CHG - ซื้อ

CHG เป็นหนึ่งในกลุ่มโรงพยาบาลผู้นำที่จะได้รับผลประโยชน์เต็มๆในครึ่งปีหลังของปี 2560 จากการเปลื่ยนนโยบายการปรับเพิ่มราคาของลูกค้าระบบประกันสังคมซึ่งเป็นกำลังสำคัญที่จะหนุนผลประกอบการครึ่งหลังของปี 2560ให้กลับมาโดดเด่น โดยเราคาดกำไรหลักของบริษัทจะกลับมาเติบโตโดดเด่นได้ที่ 12% YoY และ 20% HoH เทียบกับครึ่งปีแรกที่กำไรเพียงทรงตัว YoY โดยจะเป้นรูปแบบเดียวกับผลประกอบการปี 2559 ที่กำไรกลับตัวที่ดีขึ้นในเดือนกรกฎาคม-ธันวาคม ทั้งนี้ถึงแม้ว่าราคาหุ้นมีการปรับตัวเพิ่มขึ้นมาจากจุดต่ำสุดของปีที่ 2.22 บาทหลังจากประกาศกำไรที่ต่ำกว่าคาดมากในไตรมาสที่2 ที่ประกาศกลางเดือนสิงหาคม แต่ราคาหุ้นยังนับว่าปรับตัวได้ช้าเกินไปและมีโอกาสขึ้นไปได้อีกเนื่องจากราคาหุ้นยังคงลดลง 10% YTD ซึ่งต่ำเกินไปเนื่องจากเรายังคงคาดการณ์กำไรหลักเติบโต 6% ใน 2017 ดังนั้นเราแนะนำให้นักลงทุน let profit run และ ซื้อเมื่ออ่อนตัว รวมทั้งคงคำแนะนำ ซื้อ ที่ราคาเป้าหมายด้วยวิธีคิดลดกระแสเงินสด (DCF) สิ้นปี 2560 ที่ 2.70บาท (และเบื้องต้น 2.90 บาท ณ สิ้นปี 2561), บนสมมติฐาน WACC ที่ 7.0%, และ terminal growth rate ที่ 2%

มั่นใจในกำไรไตรมาส 3 /60 โดดเด่น

เราคาดการณ์ว่ารายได้ธุรกิจการแพทย์จะทำสถิติสูงสุดใหม่ได้ที่อย่างน้อย 1,000 ล้านบาทในไตรมาสที่ 3/60 ที่เป็นช่วงไฮซีซั่น โดยหนุนจากรายได้ผู้ป่วย A-class และผู้ป่วยประกันสังคมที่เติบโต ซึ่งจะชดเชยกับผู้ป่วยส่งต่อจากโรงพยาบาลรัฐในโครงการ 30 บาทรักษาทุกโรคที่น้อยลง อย่างไรก็ตามการลดลงของรายได้จากส่วนโครงการ 30 บาทนี้จะช้าลง จากที่เคยลดลง 50% YoY ในไตรมาส4/59 ถึง ไตรมาส1/60 และ 2/60 เป็น 35% ในไตรมาส3/60 และน่าจะเริ่มทรงตัว YoY ได้ในไตรมาส 4/60 ทั้งนี้เราคาดการณ์ว่ากำไรหลักไตรมาส 3/60 จะสามารถทำสถิติสูงสุดใหม่ได้ (เติบโตถึง 40% QoQ) แม้บริษัทจะมีฐานกำไรหลักสูงทำสถิติใหม่อยู่แล้วในไตรมาส 3/59 ก็ตาม โดยอัตรากำไรหลักจะสามารถทรงตัว YoY ได้แต่ขยายตัว QoQ ถึง 3.4% เป็น 16.7%.ในไตรมาส 3/60 สำหรับค่าใช้จ่ายส่วนเพิ่มจากการขยายกำลังการให้บริการของโรงพยาบาลจุฬารัตน์ชลเวชที่เริ่มเปิดในไตรมาส 3/60 นี้จะไม่ส่งผลกระทบต่อกำไรไตรมาส3/60 อย่างมีนัยสำคัญ

