QH - ถือ

ต่ำกว่าประมาณการของเราและของตลาด

QH รายงานกำไรหลักไตรมาส 3/58 ที่ 570 ล้านบาท ลดลง 47% YoY และ 15% QoQ ซึ่งต่ำกว่าประมาณการของเราถึง 16% และต่ำกว่าประมาณการตลาด 24% เนื่องจากยอดขายและอัตรากำไรต่ำกว่าคาดการณ์

ประเด็นหลักจากผลประกอบการ

กำไรหลักไม่สดใส YoY และ QoQ จากยอดขายที่อยู่อาศัยที่ลดลง (ลดลง 35% YoY และ 5% QoQ เป็น 4 พันล้านบาท โดยคิดเป็นที่อยู่อาศัยแนวราบ 85% และคอนโด 15%) อัตรากำไรขั้นต้นที่อยู่อาศัยที่ปรับตัวลดลง (ลดลง 1.5% YoY และ 0.1% QoQ เป็น 30.2% สำหรับไตรมาส 3/58) และสัดส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อยอดขายที่เพิ่มสูงขึ้น (เพิ่มขึ้น 5.9% YoY และ 1.4% QoQ มาอยู่ในระดับสูงที่ 21.3% สำหรับไตรมาส 3/58) ยอดขายที่อยู่อาศัยแนวราบปรับตัวลดลง 16% YoY และ 1% QoQ เป็น 3.4 พันล้านบาท แต่รายได้คอนโดหดตัวลง 71% YoY และ 24% QoQ เป็น 619 ล้านบาท จากมีเพียงคอนโดขนาดเล็กที่อมตะ เท่านั้นที่เริ่มรับรู้รายได้ โดยอัตรากำไรที่อยู่อาศัยอ่อนตัวลงมาอยู่ที่ 30.2% สำหรับไตรมาส 3/58 (ต่ำที่สุดตั้งแต่ในไตรมาส 1/55) เนื่องจากอัตรากำไรที่อยู่ในระดับต่ำที่ 29.9% สำหรับที่อยู่อาศัยแนวราบและ 31.8% สำหรับคอนโด สำหรับส่วนแบ่งกำไรจากบริษัทร่วมปรับตัวเพิ่มสูงขึ้น 12% YoY หนุนโดยกำไร HMPRO, LHBANK และ QHPF ส่วนหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยต่อทุนสุทธินั้นทรงตัว QoQ ที่ 1.3เท่า ณ สิ้นเดือนก.ย.

แนวโน้ม

กำไรไตรมาส 4/58 จะเพิ่มขึ้นก้าวกระโดด YoY และ QoQ จากผลประกอบการฐานต่ำมากทั้งในไตรมาส 4/57 และในไตรมาส 3/58 รายได้ที่อยู่อาศัยในไตรมาส 4/58 จะเติบโตอย่างต่อเนื่อง YoY และ QoQ (มีโอกาสทำสถิติสูงสุด) หนุนโดยการเริ่มโอนคอนโด คิว อโศก (มูลค่าโครงการรวม 3.4 พันล้านบาท จองแล้ว 90%) ยอดขายที่อยู่อาศัยแนวราบปรับตัวดีขึ้นเล็กน้อย YoY และ QoQ อัตรากำไรขั้นต้นหดตัวลง YoY จากฐานสูงที่ 33.2% ในไตรมาส 4/57 น่าจะดีขึ้น QoQ จากอัตรากำไรขั้นต้นของ คิว อโศก ที่ดีกว่าค่าเฉลี่ย ทั้งนี้สัดส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อยอดขายจะลดลงจากการเติบโตของรายได้อย่างมาก

สิ่งที่เปลี่ยนแปลงไป

เราปรับลดประมาณการกำไรหลักของเราลง 6% สำหรับปี 2558 และ 9% สำหรับปี 2559 เพื่อสะท้อนกำไรที่ต่ำกว่าคาดมากในไตรมาส 3/58 โดยป็นการปรับลดประมาณการยอดขายที่อยู่อาศัยลง 4% เป็น 20 พันล้านบาทสำหรับปี 2558 และ 7% เป็น 21 พันล้านบาทสำหรับปี 2559 เราปรับลดอัตรากำไรขั้นต้นที่อยู่อาศัยปี 2558 ลง 0.7% เป็น 31.3% เพื่อสะท้อนอัตรากำไรขั้นต้นจริงในช่วงเก้าเดือนแรกของปี ที่เพียง 30.8% เท่านั้น เราตั้งสมมติฐานเชิงอนุรักษ์นิยมต่อรายได้ที่อยู่อาศัยปี 2558 เป็นทรงตัว YoY และโต 5% สำหรับปี 2559 ทั้งนี้กำไรหลักในช่วงเก้าเดือนแรกของปี 2558 คิดเป็น 62% ของประมาณการใหม่ปี 2558 ของเรา โดยเรามองว่าตลาดจะมีการปรับประมาณการกำไรลงเช่นเดียวกันเนื่องจากกำไรหลักในช่วงเก้าเดือนแรกของปี 2558 คิดเป็นเพียง 56% ของประมาณการกำไรทั้งปีของตลาดเท่านั้น

คำแนะนำ

เราปรับลดคำแนะนำ QH เป็น ถือ (จากซื้อเก็งกำไร) เนื่องจากเรามองว่ามีความเสี่ยงสูงที่แผนธุรกิจจะพลาดเป้าหมายอย่างมีนัยสำคัญทั้งยอดจองซื้อปี 2558 ที่ 23.6 พันล้านบาท (ยอดจองซื้อในช่วงเก้าเดือนแรกของปี 2558 คิดเป็นเพียง 61% เท่านั้น) และเป้ารายได้ที่ 22 พันล้านบาท (รายได้ในช่วงเก้าเดือนแรกของปีคิดเป็น 54%) ราคาเป้าหมาย ณ สิ้นปี 2559 ที่ประเมินด้วยวิธี SOTP ใหม่อยู่ที่ 2.60 บาท (จาก 2.70 บาท เพื่อสะท้อนการปรับลดประมาณการกำไร) อ้างอิงจาก PER กลุ่มที่ 8เท่า และมูลค่าการลงทุนที่ 1.2 บาทต่อหุ้น (ต่ำกว่ามูลค่าตลาด 20%) ทั้งนี้หุ้นมีเพียงมูลค่าการซื้อขายที่อยู่ในระดับต่ำเท่านั้นที่ช่วยลดการปรับตัวลดลงของราคาหุ้นอย่างมากได้ เนื่องจาก QH ซื้อขายกันด้วย PER ปี 2559 ที่ 7.8เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยปี 2549-2557 ที่ 9.1เท่าเป็นอย่างมาก อีกทั้งยังซื้อขายกันต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาวของบริษัทมากที่สุดในกลุ่มที่เราให้คำแนะนำอีกด้วย ทั้งนี้หากไม่นับรวมมูลค่าการลงทุนธุรกิจอสังหาริมทรัพย์ซื้อขายกันด้วย PER ปี 2559 ที่เพียง 6.8เท่า เท่านั้น