วิเคราะห์หุ้นรายตัว : บล.เคจีไอฯ CPN ประมาณการ 4Q67F: ผลงานสะดุด
ประเมินรายได้รวมจะลดลงเล็กน้อย YoY แต่ดีขึ้น QoQ เนื่องจากโดยปกติไตรมาส 4 ของปีเป็นช่วง High Season ของธุรกิจ โดยที่อัตรากำไรขั้นต้นยังน่าจะอ่อนตัวลงในขณะที่สัดส่วน SG&A ต่อยอดขายอาจพุ่งสูงขึ้นในช่วงเทศกาล
ในด้านต้นทุนการเงินน่าจะอ่อนตัวลงเล็กน้อย QoQ หลังจากการ refinancing หุ้นกู้ล่าสุดในอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำลง ทำให้ต้นทุนการเงินเฉลี่ยลดลงอยู่ที่ 3.05% จาก 3.2% ใน 3Q67 โดยที่ส่วนแบ่งกำไรจากการลงทุนในกอง REITs และบริษัทที่เกี่ยวข้องอื่นๆ ยังสามารถเพิ่มขึ้นทั้ง YoY และ QoQ อย่างไรก็ตาม CPN อาจต้องบันทึกผลขาดทุนทางบัญชีพิเศษมูลค่า 300 ล้านบาท ดังนั้น เราคาดว่ากำไรหลัก 4Q67F จะอยู่ที่ 3.57 พันล้านบาท (-16% YoY และ -13% QoQ) และกำไรสุทธิที่ 3.27 พันล้านบาท (-26% YoY และ -23% QoQ)
กำไรปี 2567F อาจยังเติบโตในอัตราเลขสูงหลักเดียว
เรามองว่ารายได้ค่าเช่า/บริการอาจเพิ่มขึ้นเกือบ 8% YoY อยุ่ที่ 4.1 หมื่นล้านบาท จากการเปิดห้างสรรพสินค้าใหม่สองแห่ง (นครสวรรค์และนครปฐม) รวมถึงการปรับขึ้นค่าเช่าราว 1-2% ขณะที่รายได้จากธุรกิจโรงแรมน่าจะโตมากกว่า 20% อยู่ที่เกือบ 2 พันล้านบาทจากการเปิดโรงแรม Hilton Garden Inn ระยอง และจำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติเร่งตัวขึ้น สวนทางกับยอดขายที่อยู่อาศัยคาดเติบโต 8% YoY อยู่ที่มากกว่า 6 พันล้านบาทซึ่งต่ำกว่าเป้าปี 2567F เล็กน้อยท่ามกลางตลาดอสังหา ฯ ชะลอตัวแม้ว่าเราคาดอัตรากำไรขั้นต้นโดยรวมจะดีขึ้น 2ppt อยู่ที่ 55% แต่สัดส่ว SG&A ต่อยอดขายน่าจะเพิ่ม 2ppt อยู่ที่ 19% ท่ามกลางการแข่งขันด้านศูนย์การค้ารุนแรงขึ้นในระหว่างช่วงเทศกาล ส่วนต้นทุนการเงินโตก้าวกระโดด 40% YoY จากสัญญาเช่าการเงิน (financial leases) ในการต่อสัญญาห้างเซ็นทรัลสาขาปิ่นเกล้าและสาขาพระราม 2 ขณะที่ ส่วนแบ่งกำไรจากการลงทุนในกอง REITs และอื่นๆ น่าจะเพิ่มขึ้นราว 14% YoY โดยรวมแล้ว เราประเมินกำไรหลัก อยู่ที่ 1.64 หมื่นล้านบาท (+9% YoY) และกำไรสุทธิ (รวมขาดทุนพิเศษ 300 ล้านบาท) ที่ 1.61 หมื่นล้านบาท (+7% YoY)
ปรับประมาณการกำไร
เราปรับลดประมาณการกำไรปี 2567F-68F ลง 6% ต่อปี เพื่อสะท้อนธุรกิจที่อยู่อาศัยชะลอตัวพร้อมกับอัตรากำไรลดลง สัดส่วน SG&A ต่อยอดขายสูงขึ้น และมีขาดทุนพิเศษในปี 2567F ส่วนปี 2568F เราคาดรายได้ค่าเช่า/บริการจะเพิ่มขึ้น 5% YoY ในขณะที่ รายได้จากธุรกิจโรงแรมน่าจะยังคงแข็งแกร่งอยู่ โดยเติบโตเกือบ 30% YoY แต่ทว่า ยอดขายที่อยู่อาศัยอาจชะลอตัวลงเนื่องจาก backlog เหลือน้อยลงอยู่ที่ 2.8 พันล้านบาท ทั้งนี้โครงการดุสิต เซ็นทรัล พาร์ค (อาคารสำนักงาน พื้นที่เช่าค้าปลีก และที่อยู่อาศัย) ซึ่งจะเปิดในช่วงปลาย 3Q68 ต้องใช้เวลาในการเร่งสร้างรายได้
Valuation & Action
จากประมาณการใหม่ของเรา กำไรปี 2568F อาจเติบโตช้าลงโดยเพิ่มพียง 6% YoY ก่อนที่จะฟื้นตัวขึ้นที่ 10% YoY ในปี 2569F เมื่อโครงการดุสิต เซ็นทรัล พาร์คเปิดดำเนินการเต็มรูปแบบ ทั้งนี้ เราปรับลดราคาเป้าหมาย DCF ลง (ใช้ WACC ที่ 7.4% และ Terminal ที่ 1.5%) ที่ 72.00 บาท จากเดิม 78.00 บาท โดยที่ เรายังคงคำแนะนำซื้อ ปัจจุบันนี้ CPN เทรดระดับใกล้-2SD ของค่าเฉลี่ย PE และ PB ในระยะยาว
Risks
ความรวดเร็วในอัตราการเติบโตของ GDP, การแข่งขันรุนแรงในธุรกิจค้าปลีกที่กรุงเทพ, การเพิ่มขึ้นของต้นทุนสาธารณูปโภคและค่าแรงงานขั้นต่ำ, ความผันผวนของอัตราดอกเบี้ย และจำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติขาเข้า
