MAKRO - ถือ

Event

เราคาดว่ากำไรสุทธิของ MAKRO ใน 4Q62 จะอยู่ที่ 1.7 พันล้านบาท (-9% YoY แต่ +13% QoQ) ส่งผลให้กำไรสุทธิปี 2562 เป็นไปตามประมาณการกำไรปี 2562 ของเราที่ 5.9 พันล้านบาท (ลดลง 1.3% YoY) เราคาดว่ากำไรที่เพิ่มขึ้น QoQ จะเป็นผลจากปัจจัยฤดูกาล ในขณะที่กำไรที่ลดลง YoY จะเป็นเพราะสัดส่วน SG&A ต่อยอดขายเพิ่มขึ้นจากการขยายสาขาทั้งในประเทศไทย และในต่างประเทศ

lmpact

SSSG อยู่ในระดับปานกลาง

เราคาดว่า SSSG ของ MAKRO ใน 4Q62 จะอยู่ที่ 4.0% โดยได้แรงหนุนจากราคาสินค้าโภคภัณฑ์ที่อยู่ในระดับสูง อย่างเช่น ราคาไก่ที่ 33.30 บาท/กก. (-4% QoQ แต่ +11% YoY) ราคาหมูที่ 58.30 บาท/กก. (-9% QoQ และ -6% YoY) และราคาน้ำมันปาล์มที่ 3.70 บาท/กก. (+44 QoQ และ +40% YoY) ส่งผลให้ SSSG ปี 2562 อยู่ที่ 5.8% จาก -0.1% ในปี 2561 เราคาดว่า MAKRO จะเปิดสาขาใหม่ 2 แห่งใน 4Q62 โดยเป็นสาขาที่ให้บริการด้านอาหารหนึ่งสาขา และเป็นสาขาในรูปแบบ ECO plus อีกหนึ่งสาขา ส่งผลให้จำนวนสาขารวมในประเทศไทยเพิ่มขึ้นเป็น 134 สาขา และสาขาในต่างประเทศอีก 6 สาขา

SG&A ยังคงเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องจากการขยายสาขาในต่างประเทศ

เราคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นจะลดลงเล็กน้อย YoY จาก 10.3% ใน 4Q61 เหลือ 10.2% ใน 4Q62 จากการจัดโปรโมชั่นในช่วงที่การบริโภคอ่อนแอ และมีสัดส่วนสินค้าอาหารแห้งเพิ่มขึ้น ในขณะเดียวกัน เราคาดว่าค่าใช้จ่าย SG&A จะเพิ่มขึ้น 13.3%YoY เป็น 4.5 พันล้านบาทเพื่อสนับสนุนการขยายสาขาใน
ต่างประเทศ ทั้งนี้ เนื่องจากบริษัทคาดว่าจะเปิดสาขาใหม่อีกหนึ่งแห่งในเมียนมาร์ใน 1H63 เราจึงคาดว่าค่าใช้จ่าย SG&A จะยังคงเพิ่มขึ้นจากค่าใช้จ่ายก่อนเปิดดำเนินการของสาขาใหม่

ปรับประมาณการกำไรเพื่อสะท้อนถึงผลกระทบจากการระบาดของ coronavirus

เนื่องจากลูกค้าในธุรกิจ catering เป็นกลุ่มลูกค้าเป้าหมายหลักของ MAKRO ดังนั้น จำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติที่ลดลงจากการระบาดของ coronavirus ก็อาจจะกระทบกับยอดขายของ MAKRO ดังนั้น เราจึงปรับลดสมมติฐาน SSSG ปี 2563 ลง 1.0% เหลือ 1.5% และปี 2564 ลง 0.5% เหลือ 2.5% แต่อย่างไรก็ตาม เรายังคงสมมติฐานอัตรากำไรขั้นต้นปี 2563 เอาไว้ที่ 10.1% และปี 2564 เอาไว้ที่ 10.3% เนื่องจากคาดว่าราคาสินค้าโภคภัณฑ์ที่เพิ่มขึ้นจะหักล้างไปกับผลของการจัดโปรโมชั่นในช่วงที่แนวโน้มการบริโภคอ่อนแอ

Valuation & Action

เรายังคงคำแนะนำ ถือ MAKRO และให้ราคาเป้าหมาย DCF สิ้นปี 2563 ใหม่ที่ 35.75 บาท ลดลงจากเดิมที่ 36.50 บาท โดยใช้ WACC ที่ 8.2% R(f) ที่ 3.1% และอัตราการเติบโตระยะยาวที่ 2.0% อย่างไรก็ตาม เราแนะนำให้จับตาดูการดำเนินงานของสาขาในต่างประเทศของ MAKRO

Risks

เศรษฐกิจชะลอตัวลง ราคาสินค้าเกษตรลดลง ขยายสาขาได้น้อยกว่าแผนที่วางไว้ วัฒนธรรมการบริโภคความเสี่ยงด้านกฎเกณฑ์ของทางการ และค่าใช้จ่ายดำเนินงานที่เพิ่มขึ้นจากการขยายสาขาในต่างประเทศ