กลยุทธ์ทำกำไรจากฟิวเจอร์ส : Calendar Spread

ระหว่างสองสินทรัพย์ ดังที่ผมเคยเล่าเรื่องการกำหนดราคาฟิวเจอร์สด้วยสูตร Cost of Carry Model

อย่างไรก็ตาม แบบจำลองนี้จะเป็นการ Arbitrage ระหว่างสินทรัพย์มูลฐานและฟิวเจอร์ส การเข้าไปเกี่ยวข้องกับสินทรัพย์มูลฐานที่ไม่ใช่ตราสารทางการเงิน เช่น ทองคำ น้ำมัน ทำให้เราต้องเข้าไปวุ่นวายกับต้นทุนการเก็บรักษาหรือหาสินค้านั้นมาชอร์ตในตลาดซื้อขายทันที ซึ่งค่อนข้างทำได้ยากและมีต้นทุนอื่นนอกเหนือจากต้นทุนดอกเบี้ยที่แบบจำลองสมมติให้เป็นเพียงต้นทุนเดียวในการถือครองสินทรัพย์ จึงมีผู้เสนอการ Arbitrage ระหว่างสัญญาฟิวเจอร์สด้วยกันเอง โดยทำการซื้อสัญญาฟิวเจอร์สหนึ่งและขายสัญญาฟิวเจอร์สหนึ่ง โดยที่ทั้งสองสัญญามีสินทรัพย์มูลฐานตัวเดียวกัน แต่มีวันหมดอายุของสัญญาต่างกัน กลยุทธ์นี้จึงถูกเรียกชื่อว่า Calendar Spread ซึ่งตลาด TFEX อนุญาตให้ทำได้

นอกจากนี้ เมื่อคำนึงถึงความเสี่ยง การทำ Calendar Spread กับการซื้อหรือขายฟิวเจอร์สเพียงทางเดียว การเทรดสองทางที่สวนกันยังมีความเสี่ยงน้อยกว่าด้วย เพราะไม่ว่าราคาฟิวเจอร์สจะเปลี่ยนไปทางใด สัญญา Spread จะได้กำไรจากอีกสัญญาหนึ่งมาชดเชยขาดทุนจากอีกสัญญาหนึ่งเสมอ ตลาดจึงมักกำหนดเงินค้ำประกันที่เรียกว่า Initial Margin ไว้ต่ำกว่าการซื้อหรือขายฟิวเจอร์สเพียงขาเดียว

งานวิจัยของ คุณฉัฐวิชช์ ฉัตรชัยวัฒนกุล มหาบัณฑิตของโครงการ MIF คณะพาณิชยศาสตร์และการบัญชี มหาวิทยาลัยธรรมศาสตร์ เรื่องการสร้างกลยุทธ์ Calendar Spread ด้วยสัญญาฟิวเจอร์ส SET50 จะช่วยให้เรามองโอกาสเหล่านี้ได้ชัดเจนขึ้น

ในงานศึกษานี้ฉัฐวิชช์ศึกษาการหาโอกาส Arbitrage จากสูตรดั้งเดิมของ Calendar Spread ที่พัฒนาบนพื้นฐานของแบบจำลอง Cost of Carry ซึ่งกล่าวว่าส่วนต่างของราคาฟิวเจอร์สของสัญญาที่มีอายุต่างกัน 3 เดือน จะต้องเท่ากับต้นทุนดอกเบี้ย 3 เดือนของเงินต้นที่เท่ากับราคาสินทรัพย์มูลฐานในปัจจุบัน ดังนั้นหากเราพบว่าส่วนต่างของราคาฟิวเจอร์สอายุยาวและราคาฟิวเจอร์สอายุสั้นมากกว่าต้นทุนดอกเบี้ยนี้ เราจะขายสัญญาอายุยาวและซื้อสัญญาอายุสั้น ในทางตรงข้ามหากส่วนต่างราคาน้อยกว่าต้นทุนดอกเบี้ย เราจะซื้อสัญญาอายุยาวและขายสัญญาอายุสั้นแทน

ฉัฐวิชช์ยังสร้างกลยุทธ์ Spread โดยใช้แนวคิดทางสถิติซึ่งเรียกว่า Statistical Arbitrage ประกอบด้วย โดยเลือกเทคนิกที่เรียกว่า Renko and Kagi ซึ่งทำให้ผมนึกอยากกินขาหมูขึ้นมาอย่างช่วยไม่ได้ อารมณ์ของเทคนิกนี้ก็คล้ายกับการใช้ Technical Analysis ทั่วไปคือกำหนดค่ามาตรฐานขึ้นมาค่าหนึ่งแล้วดูการสะสมการเปลี่ยนแปลงของราคาฟิวเจอร์ส ถ้าส่วนต่างกับราคาในอดีตสูงกว่าค่าที่กำหนดขึ้นก็บ่งชี้สัญญาณซื้อ หากต่ำกว่าก็ขายและถือสถานะไว้จนกระทั่งสัญญาณเปลี่ยนทิศจึงทำการปิด

ด้วยการใช้ข้อมูลราคาฟิวเจอร์สระหว่างปี 2006 ถึง 2013 ฉัฐวิชช์จับสัญญาลงทุนของ Calendar Spread แบบดั้งเดิมและพบว่าเมื่อเกิดสัญญาณให้ซื้อหรือขาย เราจะถือ Position ไว้ราว 2 เดือนก่อนปิดสัญญา เพราะสัญญาณเปลี่ยน ในขณะที่แบบขาหมู เอ๊ย Renko and Kagi เราจะถือ Position โดยเฉลี่ย 5 วัน แต่สิ่งสำคัญคือในทุกครั้งที่ปิด Position กลยุทธ์ที่จับสัญญาณแบบดั้งเดิมจะได้กำไรทุกครั้ง แต่กลยุทธ์ Renko and Kagi จะได้กำไรเพียง 37% เรียกว่าลงทุนร้อยครั้งมีโอกาสขาดทุน 63 ครั้ง แต่เมื่อเอากำไรขาดทุนของทั้งหมดมารวมกันก็ยังพบว่ากำไรสะสมตามกลยุทธ์ของ Renko and Kagi ยังมีค่าเป็นบวกอยู่ ทั้งหมดนี้ยังไม่ได้พิจารณาค่าคอมมิชชั่น เมื่อพิจารณาจากค่าคอมแล้วจะพบว่านักลงทุนรายย่อยและนักลงทุนสถาบันไม่สามารถทำกำไรจากกลยุทธ์ทั้งสองได้

แต่เมื่อเทียบกับ Market Maker ซึ่งมีต้นทุนน้อยกว่า ยังพบว่ากลยุทธ์นี้ยังสร้างกำไรได้ ซึ่งแสดงว่าตลาด TFEX มีประสิทธิภาพในระดับหนึ่งแต่ไม่สมบูรณ์นัก ผู้ที่ฉลาดกว่าและทำธุรกรรมในต้นทุนที่ต่ำกว่ายังสามารถดูดเงินจากผู้อื่นได้