วิเคราะห์หุ้นรายตัว : บล.โกลเบล็ก GFC - IPO REPORT (MAI / SERVICE)

บริษัท เจเนซีส เฟอร์ทิลีตี เซ็นเตอร์ จำกัด (มหาชน) หรือ GFC ประกอบธุรกิจให้บริการทางการแพทย์สำหรับผู้มีปัญหามีบุตรยากแบบครบวงจรด้วยวิธีการ IVF-ICSI และ IUI รวมถึงบริการอื่นๆที่เกี่ยวเนื่อง อาทิ การให้บริการตรวจเบื้องต้น การตรวจพันธุกรรมของตัวอ่อน และการให้บริการแช่แข็งไข่และการฝากไข่ ด้วยนวัตกรรมและเทคโนโลยีช่วยการเจริญพันธุ์ที่ทันสมัยแห่งหนึ่งของประเทศไทย โดยวัตถุประสงค์ของการเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ฯ คือ 1) คืนเงินกู้สถาบันการเงิน 2) ลงทุนขยายสาขาใหม่ และ 3) ลงทุนธุรกิจที่เกี่ยวเนื่องและเป็นเงินทุนหมุนเวียน ทั้งนี้ ฝ่ายวิจัยประเมินมูลค่าเหมาะสมของ GFC ในปี 67 ที่ 10.10 บาทต่อหุ้น
 

ประเด็นสำคัญในการลงทุน

•    รายได้ช่วงปี 2563-65 มีอัตราการเติบโตเฉลี่ย (CAGR) 13% ต่อปี และงวด 6M66 โต 38%YoY : ช่วงปี 63-65 และงวด 6M66 บริษัทมีรายได้ 214 ลบ. 242 ลบ. และ 276 ลบ. ตามลำดับ คิดเป็นอัตราการเติบโตเฉลี่ย (CAGR) 13% ต่อปี และ 167 ลบ. +38%YoY โดยหลักมาจากการเติบโตของการให้บริการรักษาแบบ ICSI (สัดส่วนรายได้ 70%) และบริการอื่นๆ ที่เกี่ยวเนื่อง ตามจำนวนการเติบโตของคนไข้ที่เข้ารับบริการ เป็นผลจากสถานการณ์โควิด-19 ที่คลี่คลายลง และการฟื้นตัวของเศรษฐกิจภายในประเทศ (ลูกค้าหลักกว่า 90% เป็นคนในประเทศ) ประกอบกับทำกิจกรรมส่งเสริมการขายอย่างต่อเนื่อง ส่วน %GPM ปี 63-65 อยู่ที่ระดับ 49.9%, 49.2% และ 47.1% ปรับลดลงในปี 65 เนื่องจากรับรู้ค่าเสื่อมอาคารสำหรับคลินิกใหม่สุวรรณภูมิ-พระราม9 และการเพิ่มจำนวนบุคลากรเพื่อรองรับการขยายตัวของธุรกิจ แต่ปรับดีขึ้นใน 6M66 มาอยู่ที่ระดับ 48.2% จากรายได้ที่เพิ่มขึ้น ส่วน %SG&A ปี 63-65 และ 6M66 อยู่ที่ระดับ 11.8%, 13.6%, 17.3% และ 19.1% ตามลำดับ

มีแนวโน้มปรับเพิ่มขึ้นตั้งแต่ปี 64 เนื่องจากมีค่าใช้จ่ายในการนำหุ้นเข้าตลาดฯ ส่งผลให้ปี 63-65 และ 6M66 มีกำไรสุทธิ 67 ลบ. 70 ลบ. 66 ลบ. หดตัวเฉลี่ย (CAGR) 1% ต่อปี และ 34 ลบ. +26%YoY และคิดเป็น 69% ของประมาณการกำไรทั้งปี 66 ที่ราว 49 ลบ. -25%YoY ซึ่งเราอาจพิจารณาปรับเพิ่มประมาณการดังกล่าว
 

•    ตลาด IVF ในประเทศไทยมีแนวโน้มเติบโตราว 6 % ต่อปี สนับสนุนจากทั้งคนไข้ในประเทศและต่างประเทศ : เรามีมุมมองบวกต่อแนวโน้มอุตสาหกรรมการให้บริการรักษาภาวะมีบุตรยากของประเทศไทย ทั้งจากคนไข้ต่างชาติในแง่ Medical Tourism ประกอบกับอัตราค่าบริการการรักษาที่ถูกกว่าประเทศในภูมิภาคราว 40% และถูกกว่าประเทศที่พัฒนาแล้วราว 68% นอกจากนี้ จำนวนประชากรไทยที่เกิดใหม่มีแนวโน้มลดลงต่อเนื่อง ส่วนหนึ่งเกิดจากปัญหาภาวะมีบุตรยาก จึงเป็นโอกาสการเติบโตของธุรกิจรักษาภาวะมีบุตรยากของประเทศไทยจากคนไข้ทั้งในประเทศและต่างประเทศ โดย Allied Market Research คาดว่าในปี 70 มูลค่าตลาด IVF ของประเทศไทยจะมีมูลค่าราว 99.60 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้นจากปี 63 1.5 เท่า คิดเป็นการเติบโตเฉลี่ย (CAGR) 6.00% ต่อปี

