Market becomes challenging
ประเด็นการลงทุน
เราปรับคำแนะนำลงเป็น “ขาย” โดยเรามองว่าผลประกอบการมีความเสี่ยงจากการที่มีคู่แข่งมากขึ้นในอุตสาหกรรมซึ่งอาจส่งผลกระทบต่อบริษัท 1) ยอดเติมเงินต่อตู้ (ARPU) อาจปรับตัวขึ้นได้ยาก ส่งผลให้อัตรากำไรขั้นต้นไม่ขยายตัวตามคาด 2) บริษัทอาจต้องใช้ค่าใช้จ่ายด้านการตลาดมากกว่าคาด ซึ่งปีที่แล้วใช้มากกว่าคาดถึง 33% 3) งบลงทุน (CAPEX) อาจเพิ่มสูงขึ้นเพื่อเปลี่ยนตู้ให้ทันสมัย ซึ่งอายุการใช้งานที่ดีของตู้อาจสั้นกว่าระยะเวลาที่ตัดค่าเสื่อม ดังนั้นเราปรับลดคาดการณ์กำไรปี 2016-17 ลง 6% (หลังจากที่มี earnings warning ในรายงานฉบับที่แล้ว) และปรับราคาเป้าหมายลงเป็น 12 บาท อิง P/E 25 เท่า (จาก PEG 0.8 เท่า เท่ากับที่หุ้นเทรดปีที่แล้ว) เรามองว่าตลาดจะ de-rate P/E และ PEG ลงเพราะภาพอุตสาหกรรมที่มีคู่แข่งมากขึ้น และอัตราการเติบโตที่เริ่มลดลงจากฐานสูงในปีก่อนหน้า
การเข้ามาของคู่แข่งกดดัน ARPU
คาดยอดเติมเงินต่อตู้/เดือน (ARPU) อาจปรับตัวขึ้นจากระดับ 23,000 บาท/เดือน ได้ยาก เพราะคู่แข่งใช้กลยุทธตั้งตู้ประกบกับตู้ของ FSMART เพื่อชิงส่วนแบ่งยอดเติมเงิน ดังนั้นเรามองว่ารายได้และอัตรากำไรขั้นต้นมีแนวโน้มที่จะอ่อนแอกว่าคาด และเรายังมองว่าบริษัทอาจต้องจัดกิจกรรมกระตุ้นยอดเติมด้วยการลดค่าบริการลง ซึ่งจะส่งผลให้กำไรผิดคาดได้ นอกจากนี้อัตรากำไรขั้นต้นยังอาจถูกกดดันจากการเพิ่มตู้รุ่นใหม่ที่มีหน้าจอใหญ่ขึ้นซึ่งมีต้นทุนค่าเสื่อมราคาที่สูงขึ้น
ค่าใช้จ่ายการตลาดมีแนวโน้มสูงกว่าคาด
เรามองว่าบริษัทอาจต้องใช้ค่าใช้จ่ายด้านการตลาดมากกว่าที่การตั้งงบเอาไว้ เพื่อกระตุ้นการขยายตัวของจำนวนตู้ และ/หรือ ยอดเติมเงิน ซึ่งในปีที่ผ่านมาบริษัทีการใช้ค่าการตลาดมากกว่าคาดถึง 33% ดังนั้นเรามองว่าบริษัทอาจใช้งบการตลาดมากกว่าที่ประมาณการไว้ เราจึงปรับสมมติฐานค่าการตลาดเพื่มเป็น 0.04% ของยอดเติมเงิน เทียบเท่ากับปีที่แล้ว (ซึ่งสูงกว่าเป้าหมายของบริษัทที่ 0.03%)
CAPEX cycle อาจยังไม่จบ
ภาพของบริษัทที่ตลาดคาดหวังว่าจะเป็น cash cow ในอีก 2-3 ปี ข้างหน้า อาจดูไม่ชัดเจนนัก เพราะเราคาดว่าบริษัทอาจจำเป็นต้องลง CAPEX อย่างต่อเนื่องทุกๆปี เพื่อการเปลี่ยนตู้ให้ทันสมัยและดึงดูดลูกค้าเมื่อเทียบกับคู่แข่ง ซึ่งแสดงให้เห็นถึงความเสี่ยงว่าอายุการใช้งานที่ดีของตู้อาจสั้นกว่าระยะเวลาที่ตัดค่าเสื่อม ซึ่งปัจจุบันบริษัทอยู่ระหว่างลงทุนกับตู้รุ่นใหม่ที่ราคาสูงกว่าตู้รุ่นเดิมราว 10% (ราคาราว 29,000 บาท/ตู้) ซึ่งยังไม่รวมถึงฟังค์ชั่นเครื่องชั่งน้ำหนัก และตู้กดน้ำ RO ที่ต้องการเงินลงทุนที่สูงขึ้นอีกด้วย
ปรับลดคาดการณ์กำไรลง – สะท้อนความเสี่ยงต่อผลประกอบการ
เราปรับลดประมาณการกำไรปี 2016-17 ลง 6% เหลือ 359 และ 471 ล้านบาท ตามลำดับ ภายใต้สมมติฐาน ARPU ทรงตัว และรายได้ค่าบริการและค่าคอมมิชชั่นลดลงเหลือ 9.7% จากยอดเติม (เทียบกับปี 2015 ที่ราว 10%) และ ปรับสมมติฐานค่าการตลาดเพื่มเป็น 0.04% ของยอดเติมเงิน เทียบเท่ากับปีที่แล้ว (ซึ่งสูงกว่าเป้าหมายของบริษัทที่ 0.03%) เพราะการจัดรายการกระตุ้นยอดเติม อย่างไรก็ดีประมาณการกำไรของเรายังคงมี downside จาก ARPU ที่อาจต่ำกว่าคาด
