จะมีการทำ Major turnaround ในปีนี้
Event
เราเริ่มดูแลหุ้น ESSO ด้วยคำแนะนำ ถือ และให้ราคาเป้าหมายที่ 11.30 บาท
Impact
มีแผนจะปิดซ่อมบำรุงโรงกลั่นกำลังการผลิต 174KBD นาน 60 วันในปีนี้
เราคาดว่ากำไรสุทธิของ ESSO ในปี 2562 จะอยู่ที่ 3.2 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 42% YoY แต่ก็ยังเป็นระดับที่ต่ำ โดยกำไรที่เพิ่มขึ้น YoY มีสาเหตุสำคัญมาจาก GRM ทางบัญชี (รวมกำไร/ขาดทุนจากสต็อกน้ำมัน) เพิ่มขึ้น 44% YoY เป็น US$6.6/bbl ในปี 2562 หลังจากที่รับรู้ผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมันก้อนใหญ่ใน 4Q61 เพราะราคาน้ำมันดิบดูไบร่วงแรงจาก US$77/bbl ในเดือนกันยาน 2561 เหลือแค่ US$57/bbl ในเดือนธันวาคม 2561 แต่อย่างไรก็ตาม เราคาดว่าสาเหตุหนึ่งที่ยังทำให้กำไรต่ำในปีนี้ก็คือการที่บริษัทมีแผ
จะปิดซ่อมบำรุงโรงกลั่นกำลังการผลิต 174KBD เป็นเวลา 60 วันในช่วงเดือนกันยายน-ตุลาคม ในขณะเดียวกันเราก็คาดว่ากำไรสุทธิในปี 2563 จะพุ่งขึ้นถึง 140% YoY เป็น 7.6 พันล้านบาทเนื่องจาก i) อัตราการกลั่นเพิ่มขึ้น 16% เป็น 145KBD เพราะโรงกลั่นไม่มีการทำ major turnaround อีกในปีหน้า และ ii) คาดว่า GRM ทางบัญชีจะเพิ่มขึ้น 26% เป็น US$8.3/bbl จากอานิสงส์ของนโยบาย IMO ที่จะลดสัดส่วนกำมะถันในน้ำมันเตาที่ใช้ในธุรกิจเดินเรือ โดยเราใช้สมติฐาน spread ของน้ำมันดีเซลปีหน้าที่ US$20/bbl ซึ่งเป็นโรงกลั่น ESSO ผลิตได้ประมาณ 45% ของผลิตภัณฑ์จากการกลั่นทั้งหมด สำหรับธุรกิจการตลาดน้ำมัน เรามองกลางๆ เพราะคาดว่าปริมาณยอดขายน้ำมันของ ESSO จะโตตามอุตสาหกรรมการตลาดน้ำมันในประเทศไทย ในขณะที่เรามองว่าสถานีบริการน้ำมัน ESSO ดูน่าสนใจน้อยกว่า PTTOR ทั้งในแง่ของความทันสมัย พื้นที่พักรถ ร้านสะดวกซื้อ และธุรกิจที่ไม่เกี่ยวข้องกับน้ำมัน
คาดว่าจะขาดทุนสุทธิใน 2Q62F
เราคาดว่า ESSO จะขาดทุนสุทธิ 699 ล้านบาทใน 2Q62 จากที่มีกำไรสุทธิ 2.9 พันล้านบาทใน 2Q61 และ 1.0 พันล้านบาทใน 1Q62 โดยมีสาเหตุสำคัญมาจากการที่ GRM ทางบัญชีลดลง ซึ่งเราคาดว่าจะลดลงถึง 89% YoY และ 68% QoQ เหลือแค่ US$1.4/bbl ใน 2Q62 เนื่องจากเราคาดว่าบริษัทจะมีผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมัน 550 ล้านบาทใน 2Q62 หลังจากที่ราคาน้ำมันดิบดูไบลดลงจาก US$67/bbl ในเดือนมีนาคมเหลือ US$62/bbl ในเดือนมิถุนายน และ base GRM ต่ำเพียงแค่ US$2.8/bbl เพราะถูกฉุด
โดย spread ของน้ำมันเบนซินที่ต่ำเพียงแค่ US$7.5/bbl ทั้งนี้บริษัทจะลดอัตราการกลั่นลง 4% QoQ เหลือ 140KBD เพื่อ optimize โรงกลั่นจากการที่ base GRM ต่ำใน 2Q62 นอกจากนี้ เรายังคาดว่าส่วนแบ่งกำไรจากธุรกิจ aromatic ก็น่าจะลดลงหลังจากที่ spread ของ PX ลดลงถึง 46% QoQ เหลือ US$273/ton และอัตราการใช้กำลังการผลิตจะลดลง QoQ เหลือ 55% จาก 81% ใน 1Q62 ในขณะเดียวกันกำไรจากธุรกิจการตลาดน้ำมันก็น่าจะทรงตัว QoQ เนื่องจากเราคาดว่าปริมาณยอดขายจะทรงตัว QoQ อยู่ที่ 1,456 ล้านลิตรใน 2Q62 อิงจากรายงานฉบับเดือนพฤษภาคมของ EPPO
Valuation & Action
เราแนะนำให้ ถือ และให้ราคาเป้าหมาย 1H63 ที่ 11.30 บาท อิงจาก EV/EBITDA ที่ 6.0x โดยเราใช้ EV/EBITDA ต่ำกว่าของ Thai Oil (TOP.BK/TOP TB)* 0.5x เพื่อสะท้อนถึงการที่บริษัทไม่มีแผนการลงทุนใหญ่และไม่มีแผนขยายโรงกลั่น แต่สูงกว่าของ Star Petroleum Refining (SPRC.BK/SPRC TB)* 0.5x เพื่อสะท้อนถึงธุรกิจการตลาดน้ำมันที่มั่นคงซึ่งคิดเป็น 20% ของ EBITDA รวมทั้งหมด
Risks
ความผันผวนของราคาน้ำมันดิบ, GRM, และ spread ของ PX, การที่ ESSO จะปิดโรงกลั่นตามกำหนดเป็นเวลา 60 วันในเดือนกันยายน-ตุลาคม
