SPALI - ซื้อ

ต่ำกว่าที่เราและตลาดคาด

SPALI รายงานกำไรหลักไตรมาส1/60 อยู่ที่ 687 ล้านบาท ลดลง 51% YoY และ 43% QoQ ซึ่งต่ำกว่าที่เราและตลาดคาด 26% เนื่องจากรายได้ที่อยู่อาศัย (ต่ำกว่าที่เราคาด 17%) และอัตรากำไรหลักที่ต่ำกว่าคาด (อยู่ที่ 18.0% เทียบกับที่เราคาด 20.3%)

ประเด็นหลักผลประกอบการ

ผลประกอบการไตรมาส1/60 ปรับตัวลดลงทั้ง YoY และ QoQ จากการหดตัวของรายได้ที่อยู่อาศัยและอัตรากำไรหลัก โดยยอดขายที่อยู่อาศัยปรับตัวลดลง 41% YoY และ 40% QoQ มาอยู่ที่ 3.6 พันล้านบาท (คิดเป็นโครงการบ้านแนบราบ 60% และโครงการคอนโด 40%) รายได้จากโครงการคอนโดลดลง 51% YoY และ 33% QoQ รายได้จากโครงการ
บ้านแนบราบลดลง 27% YoY และ 44% QoQ อัตรากำไรขั้นต้นจากโครงการที่อยู่อาศัยปรับตัวลดลงจาก 38.5% ในไตรมาส1/59 มาอยู่ที่ 38.1% ในไตรมาส1/60 แต่ปรับตัวดีขึ้นจากฐานต่ำที่ 37.0% ในไตรมาส 4/59 สัดส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อยอดขายปรับตัวเพิ่มขึ้น จาก 9.3% ในไตรมาส1/59 และ 11.4% ในไตรมาส4/59 มาอยู่ที่ 16.0% ในไตรมาส1/60 ส่วนแบ่งกำไรปรับตัวจากการขาดทุนที่ 9 ล้านบาทในไตรมาส1/59 มาเป็นกำไรที่ 61 ล้านบาทในไตรมาส1/60 (เทียบกับกำไรที่ 39 ล้านบาทในไตรมาส4/59) จากสามโครงการที่เป็นตัวทำกำไรในประเทศ ออสเตรเลีย อัตราส่วนหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยต่อทุนสุทธิยังคงทรงตัว QoQ ที่ 0.9 เท่า ในปลายเดือนมี.ค.

แนวโน้ม

เราคาดกำไรไตรมาส2/60 จะยังคงปรับตัวลดลง YoY เนื่องจากฐานสูงที่ 1.4 พันล้านบาทในไตรมาส2/59 (ไตรมาสที่เยี่ยมที่สุดของปี 2559) แต่กำไรจะปรับตัวดีขึ้น QoQ ตามทิศทางของรายได้ที่สูงขึ้น เราจะเริ่มรับรู้รายได้จากโครงการคอนโดใหม่ทั้ง 3 แห่งในไตรมาส2/60 ได้แก่ ศุภาลัย วิสต้า ศรีราชา (มูลค่าโครงการ 890 ล้านบาท มียอดจองแล้ว 54%), ศุภาลัย วีรันดา รัชวิภา (มูลค่าโครงการ 4.5 พันล้านบาท มียอดจองแล้ว 83%), และศุภาลัย วิสต้า ปากเกร็ด (มูลค่าโครงการ 1.1 พันล้านบาท มียอดจองแล้ว 63%) นอกจากนี้ SPALI จะประกาศจ่ายเงินปันผลระหว่างกาลสำหรับการดำเนินงานในครึ่งแรกของปี 2560 หลังจากการประกาศงบไตรมาส2/60

สิ่งที่เปลี่ยนแปลง

เราปรับลดประมาณการกำไรหลักปี 2560 ลง 4% เพื่อสะท้อนกำไรไตรมาส1/60 ที่ต่ำกว่าคาด โดยเราปรับลดรายได้ที่อยู่อาศัยลง 2% มาอยู่ที่ 2.45 หมื่นล้านบาทสอดคล้องกับเป้าหมายของผู้บริหารในปีนี้ และปรับลดอัตรากำไรหลักลง 50 bps เพื่อสะท้อนการปรับลดสมมติฐานอัตรากำไรขั้นต้นโครงการที่อยู่อาศัยและสัดส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อ
ยอดขายที่สูงขึ้น ทั้งนี้แม้ว่าจะปรับลดประมาณการลง แต่เราคาดกำไรหลักปี 2560 จะเติบโตที่ 10% ซึ่งโดดเด่นกว่าค่าเฉลี่ยกลุ่มอสังหาฯเป็นตัวเลขหลักเดียว โดยกำไรหลักไตรมาส1/60 คิดเป็น 13% ของประมาณการที่เราและตลาดคาด และอาจมีโอกาสในการปรับเพิ่มประมาณการกำไรสุทธิหากกระบวนการขายสำนักงานในประเทศฟิลิปปินส์เสร็จเรียบร้อย

คำแนะนำ

ในระยะสั้น ราคาหุ้นจะถูกกดดันจากกำไรที่ต่ำกว่าคาดในไตรมาส1/60 อย่างแนนอน แต่เราคาดว่าการปรับตัวลดลงของราคาหุ้นจะมีอย่างจำกัด และเปิดโอกาสให้นักลงทุนระยะกลางและยาวเข้าทยอยสะสมหุ้น เนื่องจากเรายังคงมองว่า SPALI มีความชัดเจนของรายได้ที่อยู่อาศัยสูงที่สุดในกลุ่มอสังหาฯ ที่สำคัญ SPALI จะสามารถรักษาอัตราการเติบโตของกำไรในระยะยาวปี 2560-2562 ได้ในระดับดีเนื่องจากมีความชัดเจนของรายได้สูงที่สุดในกลุ่ม หนุนจากยอดขายรอรับรู้รายได้ที่รับประกันประมาณการรายได้ที่อยู่อาศัยปี 2560 ของเราถึง 71% และคิดเป็น 39% สำหรับปี 2561 และ 33% สำหรับปี 2562 โดยมูลค่าหุ้นยังคงไม่แพงนักซื้อขายอยู่ในระดับค่า PER ปี 2560 ที่ 7.9 เท่า เราคาดอัตราปันผลตอบแทนอยู่ที่ 4.7% ทำให้เรายังคงแนะนำพื้นฐาน ซื้อ ด้วยราคาเป้าหมายใหม่ ณ สิ้นปี 2560 ที่ 29 บาท (ลดลงจาก 30 บาท เพื่อสะท้อนการปรับลดประมาณการกำไร) อ้างอิงจาก PER เดิมที่ 9.5 เท่า สูงกว่าค่าเฉลี่ยเบี่ยงเบนมาตรฐานในระหว่างปี 2549-2559