสนอในสิ่งที่อาจถูกมองว่าเป็นสัญญาณของ "การแทรกแซง" ด้วยว่า เฟดควร “พิจารณาเพิ่มขนาด” วงเงินสินเชื่อของเฟดสำหรับธนาคารกลางต่างประเทศ เพื่อปกป้องตลาดพันธบัตรสหรัฐจากความผันผวนที่เกิดขึ้นในต่างประเทศ

'ธนาคารกลาง' จะถูกกดดันให้ช่วยหรือไม่

ปัจจุบัน บรรดาธนาคารกลางรายใหญ่ ซึ่งรวมถึงเฟด ธนาคารกลางยุโรป (ECB) และธนาคารกลางญี่ปุ่น (BOJ) ต่างดำเนินนโยบายเป็นอิสระจากรัฐบาล ภายใต้ระบบที่เรียกว่า “monetary dominance" หรือภาวะที่นโยบายการเงินเป็นอิสระจากความต้องการทางการคลังของรัฐบาล

วอร์ชเองซึ่งเคยเป็นกรรมการเฟดมาก่อนจะลาออกในปี 2010 เพื่อประท้วงโครงการซื้อพันธบัตร ก็ปฏิเสธกระแสคาดการณ์ว่า เขาจะเปิดกว้างต่อการทำตามความต้องการของประธานาธิบดีโดนัลด์ ทรัมป์ มากกว่าเจอโรม พาวเวลล์ ประธานเฟดคนก่อน

อย่างไรก็ตาม ประวัติศาสตร์แสดงให้เห็นว่า "เส้นแบ่งระหว่างความเป็นอิสระของธนาคารกลางกับการเข้าแทรกแซงนั้นมักไม่ชัดเจน"

ในปี 2011 เฟดเปิดตัวโครงการ “Operation Twist” ด้วยการขายพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐระยะสั้น และเข้าซื้อพันธบัตรระยะยาว เพื่อพยายามลดต้นทุนการกู้ยืมทั่วทั้งระบบเศรษฐกิจ โครงการดังกล่าวได้รับการอธิบายว่าเป็นส่วนหนึ่งของการดำเนินภารกิจของเฟดด้านการจ้างงาน และเงินเฟ้อ แต่ในขณะเดียวกันก็ช่วยลดต้นทุนการกู้ยืมของรัฐบาลสหรัฐด้วย

"ธนาคารกลางญี่ปุ่น" ก็ใช้วิธีการควบคุมอัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวไว้นานเกือบหนึ่งทศวรรษ ทำให้รัฐบาลญี่ปุ่น ซึ่งเป็นหนึ่งในรัฐบาลที่มีภาระหนี้สูงที่สุดในโลก สามารถระดมทุนได้ง่ายขึ้น ขณะที่การยอมให้อัตราเงินเฟ้ออยู่ในระดับสูงในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา ก็ถูกมองว่าเป็นผลจากแรงกดดันของรัฐบาลเช่นกัน

ส่วน ECB ก็เผชิญเสียงวิพากษ์วิจารณ์เกี่ยวกับโครงการซื้อพันธบัตรของตัวเองในลักษณะเดียวกัน

จะเกิดอะไรขึ้นต่อไป

ในขณะนี้ ทั้งหมดยังคงเป็นเพียงการคาดการณ์

ข้อเสนอบางอย่างก็มีความสุดโต่งไปเหมือนกัน เช่น แนวคิดตั้งแต่การยกเลิกหนี้ของรัฐบาลสหรัฐ ไปจนถึงการตัดหนี้พันธบัตรที่ธนาคารกลางฝรั่งเศสถือครอง ซึ่งกลับมาถูกหยิบยกขึ้นมาหารืออีกครั้ง อย่างไรก็ตาม บรรดานักเศรษฐศาสตร์กระแสหลักมองว่า มาตรการดังกล่าวจะบั่นทอนความเชื่อมั่น และในกรณีของยุโรปอาจถึงขั้นขัดต่อกฎของสหภาพยุโรป

ประวัติศาสตร์ชี้ให้เห็นว่า ข้อถกเถียงเหล่านี้มักทวีความรุนแรงขึ้นในช่วงที่เศรษฐกิจเผชิญแรงกดดัน ตัวอย่างเช่น ในช่วงสงครามโลกครั้งที่ 2 เฟดได้กำหนดเพดานอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลในทางปฏิบัติ เพื่อช่วยให้รัฐบาลสามารถระดมทุนสำหรับการทำสงคราม

เรื่องนี้สิ้นสุดลงด้วยข้อตกลง “Treasury-Federal Reserve Accord” ปี 1951 ซึ่งได้รับการยอมรับอย่างกว้างขวางว่าเป็นจุดเปลี่ยนสำคัญที่ทำให้เฟดกลับมามีความเป็นอิสระอีกครั้ง

ในขณะที่กองหนี้ของรัฐบาลในปัจจุบันกำลังเพิ่มสูงขึ้นเรื่อยๆ นักลงทุนจึงเริ่มตั้งคำถามมากขึ้นว่า “การแยกบทบาทระหว่างรัฐบาลกับธนาคารกลางเช่นนี้ จะยังคงรักษาไว้ได้ต่อไปหรือไม่”

 

 

 

 

ที่มา: Reuters

พิสูจน์อักษร....สุรีย์  ศิลาวงษ์