ราคาน้ำมันต่ำสะท้อนในราคาหุ้นแล้ว
ประเด็นการลงทุน
แม้ว่าราคาน้ำมันยังแนวโน้มผันผวนในครึ่งแรกของปี 2559 เราเชื่อว่า ราคาหุ้นของ PTTEP นั้นได้สะท้อนประเด็นดังกล่าวไปแล้ว หลังจากมีการเทขายหุ้นอย่างหนักตามราคาน้ำมัน เราแนะนักลงทุนว่าให้มองที่ P/BV มากกว่า P/E (ซึ่งยังคงสูงในช่วงที่ผลประกอบการอ่อนตัว) ปัจจุบันราคาหุ้นซื้อขายกันอยู่ที่ P/BV 0.6 เท่า อยู่ในช่วงที่ราคาน้ำมันตกต่ำ และต่ำกว่า adjusted BV ที่เราประมาณการไว้ที่ 62 บาท จากสัดส่วนความเสี่ยงต่ออัตราผลตอบแทนที่ดีขึ้น เราปรับเพิ่มคำแนะนำเป็น ซื้อเก็งกำไร จาก ถือ ด้วยราคาเป้าหมายใหม่ที่ 75 บาท (จาก 82 บาท)
ปรับลด CAPEX แต่เป้ายอดขายปิโตรเลียมคงที่
บริษัทปรับลด CAPEX 5 ปีลง 30% ในช่วงปี 2559-2563 (จาก 3.2 พันล้านเหรียญดอลลาร์/ปี เป็น 2.2 พันล้านเหรียญดอลลาร์/ปี) การปรับลดดังกล่าวได้รวมต้นทุนในการพัฒนาโครงการ Contract 4,โครงการพม่า M3 และโครงการที่โมซัมบิก โดยทุกโครงการคาดว่าจะให้ผลผลิตในปี 2563 การปรับลดครั้งใหญ่นี้เป็นไปตามคาด เนื่องจากเรามองว่าเป็นการปรับตัวของบริษัทในช่วงที่ราคาน้ำมันลดลง ภายใต้สมมติฐานราคาน้ำมันดิบเบรนท์ปี 2559 ที่ 49 เหรียญดอลลาร์/บาร์เรล เราคาด OCF ของทั้งปีอยู่ที่ 2.3 พันล้านเหรียญดอลลาร์ ซึ่งจะยังหนุนงบลงทุนในระหว่างปีได้ แต่อย่างไรก็ตามแผนของบริษัทนั้นมีความยืดหยุ่นต่อสถานการณ์ กรณีที่ราคาน้ำมันต่ำกว่าระดับ 40 เหรียญดอลลาร์/บาร์เรล และอยู่ที่ระดับนั้นจริง เราคาดว่าจะเห็นบริษัทปรับลดงบลงทุนลงอีก 35% โดยไม่มีผลกระทบกับการผลิตในอีก 3 ปีข้างหน้า
ลดประมาณการกำไรจากการปรับลดสมมติฐานราคาน้ำมันดิบ
จากการปรับลดประมาณการราคาน้ำมันดิบเบรนท์ในปี 2559 ของ MS ที่ 49 เหรียญดอลลาร์/บาร์เรล (จาก 55 เหรียญดอลลาร์) เราปรับลดกำไรสุทธิปี 2559 ลง 28% อยู่ที่ 14.7 พันล้านบาท ถึงแม้อย่างนั้น ผลประกอบการในปีหน้าน่าจะมีความผันผวนค่อนข้างมาก จากการวิเคราะห์ของเราจากมุมมองราคาน้ำมันขาลงและขาขึ้นของ MS ที่ 39 เหรียญดอลลาร์จนถึง 62 เหรียญดอลลาร์/บาร์เรล ชี้ว่ากำไรมีโอกาสผันผวนจาก -80% ไปจนถึง 104% โดยในช่วงที่ราคาน้ำมันตกต่ำคาดว่าจะหนุนให้ราคาน้ำมันปรับตัวขึ้นอย่างมากในปีถัดมา โดย MS ปรับเพิ่มราคาน้ำมันดิบเบรนท์ปี 2560 เป็น 75 เหรียญดอลลาร/บาร์เรล (จาก 65 เหรียญดอลลาร์/บาร์เรล) ซึ่งส่งผลให้กำไรปี 2560 สูงขึ้น 39% อยู่ที่ 41.4 พันล้านบาท
M&A ช่วยลดความเสี่ยงต่อผลประกอบการ
ปัจจุบันบริษัทมีเงินสดในมือถึง 3 พันล้านเหรียญดอลลาร์ ซึ่งสามารถทำให้เข้าซื้อกิจการขนาดใหญ่ได้ง่ายในอนาคต จากข้อมูลทางอุตสาหกรรมของเรา British Gas ประกาศแผนที่จะขายธุรกิจต้นน้ำในไทย ซึ่งรวมถึงสัดส่วน 22.22% ในแหล่งบงกชด้วย PTTEP เป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ด้วยสัดส่วน 44.45% และดำเนินการแหล่งบงกช
เราเชื่อว่าบริษัทมีแนวโน้มสูงที่จะซื้อหุ้นในส่วนของ British Gas จากการประมาณการในเบื้องต้นของเรา การเข้าซื้อสินทรัพย์ดังกล่าวจะช่วยเพิ่มปริมาณขายของปิโตรเลียมถึงประมาณ 24,000 boe/วัน และเพิ่มกำไรถึง 2.2 พันล้านบาทต่อปี
ราคาสะท้อนอะไรบ้าง
เรามองว่า ราคาที่ปรับตัวลดลงของ PTTEP นั้นทำให้สัดส่วนความเสี่ยงต่ออัตราผลตอบแทนดีขึ้นจนเหมาะสมที่จะกลับเข้าไปลงทุนอีกครั้ง โดยมูลค่าในปัจจุบันของหุ้นได้สะท้อนสถานการณ์ราคาน้ำมันต่ำสุดและผลขาดทุนจากการด้อยค่าของโครงการที่ยังไม่พัฒนาไปแล้ว โดยถ้าหากบริษัทตัดขาดทุนโครงการเหล่านั้นออกไป อาทิเช่น โครงการมอนทารา,โครงการ oil sand ในแคนาดา,โครงการนาทูน่าในอินโดนีเซียและโครงการในโมซัมบิก ตามมูลค่าทางบัญชีที่ยังคงเหลือรวมมูลค่า 3.6 พันล้านเหรียญดอลลาร์ และหากราคาน้ำมันดิบเบรนท์คงที่ที่ 20 เหรียญดอลลาร์/บาร์เรล ตลอดปี 2559 เราคาดมูลค่าทางบัญชีของบริษัทอยู่ที่ 62 บาท ซึ่งยังสูงกว่าราคาหุ้นในปัจจุบัน
