TOP - ซื้อ

ต่ำกว่าประมาณการเล็กน้อย

TOP รายงานกำไรสุทธิไตรมาส 3/61 ที 4,558 ล้านบาท ลดลง 40% YoY และ 5% QoQ หากไม่รวมกำไรพิเศษจากสินค้าคงคลัง 1,169 ล้านบาท, กำไรจากอัตราแลกเปลี ยน 548 ล้านบาท และขาดทุนจากสัญญาการป้องกันความเสี่ยง 140 ล้านบาท กำไรหลักไตรมาส 3/61 จะอยู่ที 3,215 ล้านบาท ลดลง 34% YoY แต่เพิ่มขึ้น 9% QoQ ผลประกอบการต่ำกว่าทีเราคาด 5% (ต่ำกว่าที่ตลาดคาด 10%) เนื่องจากต้นทุนทางการเงินและค่าใช้จ่ายพิเศษที่สูงกว่าคาด

ประเด็นหลักผลประกอบการ

กำไรจากสินค้าคงคลังที่ลดลงเป็นสาเหตุหลักที่ส่งผลให้กำไรสุทธิปรับตัวลดลงกดดัน ส่วนกำไรหลักที่ปรับตัวลดลง YoY นั้นเป็นผลเนื่องจาก 1) ค่าการกลั่นตลาดที่อ่อนตัวลงและ 2) กำไรจากธุรกิจน้ำมันหล่อลื่นลดลง(ปริมาณการขายและอัตรากำไรที่ลดลง) crude premium ที่สูงขึ้นและส่วนต่างราคาน้ำมันสำเร็จรูปที่ปรับตัวลดลงกดดันค่าการกลั่นของ TOP ในขณะที่ส่วนต่างราคาน้ำมันหล่อลื่นที่อ่อนตัวลงกดดันอัตรากำไรของผลิตภัณฑ์อะโรเมติกส์และน้ำมันหล่อลื่นรวมให้ลดลง YoY กำไรหลักเติบโต QoQ หนุนโดย 1) อัตราการใช้กำลังการกลั่นที่เพิ่มขึ้น, 2) ค่าการกลั่นตลาดขยายตัว (crude premium ปรับตัวลดลงและสัดส่วนการผลิตผลิตภัณฑ์มูลค่าสูงกลับเข้าสู่ภาวะปกติ, 3) กำไรธุรกิจอะโรเมติกส์เพิ่มขึ้น(ปริมาณขายสูงขึ้นและส่วนต่างราคา PX ปรับเพิ่มขึ้น), และ 4) ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารลดลง

ดังนั้น ค่าการกลั่นตลาดโดยรวม (market GIM) ของ TOP ลดลงมาอยู่ที 7.2 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรล จาก 10.2 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรล ในไตรมาส 3/60 แต่ปรับตัวสูงขึ้นจาก 5.9 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรลในไตรมาส 2/61 นอกจากนี้อัตราการใช้กำลังการกลั่นเพิ่มขึ้นมาอยู่ที 115% จาก 114% ในไตรมาส 3/60 และ 108% ในไตรมาส 2/61 (มีการหยุดซ่อมบำรุงหน่วยกลั่น CDU-1 ในไตรมาส 2/61) และอัตราการใช้กำลังการผลิตของโรงงานอะโรเมติกส์สูงขึ้นมาอยู่ที 89% จาก 81% ในไตรมาส 3/60 และ 84% ในไตรมาส 2/61 ขณะที่อัตราการใช้กำลังการผลิตของโรงงานผลิตน้ำมันหล่อลื่นอยู่ที 72% (ลดลงจาก 88% ในไตรมาส 3/60 และ 89% ในไตรมาส 2/61 เนื่องจากคุณภาพวัตถุดิบที่นำเข้าไม่ได้ตามมาตรฐาน)

แนวโน้ม

กำไรหลักของ TOP ในไตรมาส 4/61 คาดว่าจะขยายตัวทั้ง YoY และ QoQ หนุนโดยค่าการกลั่นที่ขยายตัว (ส่วนต่างราคาน้ำมันสำเร็จรูปปรับตัวสูงขึ้นตามปัจจัยทางฤดูกาล) และกำไรที่เพิ่มขึ้นจากธุรกิจอะโรเมติกส์ (ส่วนต่างราคา PX ขยายตัว) และธุรกิจน้ำมันหล่อลื่น (อัตราการใช้กำลังการผลิตเพิ่มขึ้น)

สิ่งที่เปลี่ยนแปลง

เราได้สะท้อนผลประกอบการในไตรมาส 3/61 เข้าไว้ในประมาณการและเราได้ปรับลดประมาณการกำไรหลักปี 2561 ลง 18% มาอยู่ที 12,431 ล้านบาทและ 6% สาหรับกำไรสุทธิมาอยู่ที 19,639 ล้านบาท ตามลำดับ นอกจากนี้เราปรับลดประมาณการกำไรหลักและประมาณการกำไรสุทธิปี 2562 ลง 4% มาอยู่ที 15,711 ล้านบาท เพื่อสะท้อนถึงการหยุดซ่อมบารุงหน่วยกลั่น CDU-3 ดังนั้นราคาเป้าหมายปี 2562 ของเราปรับเป็น 95 บาท จากเดิม 96 บาท อ้างอิง PBV เฉลี่ยระยะยาวที 1.4 เท่า

คำแนะนำ

คาดการณ์การเติบโตของกำไรหลักในไตรมาส 4/61 และแนวโน้มในเชิงบวกของส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ middle distillate ซึ่ง TOP มีสัดส่วนการผลิตในระดับสูงน่าจะเป็นปัจจัยหนุนราคาหุ้นในอนาคต นอกจากนี้มูลค่าหุ้นยังคงน่าสนใจ โดยซื้อขายที PER ปี 2562 ที 10.5 เท่า ซึ่งต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระะยาว นอกจากนี้อัตราผลตอบแทนจากเงินปันผล