Impatient Patient, ผู้ป่วยใจร้อนในตลาดการเงิน

สิ่งที่เราอยากรู้มากที่สุดมีอยู่แค่ว่า “อะไรคือการเยียวยา” และ “เมื่อไหร่ที่เราจะได้รับการรักษา”

ในโลกการเงินก็เช่นกัน เมื่อความเสี่ยงปรับตัวสูงขึ้น ตลาดก็เข้าสู่โหมด “ใช้อารมณ์เหนือเหตุผล”และต้องการให้ธนาคารกลางยื่นมือเข้าช่วย

ล่าสุด ดอกเบี้ยนโยบายของสหรัฐฯ กลายเป็น “ยาขนานเอก” ที่คนป่วย (ตลาดทุน) กำลังสั่งให้หมอ (ธนาคารกลาง) จ่ายให้ และการกดดันของตลาดรุนแรงก็ขึ้นเรื่อยๆ ไม่ต่างกับผู้ป่วยใจร้อน

ชัดเจนที่สุดคือ ยีลด์ของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯตั้งแต่อายุ 1 ถึง 15 ปี ที่ปรับตัวลงต่ำกว่าขอบล่างของดอกเบี้ยนโยบายธนาคารกลางหรือเฟดทั้งหมด หมายความว่า ดอกเบี้ยนโยบายปัจจุบันสูงเกินไปในมุมมองของตลาด ไม่ว่าจะเทียบกับภาวะปัจจุบันหรือการเติบโตของเศรษฐกิจในอนาคต

นอกจากนี้ ยีลด์บอนด์ช่วงสั้น (อายุ 2ปี) ที่ปรับตัวลงมาถึง 1.8% ก็คือระดับต่ำที่สุดนับตั้งแต่ปลายปี 2017 ต่ำกว่าปลายปี 2018 ถึง 1.1% ชี้ว่าตลาดกังวลกับเศรษฐกิจสหรัฐอย่างมาก และกำลังขอร้องให้เฟดใช้ยาแรง “จบดอกเบี้ยขาขึ้น” และกลับไป “ลดดอกเบี้ย” ได้แล้ว

แม้ส่วนตัวผมจะเชื่อว่านโยบายการเงินไม่ใช่ยาวิเศษ และรักษาไม่ได้ทุกโรค แต่เราก็ควรรู้ให้ทันว่าเฟดมี “ยาทางการเงิน” อะไรบ้างที่สามารถจ่ายให้กับตลาดที่ปั่นป่วน และนโยบายแต่ละประเภทมีสรรพคุณอย่างไร เพื่อให้เราปรับตัวได้ทันเมื่อถึงคราวที่เฟดต้องผ่อนคลายนโยบายการเงินลงจริง

ยาเม็ดแรก คือการชี้นำเชิงนโยบาย (Forward Guidance) ซึ่งดูจะถูกกับโรคมากที่สุด แต่อาจไม่เพียงพอที่จะทำให้ตลาดรู้สึกว่าได้รับการเยียวยา

เพราะปัญหาของตลาดการเงินรอบนี้คือสงครามการค้าที่ยืดเยื้อ โรคที่มักเกิดตามมาคือเศรษฐกิจที่ชะลอตัวลง

เฟดสามารถใช้การ “บอก” ผ่านคาดการณ์เศรษฐกิจว่า จะไม่ใช้นโยบายการเงินที่ผ่อนคลายถึงเมื่อไหร่ หรือกำหนดเงื่อนไข ว่าตัวแปรทางเศรษฐกิจต้องปรับตัวไปถึงจุดใด จึงจะคุยเรื่องการผ่อนคลายนโยบายการเงินมากขึ้น

การแก้ไขลักษณะนี้จะเป็นการ “ปรับภาพเศรษฐกิจให้แย่ลง” ยีลด์สหรัฐฯมักปรับตัวลงใกล้เคียงกันในทุกช่วงอายุ บอนด์และสินทรัพย์ในตลาดทุนนอกสหรัฐฯ (ที่เศรษฐกิจยังแข็งแกร่ง) จึงมักเป็นกลุ่มที่ได้รับประโยชน์มากที่สุด

ปัญหาก็คือคาดการณ์ดอกเบี้ยของเฟดปัจจุบันดูจะไม่สูงนัก แม้เฟดจะปรับแนวโน้มดอกเบี้ยขาขึ้นออกทั้งหมด ก็อาจมีค่าใกล้เคียงกับการลดดอกเบี้ย 0.25% ในสองปีข้างหน้า ซึ่งน้อยกว่าที่ตลาดหวังไว้

