Big surprise ของประหลาดใจในปี 2564

สำหรับผู้เขียนแล้ว สิ่งที่ทำให้ประหลาดใจในปี 2563 คือการแพร่ระบาดของโควิด-19 โรคร้ายแห่งศตวรรษที่เป็นเหตุการณ์ที่เป็นดั่ง Grey swan หรือหงส์สีเทา ที่หลายฝ่ายก็เคยคาดไว้ก่อนว่ามีจริงและจะเกิดขึ้นได้ แต่ไม่เคยคิดว่าจะเกิดในเร็ววัน และเมื่อเกิดแล้วเกิดหายนะแก่มนุษยชาติอย่างมหาศาล แล้วถ้า “โควิด” คือ Grey swan ของปี 2563 Grey swan ของปี 2564 คืออะไร ซึ่งสำหรับผู้เขียนแล้ว ความเป็นไปได้หนึ่งคือ “เงินเฟ้อ”

สำหรับผู้ที่เคยรับทราบแนวคิดของผู้เขียนบ้าง จะเห็นได้ว่าผู้เขียนเชื่อมั่นว่าเศรษฐกิจโลกจะซึมยาว (ตามแนวคิด Secular Stagnation) จากปัจจัยเชิงโครงสร้างที่ทำให้ศักยภาพเศรษฐกิจตกต่ำลง ซึ่งจะทำให้แรงกดดันเงินเฟ้อลดลง แม้ว่าในบางช่วงเงินเฟ้ออาจพุ่งขึ้นได้บ้างจากต้นทุนสินค้าที่ขึ้นจากปัจจัยชั่วคราว แต่ในระยะยาวแล้ว โอกาสที่เงินเฟ้อจะพุ่งขึ้นสูง อย่างในช่วงศตวรรษที่ 70-80 คงเป็นไปได้ยาก

เมื่อมีฐานความคิดเช่นนั้น ผู้เขียนจึงเชื่อว่าการทำนโยบายการเงินแบบผ่อนคลาย ผ่านการลดดอกเบี้ยจนเหลือ 0% การทำมาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณ (QE) การควบคุมผลตอบแทนพันธบัตรให้อยู่ในระดับต่ำ (Yield-curve control) หรือที่เหมาะสมที่สุดสำหรับประเทศไทย คือ การตั้งเป้าหมายอัตราแลกเปลี่ยนที่เหมาะสมด้วยการผ่อนคลายปริมาณเงินให้สมดุลกับนโยบายการเงินโลก (หรือที่ผู้เขียนเรียกว่า NEER targeting) เป็นนโยบายเศรษฐกิจที่ถูกต้อง

ขณะที่นโยบายการคลังแบบขาดดุลก็สามารถผลักดันให้เศรษฐกิจเติบโตขึ้นได้ โดยนำเงินที่ได้มาลงทุนในโครงสร้างพื้นฐานเพื่อเพิ่มศักยภาพเศรษฐกิจ และออกพันธบัตรระยะยาวเพื่อชดเชยการขาดดุลงบประมาณ และอาจให้ธนาคารกลางเข้าช่วยซื้อพันธบัตรดังกล่าวส่วนหนึ่งผ่านมาตรการการเงินรูปแบบใหม่ (Modern Monetary Theory : MMT)

นโยบายที่กล่าวมานี้ หลายประเทศในโลกทั้งเจริญและกำลังพัฒนา ได้ทำนโยบายนี้แล้วหรือกำลังทำอยู่ เช่น สหรัฐ ยุโรป ญี่ปุ่น ออสเตรเลีย หรือแม้แต่อินโดนีเซีย ซึ่งในหลายประเทศก็ให้ผลบวกในการลดต้นทุนทางการเงินของภาครัฐและเอกชนลง และทำให้เศรษฐกิจหล่อลื่นดีขึ้น และค่าเงินไม่แข็งค่าขึ้นมากนัก

