CPALL - ซื้อ

กำไรสุทธิไตรมาส 2/58 มีจำนวน 3.1 พันล้านบาท (0.35 บาท/หุ้น) +39% YoY แต่ -8% QoQ ดีและเป็นไปตามที่เราและตลาดคาด กำไรที่ออกมาดีเกิดจากธุรกิจร้านสะดวกซื้อปรับตัวดีขึ้น (ยอดขายสาขาเดิมฟื้นตัว, ขยายสาขา, และอัตรากำไรดีขึ้น), ส่วนแบ่งกำไรจากธุรกิจ cash and carry (ถือหุ้น 98% ใน MAKRO; +11% YoY) เพิ่มขึ้น, และต้นทุนทางการเงินโดยรวมลดลงจากการรีไฟแนนซ์หนี้และไม่มีค่าธรรมเนียมจากดีล MAKRO เกิดขึ้นอีก กำไรสุทธิช่วงครึ่งแรกปี 58 คิดเป็น 51% ของประมาณการกำไรทั้งปี (ใกล้เคียงกับค่าเฉลี่ย 5 ปีที่ผ่านมา) และเรายังคงประมาณการของเราไว้เหมือนเดิม 

แยกตามธุรกิจ ในไตรมาส 2/58 ยอดขายในงบการเงินรวม ~62% เกิดจากธุรกิจร้านสะดวกซื้อ และ ~38% เกิดจากธุรกิจ cash&carry (MAKRO ซึ่ง CPALL ถือหุ้นอยู่ 97.88% มาตั้งแต่ไตรมาส 3/56) ในขณะที่กำไรก่อนภาษี 65% เกิดจากธุรกิจร้านสะดวกซื้อ และ 35% เกิดจากธุรกิจ cash&carry

ยอดขายสาขาเดิมของร้านสะดวกซื้อเติบโต +1.1% (เทียบกับ +0.5% ในไตรมาส 2/57 +0.3% ในไตรมาส 1/58) โดยเกิดจากยอดขายสาขาเดิมจากเครื่องดื่มที่ปรับตัวดีขึ้นในฤดูร้อน บริษัทมีลูกค้าในแต่ละสาขาเฉลี่ย 1,243 คน/วัน +1% YoY และ +4% QoQ ในขณะที่ยอดการใช้จ่ายต่อใบเสร็จอยู่ที่ 62 บาท ทรงตัว YoY แต่ -2% QoQ
เปิดสาขาร้านสะดวกซื้อเพิ่ม 135 สาขา ส่งผลทำให้บริษัทมีสาขารวมทั้งหมด 8,469 สาขา ณ สิ้นไตรมาส 2/58 (+8% YoY และ +2% QoQ) สาขา 56% ตั้งอยู่ในต่างจังหวัด และ 44% อยู่ในกรุงเทพฯ และปริมณฑล

อัตรากำไรขั้นต้นของร้านสะดวกซื้ออยู่ที่ 28% +0.1% YoY แต่ +0.3% QoQ โดยได้รับแรงหนุนจากต้นทุนขนส่งและโลจิสติกส์ที่ลดลงเพราะราคาน้ำมันลดลง อัตรากำไรขั้นต้นที่อิงกับส่วนผสมสินค้าของบริษัทเพียงอย่างเดียวปรับลดลงเล็กน้อยที่ 0.1% YoY สู่ 26.1% เนื่องจากอัตรากำไรขั้นต้นจากสินค้าอาหารลดลงสู่ 26.3% (-0.3%, 72.5% ของยอดขาย) ซึ่งไม่สามารถชดเชยได้ด้วยอัตรากำไรจากสินค้าที่ไม่ใช่อาหารที่เพิ่มขึ้นสู่ 25.8% (+0.5%, 27.5% ของยอดขาย)

สามารถควบคุมอัตราส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อยอดขายและดอกเบี้ยจ่ายลดลง อัตราส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อยอดขายอยู่ที่ 19% ทรงตัว YoY เพราะไม่มีค่าใช้จ่ายจากดีล MAKRO เกิดขึ้นอีก รวมถึงการควบคุมค่าใช้จ่ายอื่นได้ดีขึ้น ดอกเบี้ยจ่ายมีจำนวน 2.2 พันล้านบาท -10% YoY และ -4% QoQ โดยเกิดจากการรีไฟแนนซ์หนี้ (ออกหุ้นกู้ต้นทุนต่ำมูลค่า 1.73 แสนล้านบาท เพื่อรีไฟแนนซ์เงินกู้ระยะยาว; 5 หมื่นล้านบาทในปี 2556, 9 หมื่นล้านบาทในปี 2557, และ 3.3 หมื่นล้านบาทในช่วงครึ่งแรกปี 58) ) และประโยชน์จากอัตราดอกเบี้ยที่ลดลง เราประเมินอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงของ CPALL ได้ที่ 4.7% ในไตรมาส 2/58 ลดลงจาก 4.9% ในไตรมาส 1/58

ยังคงเลือก CPALL เป็นหุ้น top BUY ของกลุ่มพาณิชย์, ปรับราคาเป้าหมายเพิ่มขึ้นสู่ 58 บาท กำไรช่วงครึ่งแรกปี 58 เติบโตโดดเด่น และเราคาดว่าแนวโน้มเช่นนี้จะเกิดขึ้นต่อเนื่องตลอดช่วงเวลาที่เหลือของปีนี้ ด้วยกำไรที่เติบโตสูงที่สุดในกลุ่มพาณิชย์ โดยได้รับแรงหนุนจากผลการดำเนินงานที่ดีขึ้นของธุรกิจร้านสะดวกซื้อและธุรกิจ cash and carry บวกกับต้นทุนทางการเงินที่ลดลง อีกทั้งยังมี upside ถ้า CPALL ขายหุ้นที่ถืออยู่บางส่วนใน MAKRO ออกไปด้วย เราคาดว่าการขายหุ้น MAKRO ออกไปทุกๆ 10% จะช่วยหนุนให้กำไรของ CPALL ปรับเพิ่มขึ้นได้อีก 2% (ต้นทุนทางการเงินที่ลดลงจากการชำระคืนหนี้มากเกินพอชดเชยส่วนแบ่งกำไรจาก MAKRO ที่ลดลง) เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” CPALL ด้วยราคาเป้าหมายใหม่กลางปี 2559 ที่คำนวณได้จากวิธี DCF ที่ 58 บาท (จากราคาเป้าหมายปลายปี 2558 ที่ 54 บาท)เราจะรายงานข้อมูลเพิ่มเติมหลังงานประชุมนักวิเคราะห์วันที่ 18 ส.ค.