วิเคราะห์หุ้นรายตัว : บล.เคจีไอฯ CPALL บริษัทค้าปลีกญี่ปุ่นกำลังหาพันธมิตรร่วมลงทุน

ครอบครัวที่เป็นผู้ก่อตั้งบริษัท Seven & I กำลังคุยกับเครือ Charoen Pokphand (CP) เพื่อหาพันธมิตรร่วมลงทุน โดยคาดว่าดีลนี้จะมีมูลค่าประมาณ 5.8 หมื่นล้านดอลลาร์ฯ และ จะเป็นดีลการเข้าซื้อกิจการโดยผู้บริหาร (management buyout) ที่ใหญ่ที่สุดของญี่ปุ่นเท่าที่เคยมีมา
ซึ่ง NHK รายงานจำนวนเงินลงทุนที่คาดว่าจะมาจาก CP จะเป็นวงเงินหลักแสนล้านเยน
Impact
- เราพบว่าดีลนี้ค่อนข้างแพง เพราะจากข้อมูลของ Bloomberg คาดว่ากำไรสุทธิของ Seven & I holdings
Co., Ltd ในปี 2567F จะอยู่ที่ 1.6 พันล้านดอลลาร์ และ ปี 2568F จะอยู่ที่ 1.3 พันล้านดอลลาร์ ฯ คิดเป็น
PER อิงตามประมาณการกำไรปี 2567F-2568F ที่ประมาณ 37X และ 46X จากวงเงินทุนรวมที่ 5.8 หมื่น
ล้านดอลลาร์ฯ ทั้งนี้ ราคาหุ้น CPALL คิดเป็น PER ที่ 19X ในขณะที่ PER เฉลี่ยของกิจการประเภทนี้ใน
ตลาดโลกอยู่ที่ประมาณ 24.1X (Figure 3)
- เรามองว่าดีลนี้จะมี synergy ค่อนข้างจำกัด เพราะ Seven & I holdings ทำธุรกิจทั้งร้านสะดวกซื้อ / ห้าง
Superstores / ห้างสรรพสินค้า / ร้านขายสินค้าเฉพาะทาง
- ทั้งเครือเจริญโภคภัณฑ์ และ CPALL ซึ่งมีการกล่าวถึง และ ถูกคาดการณ์ว่าจะเกี่ยวข้องกับดีลนี้ ไม่ได้
ออกมาตอบรับ หรือ ปฏิเสธ แต่ CPALL แจ้ง SET ว่าบริษัทดำเนินการตามนโยบายการลงทุนที่สนับสนุนการเติบโตของธุรกิจ โดยการพิจารณาข้อเสนอการลงทุนใด ๆ บริษัทจะดำเนินการด้วยความรอบคอบเพื่อให้เกิดประโยชน์สูงสุดกับผู้ถือหุ้น และ ผู้มีส่วนได้เสียของบริษัท
- จากการศึกษาของเรา พบว่าดีลขนาดนี้มีขนาดค่อนข้างใหญ่ซึ่งจะเป็นการจำกัดส่วนการลงทุนของบริษัท โดยเราประเมินแนวทางการลงทุนเป็นสาม scenario ดังนี้:
Scenario 1: บริษัทใช้เงินกู้จากธนาคารทั้ง 100% ซึ่งตาม scenario นี้ มูลค่าการลงทุนสูงที่สุดจะอยู่ที่
ประมาณ 3 แสนล้านบาท (15% ของการลงทุนรวม) ซึ่งการกู้เงินที่ระดับนี้จะทำให้สัดส่วนหนี้สินสุทธิต่อส่วนของผู้ที่หุ้นที่ปรับแล้ว (net debt to adjusted equity) จาก 0.8X เป็น 1.8X (สัดส่วนสูงสุดตาม bond
covenant อยู่ที่ 2.0X) ตาม scenario นี้ ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้น (ใช้สมมติฐานต้นทุนการก่อหนี้ที่ 4%
ต่อปี) จะมีน้ำหนักมากกว่าส่วนแบ่งกำไรที่คาดว่าจะได้รับ และ จะทำให้ประมาณการกำไรสุทธิปี 2568F
ของเรามี downside 12%
Scenario 2: บริษัทใช้เงินกู้จากธนาคาร 85% และ ใช้เงินอีก 15% จากการออกหุ้นกู้ด้อยสิทธิที่มีลักษณะ
คล้ายทุน (perpetual bond) ซึ่งในการที่จะรักษาระดับการลงทุนที่ 15% (เท่ากับใน scenario 1) การใช้เงินทุนจากการออก perpetual bond และ การกู้ธนาคารจะทำให้สัดส่วน net debt to adjusted equity อยู่ที่
1.4X ในขณะที่กำไรสุทธิรวมจะกระทบกับกำไรสุทธิรวมประมาณ 15% เพราะอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้นจาก
perpetual bond (เราใช้สมมติฐานที่ 5% ต่อปี)
Scenario 3: เพิ่มทุน โดยการเพิ่มทุน และ การกู้เงินจากธนาคารจะทำให้ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยเพิ่มขึ้น ซึ่งจะ
ไปหักล้างกับส่วนแบ่งกำไรจาก Seven & I holdings Co.Ltd ที่ระดับ 30:70 ซึ่งในการที่จะรักษาระดับการ
ลงทุนที่ 15% (เท่ากับใน scenario 1&2) บริษัทต้องเพิ่มทุน 8.87 หมื่นล้านบาท ซึ่งสูงกว่าเงินทุนชำระแล้ว
ในปัจจุบันที่ 8.9 พันล้านบาทอย่างมาก
เนื่องจากดีลมีขนาดใหญ่มาก ทำให้มีทั้งข้อจำกัดในส่วนที่เกี่ยวกับ bond covenant และ จะส่งผลกระทบ
ต่อกำไร เราจึงคาดว่าดีลนี้น่าจะเกิดขึ้นได้ยาก โดยในการที่จะจำกัดผลกระทบต่อกำไร สัดส่วนการลงทุนจะต้องน้อยมาก ๆ (น้อยกว่า 5%) ซึ่งจะส่งผลกระทบต่อกำไรประมาณ 2-3% (Figure 2)
Valuation and action
เราแนะนำซื้อ โดยประเมินราคาเป้าหมายสิ้นปี 2568 ที่ 79.00 บาท อิงจาก PER ที่ 27.0x (ค่าเฉลี่ยในอดีต
ระหว่างหุ้นกลุ่มนี้ในประเทศไทย และ ในต่างประเทศ -0.5 S.D.)
Risks
เศรษฐกิจชะลอตัว, ขยายสาขาใหม่ได้ช้ากว่าที่วางแผนเอาไว้, disruption จากเทคโนโลยีใหม่, ถูกยกเลิก
เครื่องหมายการค้า 7-Eleven, ความเสี่ยงด้าน logistic