•    คาดกำไรปี 2566-67 มีอัตราการเติบโตเฉลี่ย (CAGR) 12% ต่อปี จากแนวโน้มคนไข้ที่เพิ่มขึ้นและการขยายสาขาใหม่ 2 แห่ง : เราคาดรายได้จากการดำเนินงานของบริษัทในช่วงปี 66-67 ราว 312 ลบ. และ 479 ลบ. ตามลำดับ คิดเป็นอัตราการเติบโตเฉลี่ย (CAGR) 32% ต่อปี โดยมีปัจจัยสนับสนุน 2 ประการ คือ 1) คลินิกสาขาเดิมพระราม 3 เติบโตตามแนวโน้มจำนวนคนไข้ที่เข้ามารับบริการเพิ่มขึ้นจากสถานการณ์โควิด-19 ที่คลี่คลายลง ซึ่งคาดจะเติบโตเฉลี่ยราว 10% ต่อปี และ 2) การขยายคลินิกสาขาใหม่ 2 แห่ง คือ คลินิกสาขาสุวรรณภูมิ-พระราม 9 และคลินิกสาขาอุบลราชธานี

ส่วนสมมติฐาน %GPM คาดที่ระดับ 43.8% และ 45.6% ตามลำดับ (ปี 65 อยู่ที่ระดับ 47.1%) ลดลงจากค่าเสื่อมราคาของอาคารใหม่ (คลินิกสาขาสุวรรณภูมิ-พระราม 9)  ขณะที่ %SG&A/Sales คาดที่ระดับ 21.0% และ 22.9% ตามลำดับ (ปี 65 อยู่ที่ระดับ 17.3%) เพิ่มขึ้นจากค่าใช้จ่ายในการนำหุ้นเข้าตลาดฯ และปี 67 มีค่าใช้จ่ายสำหรับ Agency ในการจัดหาลูกค้าชาวต่างชาติ แต่คาดค่าใช้จ่ายทางการเงินจะปรับลดลงหลังจากนำเงินเพิ่มทุนไปจ่ายชำระคืนสถาบันการเงิน ส่งผลให้เราคาดกำไรสุทธิปี 66-67 ราว 49 ลบ. -25%YoY และ 82 ลบ. +54%YoY ตามลำดับ หรือคิดเป็นการเติบโตเฉลี่ย (CAGR) 12% ต่อปี

•    ประเมินราคาเหมาะสมในปี 2567 ของ GFC ราว 10.10 บาทต่อหุ้น : เราประเมินราคาเหมาะสม GFC ด้วยวิธี Prospective PE Ratio เทียบกับบริษัทที่อยู่ในหมวดของธุรกิจทางการแพทย์ทั้งกลุ่มโรงพยาบาลขนาดเล็กและคลินิกเฉพาะทาง เพื่อสะท้อนถึงความเสี่ยงและลักษณะของการประกอบธุรกิจในการให้บริการทางการแพทย์ โดยเราใช้ Prospective PER ที่ระดับ 27x ซึ่งอยู่ในช่วงของ Forward PER ปี 67 ของกลุ่มธุรกิจที่เกี่ยวข้อง ประกอบกับเราคาดการณ์กำไรต่อหุ้นปี 67 ราว 0.37 บาทต่อหุ้น คำนวณเป็นราคาเหมาะสมปี 67 ราว 10.10 บาทต่อหุ้น

 

ปัจจัยเสี่ยง

1)    ความเสี่ยงจากการขาดแคลนบุคลากรที่ชำนาญเฉพาะทาง
2)    ความเสี่ยงจากการเปลี่ยนแปลงและการปฏิบัติตามนโยบายรัฐบาล ระเบียบ ข้อบังคับ และกฎหมาย
3)     ความเสี่ยงจากการเปลี่ยนแปลงเทคโนโลยีการรักษา
4)    ความเสี่ยงจากการพึ่งพิงบุคลากรทางการแพทย์ที่สำคัญ
5)    ความเสี่ยงจากการลงทุนขยายสาขา
6)    ความเสี่ยงจากการพึ่งพิงผู้จัดจำหน่ายผลิตภัณฑ์ยา เวชภัณฑ์ และน้ำยาวิเคราะห์ในห้องปฏิบัติการ
7)    ความเสี่ยงจากการถูกฟ้องร้องเรียกค่าเสียหาย