พันธบัตรสหรัฐ เกินเยียวยาจริงหรือ?

ทั้งนี้ก็เพราะว่า บรรดาเจ้าหนี้ใหญ่รายเดิมของสหรัฐ ซึ่งก็คือ เหล่าธนาคารกลางของประเทศต่างๆ หันไปถือสินทรัพย์อื่นแทน เช่น ทองคำ 

ที่ผ่านมา สหรัฐได้พยายามทุกวิถีทางที่จะเหนี่ยวรั้งเจ้าหนี้เหล่านี้เอาไว้จนสุดความสามารถ ดังจะเห็นได้จากการที่กระทรวงการคลังสหรัฐช่วยแทรกแซงป้องกันการโจมตีค่าเงินเยนร่วมกับธนาคารกลางญี่ปุ่นเมื่อเร็ว ๆ นี้

เพราะหากสหรัฐปล่อยให้เกิดวิกฤติค่าเงินเยนแล้ว  ญี่ปุ่นก็ไม่มีทางเลือกอื่น นอกจากการเทขายพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐที่ญี่ปุ่นถือไว้ออกมาเป็นจำนวนมากนั่นเอง

กระทรวงการคลังสหรัฐยังได้ประกาศเมื่อไม่นานมานี้ว่า จะซื้อคืนพันธบัตรรัฐบาลที่มีอายุไถ่ถอนคืน 10-30 ปี เพิ่มขึ้นกว่าเท่าตัว คือ จาก 2,000 ล้านดอลลาร์เป็น 4,000 ล้านดอลลาร์ต่อรอบ จึงมีผลทำให้อัตราผลตอบแทนในตลาดของพันธบัตรอายุ 30 ปีของสหรัฐปรับลดลงมาที่ 5.18% 

ทันทีที่ข่าวนี้ออกมา และราคาทองคำในตลาดก็ปรับขึ้นทันทีสวนทางกับอัตราผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐเช่นกัน แต่ภายในไม่เกิน 24 ชั่วโมงต่อมา ตลาดก็ได้ปรับอัตราผลตอบแทนกลับขึ้นไปที่ 5.34% ตามเดิม

หลายฝ่ายก็เลยตีความว่ามาตรการของ Scott Bessent รัฐมนตรีคลังสหรัฐที่ต้องการจะแทรกแซงอัตราผลตอบแทนตลาดของพันธบัตรระยะยาวของสหรัฐนั้น ล้มเหลวอย่างไม่เป็นท่า 

อย่างไรก็ตาม การที่ไปทึกทักว่า แผน debt buybacks ของนาย Scott Bessent นั้น ต้องการจะแทรกแซงอัตราผลตอบแทนในตลาดของพันธบัตรระยะยาวโดยตรง ก็ดูจะยังไม่สมเหตุสมผลมากนัก

ทั้งนี้ก็เพราะว่า มูลค่าเงินที่ใช้ตามแผน debt buybacks รวมกันแล้วทุกรอบก็จะเพิ่มขึ้นประมาณ 1.4 หมื่นล้านดอลลาร์เท่านั้น 

ดังนั้น หากนำไปเทียบกับขนาดของตลาดพันธบัตรระยะยาวของสหรัฐที่ 5.3 ล้านล้านดอลลาร์ หรือเทียบกับขนาดของตลาดพันธบัตรสหรัฐรวมทั้งหมดที่ 35 ล้านล้านดอลลาร์แล้ว ก็จะเห็นได้ว่า เป็นสัดส่วนที่เล็กน้อยมาก และเล็กเกินกว่าที่จะไปกดอัตราผลตอบแทนของตลาดพันธบัตรสหรัฐให้ลดลงได้

ถ้าเช่นแล้ว นาย Scott Bessent คิดจะทำอะไรกันแน่

สิ่งที่เขากำลังทำน่าจะใกล้เคียงกับสิ่งที่เรียกกันว่า Operation Twist มากกว่า หรือพูดให้เข้าใจได้ง่ายก็คือว่า นาย Bessent กำลังส่งสัญญาณไปที่ตลาดพันธบัตรว่า กระทรวงการคลังพร้อมที่จะเข้าไปเพิ่มสภาพคล่องในตลาดพันธบัตรระยะยาว ด้วยการเข้าแทรกแซงซื้อกลับบางส่วน แม้จะไม่มีผลอะไรต่อผลตอบแทนของพันธบัตรระยะยาวมากนัก 

แต่ขณะเดียวกันเขาก็คงต้องประสานกับเฟด (Fed) เพื่อให้ทั้งสองหน่วยงานขายพันธบัตรระยะสั้นมากขึ้นที่สอดคล้องกัน ซึ่งหมายความว่าจะพยายามกดอัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะสั้นให้ลดลง

ผลก็คือจะทำให้ช่วงห่างระหว่างอัตราผลตอบแทนระยะสั้นกับระยะยาวขยายกว้างมากขึ้นด้วยนั่นเอง (หรือก็คือการทำให้ค่าความชันของเส้น yield curve เพิ่มสูงขึ้น) 

ถ้าช่วงห่างนี้กว้างมากพอแล้ว ก็จะมีผลให้สถาบันการเงินและธนาคารขนาดใหญ่ต้องการจะระดมเงินฝากระยะสั้นจากชาวบ้านเพราะมีต้นทุนต่ำ แล้วนำเงินออมบางส่วนนี้ไปซื้อถือพันธบัตรระยะยาวของรัฐบาลมากขึ้นได้ ทั้งๆ ที่มูลค่าหนี้รัฐบาลยังไม่ได้ลดลงก็ตาม 

