GGC - ซื้อ

กำไรหลักสูงกว่าคาด แต่กำไรสุทธิต่ำกว่าประมาณการ

GGC รายงานกำไรสุทธิไตรมาส 2/60 ที่ 71 ล้านบาท ลดลง 78% YoY และ 51% QoQ หากไม่รวมขาดทุนจากสินค้าคงคลัง 432 ล้านบาท, ขาดทุนจากตราสารอนุพันธ์ 14 ล้านบาทและขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยน 12 ล้านบาท กำไรหลักจะอยู่ที่ 529 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 172% YoY และ 162% QoQ ในขณะที่กำไรสุทธิต่ำกว่าที่เราและตลาดคาด เนื่องจากการขาดทุนพิเศษที่สูงกว่าคาด แต่กำไรหลักสูงกว่าที่เราและตลาดคาด 25% เนื่องจากปริมาณขายที่สูงกว่าประมาณการและการบันทึกเครดิตภาษีเทียบกับคาดการณ์ภาระภาษีจ่าย

ประเด็นหลักผลประกอบการ

การขาดทุนพิเศษโดยเฉพาะอย่างยิ่งขาดทุนจากสินค้าคงคลังและ NRV จำนวนมากในไตรมาส 2/60 เทียบกับกำไรพิเศษในไตรมาส 2/59 และ ขาดทุนพิเศษจำนวนน้อยกว่าในไตรมาส 1/60 เป็นปัจจัยหลักเบื้องหลังการหดตัวของกำไรสุทธิ ในด้านการดำเนินงาน ปัจจัยสำคัญที่หนุนการเติบโตของกำไรหลัก ได้แก่ 1) ปริมาณขายเมทิลเอสเทอร์ (B100) ที่
สูงขึ้น (เพิ่มขึ้น 8% YoY และ 24% QoQ มาอยู่ที่ 85,879 ตัน), 2) ปริมาณขาย Fatty Alcohols (FA) ที่สูงขึ้น (เพิ่มขึ้น 7% YoY และ 39% QoQ เป็น 27,653 ตัน), 3) ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ FA ที่ขยายตัว (เพิ่มขึ้น 167% YoY และ 38% QoQ เป็น 584 เหรียญสหรัฐต่อตัน) และ 4) การบันทึกเครดิตภาษีเทียบกับภาระภาษีจ่ายในไตรมาส 1/60
ข้อกำหนดไบโอดีเซลที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นจาก B5 ในไตรมาส 1/60 มาเป็น B5 และ B7 ในไตรมาส 2/60 ส่งผลใหปริมาณขาย B100 ปรับตัวเพิ่มขึ้นอย่างแข็งแกร่ง QoQ ในขณะที่อุปสงค์ที่สูงขึ้นและผลกระทบที่การปรับราคาขายที่ลดลงช้ากว่าต้นทุนวัตถุดิบเป็นปัจจัยสำคัญที่ส่งผลให้ผลการดำเนินงานของ FA ดีขึ้น

แนวโน้ม

คาดว่ากำไรสุทธิไตรมาส 3/60 ของ GGC จะฟื้นตัว QoQ จากการขาดทุนจากสินค้าคงคลังที่ลดลงหรือไม่มีเลย ในขณะที่เราคาดว่ากำไรหลักจะขยายตัว YoY ซึ่งได้แรงหนุนจากปริมาณขาย B100 ที่เพิ่มขึ้น (การบังคับใช้ B7 เต็มไตรมาสเมื่อเทียบกับ 25 วันในไตรมาส 3/59) และ ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ B100 และ FA ที่เพิ่มขึ้น อย่างไรก็ตามเราคาดว่ากำไรหลักไตรมาส 3/60จะปรับตัวลดลง QoQ เนื่องจากส่วนต่างราคา FA ที่กลับเข้าสู่ภาวะปกติ ทั้งนี้ปริมาณขาย B100 ที่ปรับตัวสูงขึ้น QoQ น่าจะช่วยบรรเทาการปรับตัวลดลงของกำไรหลัก QoQ

สิ่งที่เปลี่ยนแปลง

แม้ว่ากำไรหลักรวม 6 เดือนของปี 2560 คิดเป็น 64% ของประมาณการกำไรปี 2560 ของเราที่ 1,135 ล้านบาท เรายังคงประมาณการกำไรไว้ตามเดิม เนื่องจากเราคาดว่ากำไรหลักครึ่งหลังปี 2560 จะกลับสู่ภาวะปกติ อย่างไรก็ตามเราปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 2560 ลง 45% มาอยู่ที่ 619 ล้านบาท เพื่อสะท้อนการขาดทุนพิเศษที่บันทึกในครึ่งแรกของ
ปี 2560 และปรับลดราคาเป้าหมาย ณ สิ้นปี 2560 ด้วยวิธีคิดลดกระแสเงินสด (DCF) มาอยู่ที่ 16.60 บาท (จาก 17 บาท)

คำแนะนำ

เราเชื่อว่ารคาหุ้นในปัจจุบันที่ปรับตัวช้ากว่ากลุ่มได้สะท้อนผลประกอบการไตรมาส 2/60 ที่อ่อนแอไปแล้ว GGC ซื้อขายอยู่ในระดับ PBV ปี 2560 ที่ 1.2 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยกลุ่มปิโตรเคมีในภูมิภาคที่ 1.8 เท่าและค่าเฉลี่ยกลุ่มโอลิโอเคมีในภูมิภาคที่ 1.7 เท่า การขยายตัวของปริมาณขายและส่วนต่างราคาจะช่วยหนุนกำไรหลักให้เติบโต YoY ไปจนถึงไตรมาส 4/60 และหนุนการเติบโตของกำไรหลักต่อไป ประมาณการอัตราเติบโตเฉลี่ยสะสมต่อปีของกำไรหลักอยู่ที่ 14% ในปี 2560-2562 เมื่อเทียบกับอัตราเติบโตเฉลี่ยสะสมต่อปีของกำไรโดยรวมของตลาดที่เพียง 8% นอกจากนี้ยังมีโอกาสในการปรับเพิ่มประมาณการจากปริมาณขายและ/หรือส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ที่สูงกว่าคาดและการลงทุนในอนาคต เรายังคงคำแนะนำ ซื้อ