วิเคราะห์หุ้นรายตัว : บล.เคจีไอฯ BEM ฟื้นตัวแกร่งในปี 2565-66 และกลับมาเติบโตต่อในระยะยาว
รายได้ของ BEM ฟื้นตัวแข็งแกร่งหลังโรคระบาด COVID-19 ด้วยรายได้/กำไรเติบโตที่ 31%/141%YoY ในปี 2565 และ 17%/43% YoY ในปี 2566 ขณะที่ กำไรสุทธิเต็มปี 2566 ดีขึ้นอยู่ที่ 3.48 พันลบ.
จาก i) ปริมาณรถที่ใช้ทางด่วนเร่งตัวเพิ่มขึ้นใกล้เคียงกับระดับช่วงก่อนโรคระบาดและผู้โดยสารรถไฟฟ้าสายสีน้ำเงินทำสถิติสูงเป็นประวัติการณ์ อีกทั้ง ii) margin ดีขึ้นจากรายได้มากขึ้นขณะการควบคุมรายจ่ายต่างๆ ทำได้ดี
ปัจจัยบวกต่าง ๆ
ปริมาณรถที่ใช้ทางด่วนพิเศษรายวันได้ทยอยเพิ่มขึ้นเป็น 1.132 ล้านเที่ยวในเดือนกุมภาพันธ์ 2567 และอยู่ที่ 1.121 ล้านเที่ยวใน 2M67 (+0.4% YoY) ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยปี 2562 ราว 10% อยู่ที่ 1.237 ล้านเที่ยว/วัน ในแง่บวก เราคาดปริมาณรถ ฯ จะเท่ากับระดับช่วงก่อนเกิดโรค COVID ได้ในปี 2568 ขณะที่ จำนวนผู้โดยสารเดินทางรถไฟฟ้าสายสีน้ำเงินรายวันสูงขึ้นอยู่ที่ 4.485 แสนเที่ยวในเดือนกุมภาพันธ์ 2567 และอยู่ที่ 4.352 แสนเที่ยวช่วง 2M67 พุ่งขึ้น 30% จากปี 2562 ก่อนเกิดโควิดเฉลี่ยอยู่ที่ 3.37 เที่ยว/วัน และเพิ่มขึ้น 11.5% จากค่าเฉลี่ยปี 2566 ที่ 3.90 แสนเที่ยว นอกจากนี้ จำนวนผู้โดยสารรายวันทำสถิติสูงเป็นประวัติการณ์ปีนี้อยู่ที่ 5.60 แสนเที่ยวเมื่อวันที่ 14 กุมภาพันธ์ ในปี 2567F BEM คาดผู้โดยสารเฉลี่ยเพิ่มขึ้นอยู่ราว 4.50 แสนเที่ยว/วัน (+15% YoY) ด้วยเหตุที่ว่า รถไฟฟ้าสายสีน้ำเงินเดินรถเป็นวงกลมรอบกรุงเทพ ฯ ชั้นใน ทำให้จำนวนผู้โดยสารจะทำจุดสูงสุดใหม่ได้ต่อเนื่อง เพราะ i) ระบบรถไฟฟ้าขนส่งมวลชนสายต่าง ๆ ในอนาคตจะวิ่งจากแถบชานเมืองเข้าสู่เมืองชั้นในและ ii) โครงการพาณิชย์ใหม่ขนาดใหญ่/โครงการที่อยู่อาศัยตามแนวรถไฟฟ้ากำลังจะเกิดขึ้นตามมา ในปี 2567F-68F การปรับขึ้นราคาค่าโดยสารเดินทางรถไฟฟ้ายังไม่น่ามีนัยยะ ตามสัญญาสัมปทาน ราคาค่าตั๋วโดยสารเดินทางรถไฟฟ้าสายสีน้ำเงินจะปรับขึ้นอีก 1 บาท/เที่ยว โดยน่าจะปรับขึ้นในเดือนกค. 2567 หรืออย่างช้าภายในปลายปี 2567
แนวโน้มสดใสในระยะยาว
เราคาดอัตราการเติบโตของรายได้หลัก/กำไรจะเติบโตปกติในอัตราต่ำต่อปีอยู่ช่วงปี 2567F-68F (Figure 1) ขณะที่ จะสังเกตเห็นโมเมนตัมการเติบโตแข็งแกร่งขึ้นได้ในระยะยาวจากความเป็นไปได้ที่จะปรับเพิ่มค่าบริการใช้ทางด่วนพิเศษขึ้นอีก 10 บาทในปี 2571 และการจ่ายเงินล่วงหน้าค่าตอบแทนของรถไฟฟ้าสายสีน้ำเงินตามสัญญาหมดในปี 2572 อย่างไรก็ตาม เรายังไม่ได้รวมรายได้จากค่ารับจ้างเดินรถไฟฟ้าสายสีส้ม (ตะวันออก) และสายสีม่วง (ใต้) ซึ่งน่าจะเดินหน้าในปี 2570 รวมทั้ง ความเป็นไปได้ในการเพิ่ม capacity และส่วนต่อขยายทางด่วนพิเศษตามสัญญาสัมปทาน ถ้าโครงการทางด่วนยกระดับ
ได้รับการอนุมัติในการเดินหน้าต่อ ทั้งนี้ การที่มี net gearing สูงที่ 1.8x ทาง BEM น่าจะเป็นหนึ่งในผู้ได้รับประโยชน์ลำดับต้น ๆ ในกรณีที่อัตราดอกเบี้ยมีโอกาสลดลงเริ่มในช่วง 2H67F
Valuation & Action
เรากลับมาศึกษาหุ้น BEM ต่อด้วยคำแนะนำซื้อ และประเมินราคาเป้าหมาย SOTP ที่ 9.8 บาท (ใช้ WACC ที่ 5.8% และ Terminal growth ที่ 1%) บวกด้วยเงินลงทุนใน TTW และ CKP
Risks
ความรวดเร็วในอัตราการเติบโตของ GDP ความล่าช้าจากการอนุมัติของคณะรัฐมนตรีและการเริ่มดำเนินการโครงการใหม่ ๆ การแก้ไขสัญญาต่าง ๆ การปรับเปลี่ยนฎระเบียบต่าง ๆ ความผันผวนของอัตราดอกเบี้ย และจำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติเดินทางเข้ามาในไทย
