ไม่มีปัจจัยหนุน – ปรับลดคำแนะนำเป็น ถือ
ประเด็นการลงทุน
ราคาน้ำตาลโลกที่อ่อนตัวลงยังคงส่งผลกดดันต่อผลการดำเนินงานของธุรกิจน้ำตาลของ KSL คาดการณ์กำไรหลักเติบโต 12.5% YoY สำหรับปี 2558 เทียบกับ SET ที่ 20% ยังถือว่าไม่น่าสนใจ อีกทั้งเรายังไม่เห็นว่ามีปัจจัยหนุนราคาหุ้นที่โดดเด่นใดๆต่อจากนี้ไป อย่างไรก็ตามเราเชื่อว่าราคาน้ำตาลได้ผ่านจุดต่ำสุดไปแล้ว รวมถึงอุปสงค์-อุปทานของตลาดน้ำตาลโลกที่ปรับตัวดีขึ้นและคาดการณ์ราคาน้ำตาลที่น่าจะกลับมาฟื้นตัวในช่วงครึ่งหลังของปี 2558 จากปัจจัยหนุนดังกล่าวน่าจะทำให้ความเสี่ยงขาลงต่อราคาหุ้นมีจำกัด
เนื่องจากแนวโน้มกำไรที่อ่อนแอ เราปรับลดคำแนะนำ จาก ซื้อ เป็น ถือ และราคาเป้าหมาย ณ สิ้นปี 2558 ของเราลดลงจาก 18.60 บาท เป็น 14.10 บาท อ้างอิงจาก PER ที่ 14.9 เท่า (ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาวของบริษัทอยู่ 0.25 ส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐาน) ซึ่งเป็นระดับที่หุ้น KSL ซื้อขายเมื่อราคาน้ำตาลโลกอยู่ในภาวะอ่อนแอ
คาดกำไรไตรมาส 1/58 เติบโตแข็งแกร่ง QoQ
เราคาดกำไรสุทธิไตรมาส 1/58 (เดือนพ.ย.2557 – ม.ค.2558) ไว้ที่ 355 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 67% QoQ แต่ลดลง 17% YoY ปัจจัยหนุนที่คาดว่าจะทำให้กำไรเติบโต QoQ มาจาก 1) ปริมาณขายเอทานอลที่เพิ่มขึ้น (เพิ่มขึ้น 9% QoQ มาอยู่ที่ 27 ล้านลิตร) และ 2) ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารและภาระดอกเบี้ยจ่ายที่ลดลง (เนื่องจากคาดว่าจะไม่มีการส่งมอบน้ำตาลล่าช้าในไตรมาสดังกล่าว) กำไรที่คาดว่าจะปรับตัวลดลง YoY เนื่องมาจาก 1) ราคาขายและปริมาณขายน้ำตาลที่ลดลง และ 2) ราคาขายเอทานอลที่ลดต่ำลง
คาดราคาน้ำตาลโลกฟื้นตัวในช่วงครึ่งหลังของปี 2558
ราคาน้ำตาลโลกยังคงได้รับแรงกดดันอย่างต่อเนื่องจากสินค้าคงเหลือจำนวนมาก ค่าเงินบราซิลที่อ่อนตัวลงต่ำสุดในรอบ 10 ปี และแนวโน้มราคาน้ำมันที่ปรับตัวลดลง อย่างไรก็ตามอุปทานของน้ำตาลโลกที่ลดลงกอปรกับการที่มีผู้ผลิตน้ำตาลหลายรายไม่สามารถลงทุนปลูกอ้อยในฤดูกาลใหม่ได้ น่าจะทำให้ราคาน้ำตาลปรับตัวสูงขึ้นในปีนี้ได้ เราคาดว่าราคาน้ำตาลโลกจะเพิ่มขึ้นมาอยู่ในช่วง 16-18 เซ็นต์ต่อปอนด์ ในช่วงครึ่งหลังของปี 2558 และคาดราคาเฉลี่ยทั้งปีไว้ที่ 16 เซ็นต์ต่อปอนด์ สำหรับปี 2558 (เทียบกับ 17 เซ็นต์ต่อปอนด์ ในปี 2557)
ผลการดำเนินงานธุรกิจน้ำตาลของ KSL แย่ลง
เราคิดว่าปัจจัยหลักที่หนุนกำไรของ KSL ในปี 2558 ยังคงเป็นธุรกิจไฟฟ้าและเอทานอล หนุนโดยปริมาณขายเอทานอลและไฟฟ้าที่เพิ่มขึ้นจากการขยายกำลังการผลิต ในขณะที่ธุรกิจน้ำตาลยังคงได้รับแรงกดดันจากราคาน้ำตาลที่อ่อนตัวลงต่อเนื่อง ในขณะนี้เราคาดปริมาณขายน้ำตาลปี 2558 ของ KSL ไว้ที่ 9.2 แสนตัน (ก่อนหน้านี้เราคาดไว้ที่ 8.5 แสนตัน) แต่เราปรับลดสมมติฐานราคาขายน้ำตาลปี 2558 ของเราลงมาอยู่ที่ 15,000 บาทต่อตัน จาก 18,000 บาทต่อตัน (เราคาด 16,000 บาทต่อตัน สำหรับปี 2559) ทั้งนี้เนื่องจากผลการดำเนินงานของธุรกิจน้ำตาลที่แย่ลง เราจึงปรับลดประมาณการกำไรของเราลง 27% มาอยู่ที่ 1.77 พันล้านบาท สำหรับปี 2558 และ 22% มาอยู่ที่ 1.97 พันล้านบาท สำหรับปี 2559
โครงการใหม่ในอนาคต
KSL วางแผนที่จะขยายกำลังการผลิตเอทานอลเพิ่มขึ้นจาก 3.5 แสนลิตรต่อวัน เป็น 5.5 แสนลิตรต่อวันในปี 2559 โดยจะเพิ่มกำลังการผลิตเอทานอลที่โรงงานน้ำพอง ด้วยงบลงทุนประมาณ 700-800 ล้านบาท โครงการต่อไปได้แก่การขยายกำลังการผลิตที่โรงงานสระแก้ว โดยจะเพิ่มกำลังการหีบอ้อยเป็น 4 หมื่นตันต่อวัน และกำลังการผลิตเอทานอลเป็น 3 หมื่นลิตรต่อวัน ด้วยงบลงทุน 7-8 พันล้านบาท
