BTS - อยู่ระหว่างทบทวนคำแนะนำ (31 พ.ค.64)

Event

ประมาณการ 4Q64 (มกราคม-มีนาคม 2564)

lmpact

คาดว่ากำไรสุทธิใน 4Q64 จะลดลงทั้ง YoY และ QoQ

เราคาดว่ากำไรสุทธิของ BTS ใน 4Q64F จะอยู่ที่ 1.17 พันล้านบาท (-66.7% YoY, -30.5% QoQ) คิดเป็น 26% ของประมาณการกำไรปี FY64F ของเรา โดยคาดว่าบริษัทจะไม่มีรายการพิเศษใน 4Q64 ซึ่งหากอิงตามประมาณการกำไรสุทธิใน 4Q64F จะทำให้กำไรสุทธิปี 2564F อยู่ที่เกือบ 4.1 พันล้านบาท คิดเป็น 90.3% ของประมาณการกำไรปีนี้ของเรา ทั้งนี้ กำไรใน 4Q64 สะท้อนถึงผลการดำเนินงานที่ไม่น่าตื่นเต้นหลังจากที่ COVID-19 กลับมาระบาดระลอกสองที่สมุทรสาคร ทำให้ผลการดำเนินงานของบริษัทลูก และบริษัทในเครือในธุรกิจต่าง ๆ อ่อนแอลง โดยประเด็นสำคัญที่น่าสนใจใน 4Q64F ได้แก่
i) กำไรจะลดลง YoY เพราะผลประกอบการของธุรกิจต่าง ๆ ลดลง ทั้งธุรกิจสื่อ (คาดว่ารายได้จะลดลง 23.0% YoY), อสังหาริมทรัพย์ (-29.5% YoY) และบริการ (-37.6% YoY) ตามภาวะเศรษฐกิจที่อ่อนแอลง เราคาดว่าธุรกิจรถไฟฟ้า (+17.2% YoY) จะเป็นเพียงธุรกิจเดียวของบริษัทที่ยังคงแข็งแกร่ง จากความคืบหน้าอย่างต่อเนื่องของงานก่อสร้าง และงาน E&M ของในโครงการรถไฟฟ้าสายสีชมพูและเหลือง ii) กำไรจะลดลง QoQ เพราะ margin ของธุรกิจสื่อลดลงจาก VGI (VGI.BK/VGI TB) และจำนวนผู้โดยสารรถไฟฟ้า BTS ลดลงจาก 39.4 ล้านเที่ยวในช่วงเดือนตุลาคม-ธันวาคม 2563 เหลือเพียง 28.4 ล้านเที่ยวในช่วงเดือนมกราคม-มีนาคม 2564

เราคาดว่าโครงสร้างรายได้ของ BTS ใน 4Q64 จะแบ่งเป็นรายได้จากธุรกิจรถไฟฟ้า 86.40%, สื่อ 10.7%, อสังหาริมทรัพย์ 0.7% และบริการ 2.3% เราคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นเฉลี่ยจะอยู่ที่ 19.1% ลดลงจาก 19.9% ใน 4Q63 และ 19.2% ใน 3Q64

ประเด็นการต่อสัญญาสัมปทานสายสีเขียว และกรณีพิพาทของสายสีส้มยังดูยุ่งเหยิง

ก่อนหน้านี้ ดูเหมือนว่าบริษัทจะได้ต่ออายุสัมปทานอีก 30 ปี โดยจะมีเพดานค่าตั๋วโดยสารที่ 65 บาท แต่อย่างไรก็ตาม คณะรัฐมนตรียังไม่ได้มีข้อสรุปสุดท้าย ในขณะที่ COVID-19 ที่ยังระบาดอย่างต่อเนื่องจะส่งผลต่อการพิจารณาของรัฐบาล นอกจากนี้ กรณีพิพาทระหว่าง BTS และ การรถไฟฟ้าขนส่งมวลชน
แห่งประเทศไทย (รฟม.) เกี่ยวกับการประมูลโครงการรถไฟฟ้าสายสีส้ม (ตลิ่งชัน - มีนบุรี) ได้ถูกส่งผ่านไปสู่การพิจารณาของศาลปกครองสูงสุดแล้ว โดยยังไม่ได้มีกำหนดกรอบเวลาในการพิจารณาคดีที่แน่นอน

จะทบทวนประมาณการกำไรปี FY64-65F เนื่องจากมองว่ายังมี downside อีก

เมื่ออิงจากประมาณการในงวด 4Q64 พบว่าประมาณการกำไรปีนี้ของเรายังมี downside อีก 9.7% โดยประมาณการกำไรสุทธิปี FY2564F ของเราอยู่ที่ 4.51 พันล้านบาท (-5.7% YoY) และปี FY2565F อยู่ที่ 5.74 พันล้านบาท (+27.4% YoY) นอกจากนี้ เมื่อพิจารณาจากการที่ COVID-19 กลับมาระบาดระลอกสาม เราจึงมองว่าประมาณการในปัจจุบันของเรายังมีความเสี่ยงด้าน downside อีก

Valuation & action

เราเป็นกังวลกับผลกระทบด้านลบจากประเด็น i) การต่อสัญญาสัมปทานรถไฟฟ้าสายสีเขียว ii) COVID-19 ที่ยังระบาดต่อเนื่อง และ ii) กรณีพิพาทของโครงการรถไฟฟ้าสายสีส้ม ซึ่งจะฉุดการเติบโตในอนาคต และมูลค่าเหมาะสมของบริษัท เนื่องจากสัมปทานของโครงการสายสีเขียวเดิมจะสิ้นสุดลงในปี 2572 ดังนั้น เราจึงอยู่ระหว่างทบทวนคำแนะนำ และราคาเป้าหมายของ BTS ใหม่ (จากเดิมที่แนะนำ ซื้อ และประเมินราคาเป้าหมายที่ 13.50 บาท)

Risks

COVID-19 ระบาด, เศรษฐกิจฟื้นตัวช้ากว่าที่คาดไว้ และเกิดปัญหาความขัดแย้งทางการเมือง