แต่ว่าวิธีนี้ก็มีข้อเสียตรงที่ว่า มันอาจไปเพิ่มความเสี่ยงในการเร่งภาวะราคาฟองสบู่ในตลาดหุ้นของสหรัฐให้ขยายตัวและแตกเร็วขึ้นได้เช่นกัน เพราะจะไปกดอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นให้ต่ำลง จนจูงใจให้ไปลงทุนสินทรัพย์เสี่ยงมากขึ้น นอกจากนี้ก็ยังอาจมีผลให้เงินเฟ้อขยายตัวมากขึ้นด้วย

เมื่อพูดถึงเรื่องการควบคุมเงินเฟ้อ ซึ่งในรอบนี้ น่าจะมีสาเหตุมาจากการพุ่งสูงขึ้นของราคาน้ำมันดิบเพราะอิหร่านได้ปิดช่องแคบฮอร์มุซ ปัญหาเงินเฟ้อในรอบนี้จึงมาจากต้นทุนการผลิตที่สูงขึ้น (cost-push inflation) มากกว่าที่จะมาจากทางด้านอุปสงค์

สหรัฐเองก็ได้พยายามเร่งจะปิดจบสงครามอิหร่านให้ได้ เริ่มจากการใช้มาตรการ naval blockade เพื่อปิดกั้นไม่ให้อิหร่านส่งออกน้ำมันได้ 

ล่าสุดก็ประกาศมาตรการคว่ำบาตรทางเศรษฐกิจรอบสอง (Economic D-Day) กับประเทศที่ช่วยเหลืออิหร่านใน 5 ด้านด้วยกัน คือ ด้านสถาบันการเงิน สินทรัพย์ดิจิทัล เทคโนโลยี กิจการการบิน และกิจการขนส่งทางทะเล ซึ่งผู้เกี่ยวข้องจะถูกคว่ำบาตรไม่ให้เข้าถึงระบบเงินดอลลาร์ต่อไป 

หลายท่านอาจตั้งคำถามว่าแล้วสหรัฐจะกล้าใช้มาตรการคว่ำบาตรกับประเทศจีนที่เป็นผู้ซื้อน้ำมันดิบรายใหญ่ของอิหร่านหรือไม่

แต่ก็คงไม่ต้องแปลกใจ หากจีนจะกระตือรือร้นให้ความร่วมมือกับสหรัฐเอง เพราะจีนก็อาจถูกกระทบหนักจากการปิดช่องแคบฮอร์มุซของอิหร่านเช่นกัน ดังนั้น สงครามระหว่างอิหร่านกับสหรัฐก็อาจจะปิดจบได้เร็วกว่าที่หลายคนคาดไว้ก็ได้

โดยสรุปแล้ว สหรัฐคงหนีไม่พ้นที่จะต้องจัดการแก้ไขปัญหาของตลาดพันธบัตรสหรัฐที่ต้นเหตุหรือปัจจัยพื้นฐาน ซึ่งมีอยู่ด้วยกัน 2 เรื่องคือ 

(1) การติดตามการดำเนินนโยบายการเงินของญี่ปุ่นซึ่งเป็นเจ้าหนี้รายใหญ่ของสหรัฐ การกดอัตราดอกเบี้ยเชิงนโยบายไว้ให้ต่ำเกินจริง ทำให้เกิดปัญหาที่เรียกว่า Yen Carry Trade อันเป็นกรณีที่นักลงทุนทำกำไรจากการกู้เงินในประเทศที่มีต้นทุนดอกเบี้ยต่ำ แล้วเอาไปลงทุนในต่างประเทศที่ให้ดอกเบี้ยสูงกว่า กลายเป็นต้นเหตุที่ทำให้ค่าเงินเยนร่วงหนักในช่วงที่ผ่านมา 

ตอนนี้ ธนาคารกลางญี่ปุ่นคงไม่มีทางเลือกอื่นนอกจากต้องปรับขึ้นดอกเบี้ยเชิงนโยบายในการประชุมรอบต่อไป แม้จะส่งผลเสียต่อการขยายตัวทางเศรษฐกิจของญี่ปุ่นเองก็ตาม 

(2) สหรัฐหนีไม่พ้นที่จะต้องหาทางลดหนี้สาธารณะมูลค่า 40 ล้านล้านดอลลาร์ให้ได้อย่างจริงจัง แต่ก็คงยากที่จะแก้ไขด้วยวิธีตัดงบรายจ่ายภาครัฐ หรือด้วยการปรับเพิ่มภาษี เพราะเป็นไปไม่ได้ในทางการเมือง

จึงเหลือทางออกสุดท้ายที่เป็นไปได้ ซึ่งก็คือ financial repression ตามการคาดการณ์ของบรรณาธิการหนังสือพิมพ์ Financial Times ฉบับวันที่ 2 ก.ย.ที่ผ่านมา 

ก็คือวิธีการผลักภาระหนี้สาธารณะที่มีอยู่ไปให้กับประชาชนผู้ออมเงินในระยะยาวแทนอย่างค่อยเป็นค่อยไปและโดยไม่รู้เนื้อรู้ตัว ผ่านกลไกที่ทำให้ค่าเงินดอลลาร์มีค่าที่แท้จริงลดลง เหมือนกับที่เคยทำกันมาแล้วช่วงหลังสงครามโลกครั้งที่สอง

แต่เที่ยวนี้อาจจะมาในรูปของการออกดิจิทัลดอลลาร์ที่เป็น stablecoins ที่มีการผ่านกฎหมาย GENIUS Act มารองรับเรียบร้อยแล้วก็ได้ อีกไม่ช้าก็คงจะได้รู้กัน