GULF - ซื้อ (16 ส.ค.64)

Event

กำไรจากธุรกิจหลักใน 2Q64 อยู่ที่ 1,401 ล้านบาท (+41.7% YoY, -41.3% QoQ) ต่ำกว่าประมาณการของเรา 30.1% และต่ำกว่า Bloomberg consensus เนื่องจากการรับรู้ผลขาดทุนจากโครงการ Borkum ทั้งนี้ เนื่องจาก GULF มีกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยน 5 ล้านบาท กำไรสุทธิใน 2Q64 จึงอยู่ที่ 1,407 ล้านบาท (-25.2%% YoY, -13.8% QoQ) ทั้งนี้ กำไรจากธุรกิจหลักในงวด 1H64 อยู่ที่ 3,790 ล้านบาท (+98.1% YoY) คิดเป็น 44.9% ของประมาณการกำไรปีนี้ของเรา

Impact

กำไรใน 2Q64 เพิ่มขึ้น YoY แต่ลดลง QoQ

กำไรจากธุรกิจหลักเพิ่มขึ้น YoY เนื่องจาก i) รับรู้รายได้จาก GSRC Unit 1 เต็มไตรมาส ii) ส่วนแบ่งกำไรเพิ่มขึ้นจากโรงไฟฟ้า SPPs 12 โครงการในเครือ GMP เนื่องจากปริมาณยอดขายไฟฟ้า (+39.6%YoY) และไอน้ำให้กับ IUs เพิ่มขึ้น (+110.8% YoY) และ iii) เริ่มรับรู้รายได้จาก Borkum ตั้งแต่ 4Q63 เป็นต้นมา ส่วนกำไรที่ลดลง QoQ เป็นเพราะ i) ผลประกอบการของ Borkum แย่ลงในช่วง low season โดยรายได้ลดลงถึง 47% (เราใช้สมมติฐานว่าจะลดลงเพียง 30%) ทำให้เกิดผลขาดทุนสุทธิ นอกจากนี้อัตรากำไรขั้นต้นใน 2Q64 ยังลดลงเหลือ 24.2% จาก 33.3% ใน 1Q64 เนื่องจากรายได้ลดลงในขณะที่ค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานจาก Borkum แทบจะคงที่ ii) ไม่ได้รับเงินปันผลจาก INTUCH ใน 2Q64

กำไรจากธุรกิจหลักใน 3Q64 จะเพิ่มขึ้นทั้ง YoY และ QoQ

เราคาดว่ากำไรจากธุรกิจหลักของ GULF ใน 3Q64 จะเพิ่มขึ้นทั้ง YoY และ QoQ เพราะรายได้จากเงินปันผลจาก INTUCH ที่จ่ายมาให้ GULF จะเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 1.6 พันล้านบาท ใน 3Q64 จาก 683 ล้านบาทใน 1Q64 (+134.3%) เนื่องจากบริษัทเข้าไปซื้อหุ้น INTUCH เพิ่มขึ้นจาก 18.97% เป็น 42.25% ด้วยการทำ tender offer โดยสมัครใจ (บริษัทจะยังคงบันทึกปันผลจาก INTUCH เป็นรายได้จากเงินปันผลเหมือนที่ผ่านมาต่อไปใน 3Q64 แต่จะรับรู้ส่วนแบ่งผลกำไร หรือ consolidate งบเข้ามาทั้งหมดใน 4Q64 ขึ้นอยู่กับผลการหารือกับผู้สอบบัญชี) และ ii) ไม่มีกำหนดซ่อมบำรุงขนาดกลาง หรือขนาดใหญ่ เมื่อเทียบ YoY และ QoQ

Valuation & Action

เรายังคงคำแนะนำ ซื้อ และประเมินราคาเป้าหมาย DCF ปี 2565 ที่ 42.25 บาท นอกจากนี้เราคาดว่ากำไรจากธุรกิจหลักจะใน 3Q64 จะเพิ่มขึ้นทั้ง YoY และ QoQ แล้ว GULF ยังมีประเด็นที่น่าสนใจอีกดังนี้ i) มีกำหนด COD GSRC Unit 2 (438MWe) ใน 4Q64 ii) จะเข้าสู่ช่วง high season ของโรงไฟฟ้าพลังงานลม Borkum ใน 4Q64 และ iii) มีโรงไฟฟ้า SPPs เพียงสามโครงการที่มีกำหนดซ่อมบำรุงย่อยใน 4Q64 ดังนั้น เราจึงมองว่าประมาณการกำไรจากธุรกิจหลักปีนี้ของเราน่าจะยังมี upside อีกจากเงินปันผลของ INTUCH ใน 3Q64, กำลังการผลิตที่เพิ่มขึ้นจาก GSRC Unit 2 ใน 4Q64 และ การเข้าสู่ช่วง high season ของโรงไฟฟ้าพลังงานลม Borkum ใน 4Q64

Risks

ความล่าช้าในการจัดสรรกำลังการผลิตใหม่, การเปลี่ยนแปลงกฎเกณฑ์ของทางการ, โรงไฟฟ้าหยุดผลิตไฟฟ้า, และความล่าช้าในการก่อสร้างโครงการใหม่