Discovering hidden backlogs
ประเด็นการลงทุน
เราเริ่มคำแนะนำ ซื้อ BKD ที่ราคาเป้าหมาย 4.10 บาท อิง P/E ที่ 20 เท่า เทียบเท่าค่าเฉลี่ยในอดีต โดยเรามองประเด็นบวกจากฐาน backlog ที่แข็งแกร่ง จะเป็นตัวหนุนผลประกอบการ คาดกำไรจะโตเฉลี่ย 22%/ปี ในช่วง 2015-17 (CAGR) และคาดปัจจัยหนุนราคาหุ้นระยะสั้นจะมาจากข้อสรุปเรื่องการลงทุนโครงการ service apartment ซึ่งเรายังไม่รวมในคาดการณ์กำไร และมีแนวโน้มที่จะปรับขึ้นหลังจากโครงการมีความชัดเจน นอกจากนี้การขายที่ดินบริเวณกรุงเทพกรีฑา คาดบริษัทจะสามารถบันทึกกำไรพิเศษไรราว 250 ล้านบาท และอาจนำมาจ่ายเป็นเงินปันผลพิเศษได้
Theme 1: Backlog หนา หนุนการเติบโต
ด้วย backlog ที่แข็งแกร่งในปัจจุบันมูลค่ากว่า 700 ล้านบาท และงานรอเซ็นสัญญาอีกกว่า 1,600 ล้านบาท ทำให้มั่นใจได้ว่าบริษัทจะมีรายได้ที่มั่นคงไปอีก 1-2 ปี ซึ่งงานใหม่ที่บริษัทได้รับแล้ว และอยู่ระหว่างขั้นตอนการเซ็นสัญญาซึ่งจะนำเข้ามารวมใน backlog ในช่วงไม่กี่เดือนข้างหน้าจะทำให้มี backlog เพิ่มเป็น 2,300 ล้านบาท ประกอบไปด้วยงานจากหน่วยงานราช 2 โครงการ มูลค่าราว 1,000 ล้านบาท และงานภาคเอกชนอีกราว 600 ล้านบาท และในจำนวนนี้ยังไม่รวมถึงงานตกแต่งโครงการบ้านจัดสรรในต่างประเทศอีก 800 ล้านบาท ที่บริษัทได้รับทำในเฟสแรก และคาดจะได้รับงานในเฟส 2-5 ต่อไป
Theme 2: เข้าสู่ช่วงรับรู้รายได้ มาร์จิ้นขยายตัว
เราคาดรายได้ในปี 2016 จะโตต่อเนื่องราว 20% เป็น 1,580 ล้านบาท หลังจากที่ปีนี้โตแรง 48% โดยในปี 2016 รายได้ที่คาดราว 70% มี backlog และงานรอเซ็นฯ รองรับแล้ว และคาดส่วนที่เหลือจะมาจากงานรอประมูลเพิ่มเติมมูลค่ากว่า 4,000 ล้านบาท ซึ่งจากสถิติบริษัทจะได้งานราว 50% จะส่งผลให้บริษัทมี backlog รองรับรายได้ไปจนถึงปี 2017
จากฐานรายได้ที่เพิ่มสูงขึ้นส่งผลให้บริษัทได้รับประโยชน์จาก economy of scale มากยิ่งขึ้น โดยบริษัทมีอัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มขึ้นจาก 10.8% ในปี 2013 มาเป็น 19% และ 22% ในปี 2014 และ 2015 ตามลำดับ และอัตรากำไรสุทธิที่เราประเมินที่ 13% ในปี 2015 อย่างไรก็ดีอัตรากำไรในช่วง 9M15 อยู่ที่ 14.3% ซึ่งสูงกว่าค่าเฉลี่ยทั้งปีที่เราประเมิน ส่งผลให้ประมาณการกำไรมีโอกาสปรับขึ้นได้อีก
Theme 3: ลงทุนอสังหาฯ สร้างรายได้มั่นคง
บริษัทอยู่ในช่วงศึกษาความเป็นไปได้ในการลงทุน service apartment ซึ่งเรามองว่าจะเป็นจุดเปลี่ยนสำคัญของบริษัทที่จะมีรายได้ที่มั่นคง (recurring income) จากรายได้ค่าเช่าเป็นประจำทุกปี ในส่วนเงินลงทุนเรามองว่าบริษัทมีความพร้อมจากเงินที่จะได้จากการ exercise warrant ในช่วง 1Q16 ราว 500-600 ล้านบาท ซึ่ง warrant อยู่ในสถานะ In-the-money ประกอบกับบริษัทอยู่ในสถานะเกือบ debt-free ซึ่งสะมารถใช้เงินกู้เพิ่มได้อีก
นอกจากนี้บริษัทมีที่ดินบริเวณกรุงเทพกรีฑาราว 20 ไร่ ซึ่งมูลค่าตลาดปัจจุบันอยู่ราว 400 ล้านบาท ซึ่งมีแนวโน้มทีขาย คาดบริษัทจะบันทึกกำไรราว 250 ล้านบาท (สุทธิจากภาษี) เป็นกำไรพิเศษได้ และอาจนำเงินมาจ่ายเป็นเงินปันผลพิเศษได้อีก
