ราคาหุ้นที่ปรับลงมาเป็นโอกาสในการเข้าซื้อลงทุน
ประเด็นการลงทุน
ราคาหุ้นที่ปรับตัวลงมา 19 % จากจุดสูงสุด ณ วันที่ 3 ก.ย. 2558 และปรับตัวได้ด้อยกว่า (underperform) ของบริษัทอื่นในกลุ่มการแพทย์ในไตรมาส 4/58 นั้นได้สะท้อนการปรับฐานของอัตราการเติบโตของกำไรที่มากเป็นพิเศษในช่วงครึ่งแรกของปี 2558 มาเติบโตช้าลงเป็นแบบปกติในครึ่งหลังปี 2558 ไปแล้ว ซึ่งปัจจุบันเรามองมูลค่าการซื้อขายของ BH ที่ระดับ PER ปี 2559 ที่ 37 เท่านั้น ใกล้เคียงกับค่าเฉลี่ยทั่วโลกและต่ำสุดในกลุ่ม (CHG ซื้อขายที่ PER 43 เท่า ในขณะที่ BDMS อยู่ที่ 39 เท่า) รวมทั้งมองว่าอัตราการเติบโตของกำไรในระดับปกติของบริษัทจะมีผลงานที่ดีกว่าของตลาดในปี 2559 เราจึงปรับคำแนะนำเป็น “ซื้อ” จาก “ถือ” ด้วยราคาเป้าหมายที่คำนวณด้วยวิธีคิดลดเงินสด (DCF) ณ สิ้นปี 2559ใหม่ที่ 250 บาท (จากเดิมอยู่ที่ 220 บาท) อิงค่า WACC ใหม่ที่ 8.0% (จากเดิมอยู่ที่ 9.0%) เพื่อสอดคล้องกับสมมติฐานอัตราผลตอบแทนของตลาดของ BLS ใหม่ที่ 10.7% (จากเดิมอยู่ที่ 12.6%) และยังคง terminal growth rate ที่ 2%
กำไรหลักเติบโตแบบปกติในปี 2559 ซึ่งยังโดดเด่นกว่ากำไรของตลาด
เราคาดการณ์กำไรหลักเติบโต 17% ในปี 2559 –เติบโตดีกว่าตลาดรวม (หุ้นที่BLS ให้คำแนะนำ) ที่มีกำไรหลักเติบโตเป็นเพียงหลักเดียว โดยเราคาดรายได้ด้านการแพทย์จะเติบโต 13% ในปี 2559 สูงกว่าอัตราเติบโตเฉลี่ยต่อปีในอดีตช่วงระหว่างปี 2551-2558ที่ 11% เนื่องจากมีผลกระทบด้านลบจากโรคเมอรส์ในช่วงมิ.ย. 2558 และ เหตุระเบิดในกรุงเทพช่วงเดือนส.ค. 2558 โดยในปี 2559 นั้นเราคาดกำไรรายไตรมาสที่ดีที่สุดของปีคือไตรมาส 3/59 ตามมาด้วยไตรมาส 1/59 4/59 และ 2/59 ตามลำดับ
อุปสงค์ผู้ป่วยชาวตะวันออกกลางยังดีบวกมีตลาดใหม่เพิ่ม
รายได้จากผู้ป่วยชาวต่างชาติเติบโตเฉลี่ยต่อปีที่ 11% ในช่วงปี 2553-2558 (เติบก้าวกระโดดถึง 23% YoY ใน 9 เดือนแรกของปี 2558) โดยตลาดต่างชาติที่เป็นตลาดหลักซึ่งนับเป็นส่วนแบ่งรายได้ที่สูงที่สุดสองแห่งคิดเป็น 14% ของรายได้ทั้งหมดในช่วงปี 2553-2558 ได้แก่ประเทศสหรัฐอาหรับอิมิเรตส์และโอมาน นอกจากนี้บริษัทยังมีรายได้จากผู้ป่วยชาวพม่าและกัมพูชาเติบโตอย่างแข็งแกร่งในช่วงหลายปีหลังมานี้ โดยส่วนแบ่งรายได้จากกลุ่มผู้ป่วยพม่าเติบก้าวกระโดดมาตลาดจนคิดเป็น 9% ของรายได้รวมสำหรับในปัจจุบัน และกัมพูชาเพิ่มสัดส่วนมาเป็น 4% ของรายได้รวมซึ่งทั้งสองประเทศในอาเซียนเติบโตขึ้นมากเมื่อเปรียบเทียบกับอดีตที่มีส่วนแบ่งรายได้เพียงเล็กน้อย
BH เป็นร.พ.ที่มีประสิทธิภาพมากที่สุดในภูมิภาค
อัตราการใช้บริการแผนกผู้ป่วยในเพิ่มขึ้นจาก 66% ในปี 2557 (ซึ่งมีการขยายเตียงผู้ป่วยในเพิ่มขึ้นใหม่ในครึ่งแรกปี 2557) มาเป็น 70% ในปี 2558 เรามองว่าอัตราการใช้บริการสามารถขึ้นไปแตะจุดสูงสุดที่ราว 80-85% ดังนั้นเมื่อจำนวนผู้ป่วยเติบโตขึ้น นั่นหมายถึงการดำเนินงานที่มีการประหยัดต่อขนาดมากขึ้น ( economies-of-scale) มากขึ้นจะช่วยหนุนอัตรากำไรสุทธิเพิ่มขึ้น 50 bps YoY มาอยู่ที่ 20.5% ในปี 2559 สูงที่สุดในภูมิภาคอย่างต่อเนื่อง ในขณะที่อัตราผลตอบแทนต่อส่วนของผู้ถือหุ้นยังคงอยู่ในระดับสูงที่ 31% ในปี 2559 ซึ่งสูงกว่าค่าเฉลี่ยของรพ.ในกลุ่มประเทศอาเซียนที่ 25% อยู่มาก
งบการเงินที่แข็งแกร่งรองรับโอกาสในการลงทุน
บริษัทมีงบการเงินที่มีเงินสดสุทธิตั้งแต่ไตรมาส 3/55 เป็นต้นมา โดยเมื่อวิเคราะห์จากงบลงทุนที่ 3 พันล้านบาทในปี 2559 เรายังคงมองว่าบริษัทจะแสดงถึงฐานะเงินสดสุทธิ ณ สิ้นปี 2559 ได้อย่างต่อเนื่อง โดยงบลงทุนส่วนใหญ่จะนำไปลงทุนกับการเปิดคลินิกใหม่ในย่างกุ้ง ประเทศพม่า (คาดแล้วเสร็จกลางปี 2559) และการขยายศูนย์ผู้ป่วยนอกบนถนนสุขุมวิท ซอย 1 (ขยายพื้นที่เพิ่ม 17% มาอยู่ที่ 1.76 แสนตารางเมตรภายในสิ้นปี 2560) ทั้งนี้ที่ดินบนถนนเพชรบุรีได้รับการอนุมัติจากสำนักวิเคราะห์ผลกระทบสิ่งแวดล้อมในการสร้างรพ.ใหม่เรียบร้อยแล้ว แต่ BH ยังไม่เร่งรีบสำหรับโรงพยาบาลเปิดใหม่นักในมุมมองของเรา อย่างไรก็ตามงบการเงินที่แข็งแกร่งจะช่วยรองรับโอกาสในการลงทุนใหม่โดยไม่มีความเสี่ยงในการเพิ่มทุนแต่อย่างใด
