กำไรสุทธิของ CBG ใน 3Q64 อยู่ที่ 601 ล้านบาท (-38% QoQ และ YoY) ต่ำกว่าประมาณการของเรา8% เนื่องจากการส่งออกไปยังตลาด CLMV และจีนลดลงอย่างมาก
ในขณะที่กำไรสุทธิงวด 9M64 อยู่ที่2.3 พันล้านบาท (-15%) คิดเป็น 64% ของประมาณการกำไรปีนี้ของเรา ทั้งนี้ รายได้จากธุรกิจในประเทศเพิ่มขึ้น 8% QoQ และ 13% YoY ใน 3Q64 และ เพิ่มขึ้น 12% ในงวด 9M64 ซึ่งส่วนใหญ่มาจากธุรกิจกระจายสินค้า และรายได้อื่นๆ
มีปัญหาเชิงโครงสร้างในเมียนมาร์ และจีน
รายได้จากการส่งออกไป CLMV (80% ของรายได้จากการส่งออก และ 35% ของรายได้รวม) ลดลงอย่างมากถึง -43% QoQ และ -33% YoY ใน 3Q64 และ -16% ในงวด 9M64 ซึ่งส่วนใหญ่มาจากเมียนมาร์และ CLMV โดยเฉพาะเมียนมาร์ ซึ่งเราคิดว่าเป็นเพราะค่าเงินจ๊าดที่อ่อนค่าลงประมาณ 20-30% ทำให้สินค้ามีราคาแพง และเสียเปรียบผลิตภัณฑ์ในประเทศ นอกจากนี้ ยังไม่มีรายได้จากการส่งออกไปจีนเลยใน 3Q64 (จาก 488 ล้านบาทใน 2Q64 และ 210 ล้านบาทใน 1Q64) สำหรับในระยะต่อไป เราคาดว่าการฟื้นตัวของการส่งออกไปจีนจะถูกกดดันจากช่วง low season ของการบริโภคเครื่องดื่มชูกำลังในช่วงฤดูหนาว และสินค้าคงคลังในประเทศจีนที่ยังสูงอยู่ ทั้งนี้ เนื่องจากสองตลาดนี้เป็นตลาดหลักที่ขับเคลื่อนการเติบโตของ CBG เราจึงมองว่ายอดส่งออกที่หดตัวแรงใน 3Q64 และปัญหาเชิงโครงสร้างจะทำให้แนวโน้มระยะต่อไปดูแย่ลง
สินค้าคงคลัง, A/R, A/P ที่เพิ่มขึ้นทำให้สัดส่วน D/E เพิ่มขึ้น
นอกจากการส่งออกจะหดตัวแล้ว บริษัทยังมีสินค้าคงคลัง และรายได้ค้างรับ (A/R) เพิ่มขึ้นด้วย (ส่วนใหญ่มาจากบริษัทที่มีความเกี่ยวข้องกัน) ในขณะที่รายจ่ายค้างจ่าย (A/P) อยู่ในระดับสูง ส่งผลให้บริษัทใช้เวลานานขึ้นในการได้รับเงินสดจากขายสินค้า รวมถึงการมีสต๊อกสินค้าที่มากขึ้น ทำให้ต้องใช้เวลาอีกอย่างน้อยหนึ่งไตรมาสเพื่อระบายสต็อกเก่าออกไปให้หมด ทั้งนี้ เนื่องจาก cash day ยาวขึ้น ทำให้ต้องกู้ยืมเพิ่มขึ้นเพื่อมาใช้เป็นเงินทุนหมุนเวียน ซึ่งจะทำให้ D/E ขยับขึ้นไปเกือบถึง 1x (ค่อย ๆ เพิ่มขึ้นจาก 0.7x ในช่วงต้นปี 2564)
ปรับกำไรปีลง 2564/65 ลง 16%/23% และลดราคาเป้าหมายปี 2565F ลงเหลือ 102 บาท
เราปรับลดประมาณการกำไรปี 2564/65 ลงเพื่อสะท้อนถึง
1.) การปรับลดสมมติฐาน GPM ลงเหลือ 35.5%/36.3% (จากเดิม 37.3%/37.4%)
2.) การปรับเพิ่มสัดส่วน SG&A/รายได้ เป็น 16.9%/16.3% (จากเดิม 14.6%/15.1%) ถึงแม้เราจะมองบวกกับผลประกอบการ 4Q64 แต่ความท้าทายของแนวโน้มการเติบโตในอนาคตทำให้เรายังคงคำแนะนำขาย โดยประเมินราคาเป้าหมายปี 2565F ที่ 102 บาท (P/E ที่30x)
Risks
GPM ลดลง, รายได้ในตลาด CLMV ไม่โตตามคาด