แต่ความเสี่ยงสำคัญของแนวคิดนี้คือเงินเฟ้อ เพราะหากกลับมา ธนาคารกลางต่างๆ อาจต้องเริ่มกลับมาทำนโยบายการเงินแบบตึงตัวอีกครั้งเพื่อแสดงให้ประชาชนเห็นว่าสามารถคุมเงินเฟ้อได้อยู่หมัด ซึ่งเมื่อนั้นดอกเบี้ยจะสูงขึ้น ทำให้ต้นทุนทางการเงินของทั้งรัฐบาลและเอกชนเพิ่มขึ้น ทำให้เศรษฐกิจตกต่ำได้

คำถามคือ อะไรที่จะทำให้เงินเฟ้อกลับมาได้ คำตอบมีอยู่ 3 เหตุผล คือ (1) เศรษฐกิจที่ฟื้นตัวดีจากวัคซีนที่เป็นเหมือนยาวิเศษ ทำให้โควิดหายไป ในขณะที่ปริมาณเงินทั่วโลกในขณะนี้มีอยู่มหาศาล (2) กระแสสังคมสูงวัยทำให้แรงงานขาดแคลน ทำให้นายจ้างต้องขึ้นค่าแรงเพื่อแย่งลูกจ้าง และ (3) ทางการ “ตั้งใจ” ทำให้เกิดเงินเฟ้อเพื่อลดทอนมูลค่าหนี้ให้ลดลง

หลังจากพินิจพิจารณา รวมถึงหาหลักฐานเชิงประจักษ์แล้วนั้น ผู้เขียนไม่เชื่อว่าทั้งสามเหตุผลนั้นจะทำให้เงินเฟ้อกลับมาอย่างยั่งยืนได้ เนื่องจาก

(1) การแจกจ่ายของวัคซีนจะล่าช้า ไม่ว่าจะจากการขนส่ง จากปัญหาเชิงเทคนิคที่จะทำให้คุณภาพของวัคซีนลดลง หรือแม้แต่จากความไม่เชื่อมั่นของประชาชนในการฉีด ทำให้จำนวนประชากรที่จะฉีดวัคซีนทั่วโลกต่ำกว่าที่หลายฝ่ายคาดไว้

นอกจากนั้น การที่หลายฝ่ายกังวลว่าปริมาณเงินที่เพิ่มขึ้นอย่างมหาศาลจากการทำนโยบายการเงินผ่อนคลายในช่วงล็อกดาวน์จะทำให้เงินเฟ้อกลับมาอย่างรุนแรงหลังการมาของวัคซีน เพราะประชาชนที่มีเงินเก็บในช่วงล็อกดาวน์จะนำเงินออกมาใช้อีกครั้ง ผู้เขียนไม่เชื่อว่ากรณีดังกล่าวจะเป็นจริง เนื่องจากประชาชนจะกังวลถึงความเสี่ยงต่างๆ และไม่กล้าใช้เงินอย่างเต็มที่ (Consumer risk-averse)

ทิศทางเช่นนี้เกิดขึ้นมาแล้วในอดีตและจะเป็นมากขึ้นในอนาคต โดยหากพิจารณาจากอัตราการหมุนของเงิน (Velocity of Money) ในสหรัฐจะเห็นได้ว่าปักหัวลงมาอย่างต่อเนื่องจากทศวรรษที่ 90 ที่เคยสูงสุดที่ 2.2 เท่าของเศรษฐกิจ เหลือต่ำกว่า 1.2 เท่าของเศรษฐกิจในปัจจุบัน (เช่นเดียวกับเศรษฐกิจ (NGDP) และเงินเฟ้อที่ลดลงต่อเนื่องในช่วงเดียวกัน) บ่งชี้ว่าแม้ทางการจะพิมพ์เงินเพิ่มมากขึ้น ผู้คนก็หาใช้เงินอย่างมหาศาล จนนำไปสู่เงินเฟ้อแต่อย่างใดไม่