รายได้ประกันสังคมมีโอกาสสูงกว่าคาด

นโยบายประกันสังคมใหม่มีการปรับราคาขึ้นสำหรับโรงพยาบาลในกลุ่มประกันสังคม ที่เป็นรายหัวจาก 1,460บาท ต่อหัว ต่อปี เป็น 1,500บาท และปรับขึ้นการจ่ายเงินสำหรับผู้ป่วยในกรณีกลุ่มวินิจฉัยโรคร่วมตามความรุนแรงของโรค จาก 10,000 บาทต่อ RW เป็น 12,800บาท ต่อ RW โดยในกลุ่มโรงพยาบาลที่เราให้คำแนะนำนั้น CHG เป็นเพียงโรงพยาบาลเดียวที่ยังคงใช้การคำนวนแบบอนุรักษ์นิยมโดยแม้ว่าคำนวณการจ่ายเงินประกันสังคมรายหัวในอีตราใหม่ที่ 1,500บาท แต่คิดการจ่ายเงินประกันสังคมในกรณีกลุ่ทวินิจฉัยโรคร่วมที่อัตราเก่าที่ 10,000 บาท ทั้งนี้ เรามีคาดการณ์แบบอนุรักษ์นนิยมว่ารายได้จากประกันสังคมจะเติบโตเพียง 5% YoY ในไตรมาส3/60 ทำให้เรามองว่ามีโอกาสเกิดรายได้ที่สูงกว่าคาดดังข้างต้นได้อย่างมีนัยสำคัญ โดยการเติบโของรายได้จากการเพิ่มขึ้นของอีตราการจ่ายเงินของระบบประกันสังคมน่าจะเพิ่มรายได้ประกันสังคมในไตรมาส4/60 ให้เติบโตไดีเป็นตัวเลขสองหลัก YoY เนื่องจากผู้ป่วยประกันสังคมแบบที่เป็นโรคร้ายแรงนั้น คิดเป็นประมาณ 1 ใน 3 ของรายได้จากประกันสังคมทั้งหมดของบริษัท ดังนั้นการปรับเปลี่ยนนโยบายการจ่ายเงินประกันสังคมในคร้งนี้จะส่งผลต่อผลประกอบการรไตรมาส4/60 ให้เติบได้ดี YoY ถึงแม้จะเป็นโลซีซั่นก็ตาม

ควรจะเริ่มกังวลสำหรับค่าใช้จ่ายโรงพยาบาลใหม่เมื่อใด

เราเห็นด้วยกับแผนการขยายการลงทุนในปี 2018-2019 (เพิ่มเตียงผู้ป่วยในโดยรวมสูงสุดได้ 16% ใน2018 และ 13% ใน 2019) เนื่องจากรองรับการเติบโตชองอุปสงค์การแพทย์รวมในภาคตะวันออกของประเทศไทย จะส่งเสรมการเติมโตของกำไรแบบยั่งยืนในระยะยาวให้บริษัท อย่างไรก็ตามด้วยอัตรา
การให้บริการที่น่าจะยังค่อนข้างน้ยอในช่วงต้นของการเปิดให้บริการสำหรับโรงพยาบาลสร้างใหม่ จะสร้างความกังวลในการรับรู้ค่าใช้จ่ายและต้นทุนในช่วงแรกของการเปิดโรงพยาบาล โดยเรามองว่าค่าใข้จ่ายและต้นทุนส่วนเพิ่มเติมสำหรับโรงพยาบาลสร้างใหม่ CHG 304 Inter hospital (100 เตียงผู้ป่วยใน, มูลค่าเงินลงทุน 375ล้านบาท) น่าจะเริ่มรับรู้ในครึ่งปีแรกของ 2561 ทั้งนี้ยังมีโรงพยาบาลสร้างใหม่ รวมแพทย์ฉะเชิงเทร (โครงการร่วมทุนที่ CHG ถือ 65%, 100 เตียงผู้ป่วยใน, มูลค่าลงทุนรวม 600ล้านบาท) มีแผนการเปิดในปี 2562