ยาเม็ดที่สอง คือการผ่อนคลายเชิงปริมาณ (Quantitative Easing หรือ QE) สามารถทำให้ตลาดพอใจได้ในระยะสั้น แลกด้วยการผลักความผันผวนไปในระยะยาว

เพราะผลกระทบบนตลาดการเงิน จากเศรษฐกิจที่ชะลอตัวและสงครามการค้าคือ “ความผันผวนที่สูงขึ้น” QE สามารถตอบโจทย์ด้วยการดูดความผันผวนในบางสินทรัพย์ออกไป

ด้วยวิธีการนี้ ยีลด์ระยะสั้นที่มักถูกเลือกเป็น “เป้าหมายในการลดความเสี่ยง” มักปรับตัวลง ส่วนต่างระหว่างผลตอบแทนระยะยาวและสั้นก็จะปรับตัวสูงขึ้น (Bull Steepening) จากตัวเลขเศรษฐกิจที่มีโอกาสฟื้นตัว  

ในอดีต สินทรัพย์ที่ได้รับประโยชน์มากที่สุดจะเป็นหุ้นทั่วโลก ขณะที่เงินดอลลาร์จะมีแนวโน้มอ่อนค่าลงข้อเสียคือถ้าท้ายที่สุด เฟดต้องลดขนาดงบดุล (Quantitative Tightening) ตลาดก็จะกลับมามีปัญหาเหมือนเดิมในอนาคตเนื่องจากความผันผวนจริงนั้นไม่ได้หายไปไหน

ยาเม็ดสุดท้าย แน่นอนว่าคือ “ลดดอกเบี้ย” แม้จะเป็นสิ่งที่ตลาดต้องการและอยากได้ที่สุด แต่สรรพคุณกลับดูไม่เกี่ยวกับอาการของตลาด

ย้ำอีกครั้ง ว่าปัญหาของสหรัฐฯปัจจุบัน ไม่ใช่ต้นทุนทางการเงินที่สูงเกินไป หรือเงินเฟ้อที่ต่ำเกินไป หรือเศรษฐกิจเข้าสู่ภาวะถดถอย แต่เกิดจากนโยบายภาษีที่ทำใหความผันผวนสูงขึ้น และส่งผลทางอ้อมให้เศรษฐกิจชะลอตัวลง

ถ้าการลดดอกเบี้ยเกิดขึ้น ผลลัพท์จะเป็นการเคลื่อนย้ายเงินจากบอนด์ระยะกลาง (5-7ปี) ไประยะสั้น (ต่ำกว่า 3ปี) หรือจากบอนด์ระยะยาวไปสู่หุ้น ตลาดการเงินอาจเข้าสู่ภาวะปรกติได้เร็วที่สุด เพราะเป็นนโยบายที่ตรงใจ แต่ในทางกลับกัน เฟดก็จะเสียเครื่องมือหลักในการต่อสู้กับภาวะเศรษฐกิจถดถอยไปทันที

นอกเหนือจากนั้น ถ้าเราย้อนกลับไปช่วงที่เฟดลดดอกเบี้ยใน 30 ปีที่ผ่านมา ก็จะพบว่ายีลด์ระยะยาวมักปรับตัวลงไม่มาก สินทรัพย์ที่ได้รับแรงหนุน จึงมีแต่กลุ่มสภาพคล่องสูงซึ่งดูจะไม่ใช่ปัญหาหลักที่ตลาดกำลังเผชิญอยู่

อย่างไรก็ตาม มาถึงจุดนี้ผมเชื่อว่าทุกอย่างเป็นไปได้

ด้วยภาวะตลาดการเงินและการเมืองที่ไร้ทางออก นโยบายการเงินของทุกประเทศถูกบีบให้เข้าสู่โหมด “ตั้งรับ” เหมือนหมอที่อาจต้องพยายามทำทุกอย่างให้ผู้ป่วยที่กำลังวิตก ใจเย็นลง เร็วที่สุดที่เป็นไปได้อาจเริ่มต้นตั้งแต่เดือนกันยายนที่จะถึงนี้

และสุดท้ายไม่ว่าเฟดจะตัดสินใจอย่างไร เราก็ต้องจำไว้ว่านโยบายการเงิน ไม่ใช่ยาวิเศษที่สามารถรักษาอะไรก็ได้

เมื่อความเสี่ยงที่เปรียบเสมือนโรคร้ายยังรับไม่ได้การรักษาที่ต้นเหตุ อาการป่วยก็อาจกลับมาได้เสมอ เมื่อไหร่ก็ตามที่ตลาดระลึกได้กับความจริงนี้ นักลงทุนอย่างเราก็คงเลี่ยงไม่ได้ที่จะต้องรับมือกับความผันผวนอีกครั้งแน่นอน