(2) ต่อให้สังคมสูงวัย จะทำให้แรงงานขาดแคลนเท่าไร แต่สิ่งที่เกิดขึ้นหลังจากโควิด คือ ภาคธุรกิจหันไปใช้เทคโนโลยีด้วยอัตราเร่ง โดยเฉพาะเทคโนโลยีสมัยใหม่ เช่น Robotic, Croud computing, IoT และอื่นๆ เทคโนโลยีเหล่านี้จะทำให้ความต้องการใช้แรงงานลดลง นอกจากนั้น การที่ภาคเศรษฐกิจฟื้นตัวหลังโควิดไม่เท่ากัน โดยเฉพาะภาคบริการที่บางธุรกิจจะต้องปิดกิจการถาวร ทำให้เกิดภาวะเศรษฐกิจตกต่ำในบางภาคส่วนแม้จะฟื้นตัวในอีกภาคส่วนก็ตาม (K-shape recovery) ทำให้โดยรวมแล้ว เศรษฐกิจไม่ร้อนแรงเกินไป และไม่เกิดภาวะเงินเฟ้อ

(3) จริงอยู่ที่ว่าทางการบางส่วนอาจอยากจะให้เกิดภาวะเงินเฟ้อขึ้นบ้าง เพราะจะทำให้มูลหนี้ลดลง แต่ผู้เขียนไม่เชื่อว่าเงินเฟ้อจะเกิดอย่างรุนแรงและยาวนาน เนื่องจาก 1.ปัญหาที่เกิดขึ้นทั่วโลก (และรุนแรงมากในไทย) ในปัจจุบันคือภาวะเงินฝืด เห็นได้จากอัตราเงินเฟ้อในหลายประเทศที่กลับไปติดลบ และพลาดเป้าหมายเงินเฟ้อโดยตลอด ทำให้ธนาคารกลางหลายแห่งยอมให้เงินเฟ้อพุ่งเกินเป้า (Overshoot) ไปได้บ้าง แต่ภาวะนี้จะไม่มาเร็วและแรงตามเหตุผลข้างต้น

และ 2.นักเศรษฐศาสตร์และนักวิชาการที่อยู่ในองค์กรรัฐ (Technocrat) ส่วนใหญ่มีแนวคิดค่อนข้างอนุรักษนิยม และให้ความสำคัญกับเสถียรภาพเศรษฐกิจเป็นหลัก เมื่อใดที่ความเสี่ยงเศรษฐกิจจะเพิ่มขึ้น (ไม่ว่าจะเป็นเงินเฟ้อหรือภาวะฟองสบู่ก็ตาม) นักวิชาการเหล่านั้นพร้อมที่จะ “เหยียบเบรก” เพื่อคุมความเสี่ยงทันที แม้ว่าจะต้องแลกกับการเติบโตของเศรษฐกิจก็ตาม

ด้วยเหตุผลที่กล่าวข้างต้น ผู้เขียนจึงเชื่อว่าเป็นไปได้ยากที่เงินเฟ้อจะพุ่งสูงขึ้นมากในระยะยาว แต่เป็นไปได้ที่เงินเฟ้ออาจกลับมาเป็นบวกได้ในช่วงสั้นๆ จากปัจจัยเทคนิคที่เกิดจากฐานราคาในปีที่แล้วที่ต่ำ

แต่กระนั้นก็ตาม นักธุรกิจและนักลงทุนก็ยังคงระมัดระวังในความเสี่ยงดังกล่าว เพราะแม้ว่าเงินเฟ้อจะไม่มา แต่หากประชาชนเชื่อว่าจะมา ธนาคารกลางก็จะต้องขึ้นดอกเบี้ย ซึ่งจะกระทบต่อเศรษฐกิจรวมถึงการลงทุนได้

หงส์สีเทาตัวใหม่มาแล้ว นักลงทุน นักธุรกิจและผู้กำหนดนโยบาย โปรดระมัดระวัง