TVO - ซื้อเก็งกำไร

ประเด็นการลงทุน

เราคิดว่าปัจจัยพื้นฐานของถั่วเหลืองมีแนวโน้มปรับตัวดีขึ้น เนื่องจากการคาดการณ์ความเสียหายของอุปทานถั่วเหลืองจากอาร์เจนติน่าเนื่องจากฝนที่ตกหนักมากกว่าคาด และปรากฎการณ์ลานีญ่าที่คาดว่าจะมาเร็วกว่าคาดในช่วงครึ่งหลังของปี 2559 โดยปรากฎการณ์ลานีญ่าที่มีแนวโน้มมา เร็วกว่าคาดอาจส่งผลให้ผลผลิตถั่วเหลืองของสหรัฐฯ ลดลงในช่วงครึ่ง
ของปี 2559 และเนื่องจากการคาดการณ์ว่าอัตรากำไรขั้นต้นของ TVO มีแนวโน้มอยู่ที่ 12.6% ในช่วงครึ่งแรกของปี 2559 เราจึงทำการปรับสมมติฐานอัตรากำไรขั้นต้นสำหรับทั้งปี 2559 เพิ่มขึ้นจาก 11.4% ไปเป็น 12.1% และปรับราคาเป้าหมายเพิ่มขึ้นอีก 9% (มาอยู่ที่ 30.50 บาท) เรายังคงคำแนะนำ ซื้อเก็งกำไร จากเหตุผลของส่วนต่างระหว่าง
ต้นทุนถั่วเหลืองและราคาขายกากถั่วเหลืองที่มีแนวโน้มกว้างมากขึ้น ในช่วงภาวะที่ราคาถั่วเหลืองในตลาดโลกยังคงอยู่ในช่วงขาขึ้นตั้งแต่ช่วงครึ่งหลังของปี 2559 จนถึงปี 2560

ส่องกล้องไตรมาส 1/59—กำไรหลักลดลงเล็กน้อย YoY

เราคาดกำไรสุทธิไตรมาส 1/59 ที่ 450 ล้านบาท ลดลง 10% YoY แต่เพิ่มขึ้น 129% QoQ หากไม่รวมรายการพิเศษในไตรมาส 1/59 ได้แก่ กำไรจากอัตราแลกเปลี่ยน 13 ล้านบาทและการพลิกกลับรายการตั้งสำรองด้อยค่าสินค้าคงคลัง 11 ล้านบาท กำไรหลักมีแนวโน้มอยู่ที่ 426 ล้านาท ลดลง 7% YoY แต่เพิ่มขึ้น 71% QoQ กำไรหลักที่อ่อนตัวลง YoY เนื่องจากการเพิ่มขึ้นของค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารอย่างก้าวกระโดดซึ่งเกี่ยวข้องกับค่าใช้จ่ายในการทำตลาด (ผ่านแคมเปญแจกเครื่องไอโฟนฟรีเพื่อกระตุ้นยอดขายน้ำมันถั่วเหลือง) ค่าใช้จ่ายพนักงาน และค่าขนส่ง กำไรหลักที่เพิ่มขึ้น QoQ เนื่องจากยอดขายที่เพิ่มขึ้นอัตรากำไรขั้นต้นที่พลิกฟื้นกลับมา และค่าใช้จ่ายด้านการตลาดที่ลดลงตามฤดูกาล 

เราคาดยอดขายไตรมาส 1/59 ที่ 7.1 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 2% YoY และ 5% QoQ ราคาขายเฉลี่ยของกากถั่วเหลืองมีแนวโน้มลดลง 2% YoY ในขณะที่ราคาขายเฉลี่ยน้ำมันถั่วเหลืองมีแนวโน้มลดลง 6% YoY ปริมาณขายกากถั่วเหลืองมีแนวโน้มเพิ่มขึ้น 7% YoY (จากการขยายตัวของการเลี้ยงไก่) ในขณะที่ปริมาณขายน้ำมันถั่วเหลืองมีแนวโน้มเพิ่มขึ้น
18% YoY (จากแคมเปญการแจกเครื่องไอโฟนฟรีและปริมาณผลผลิตปาล์มที่ลดลงอย่างมากเนื่องจากผลกระทบจากปรากฎการณ์เอลนินโญ่) เนื่องจากการลดลงของต้นทุนถั่วเหลือง 10% YoY (จากต้นทุนถั่วเหลืองราคาต่ำในไตรมาส 4/58) มากกว่าการลดลงของราคาขายกากถั่วเหลืองสำหรับในไตรมาสนี้ ส่งผลให้เราคาดว่าส่วนต่างระหว่างต้นทุนถั่วเหลืองและราคาขายกากถั่วเหลืองมีแนวโน้มขยายตัวเพิ่มขึ้น และอัตรากำไรขั้นต้นที่มีแนวโน้มเพิ่มขึ้นไปอยู่ที่ 12.1% ในไตรมาส 1/59 (เทียบกับ 11.6% ในไตรมาส 1/58 และ 9.8% ในไตรมาส 4/58) ปริมาณการนำเข้ากากถั่วเหลืองโดยตรงจากต่างประเทศที่ยังคงอยู่ในระดับต่ำถือว่าเป็นปัจจัยหนุนอัตรากำไรขั้นต้นให้เพิ่มขึ้นในไตรมาส 1/59 เช่นกัน


ปรับเพิ่มประมาณการกำไรสุทธิปี 2559-60 จากอัตรากำไรขั้นต้นที่เพิ่มขึ้น

เราคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นมีแนวโน้มขยายตัวไปอยู่ที่ 13% ในไตรมาส 2/59 เนื่องจากราคาขายกากถั่วเหลืองที่มีแนวโน้มเพิ่มขึ้น (เป็นไปในทิศทางกับราคาถั่วเหลืองในตลาดโลกที่ปรับเพิ่มขึ้น) ในขณะที่ครึ่งหนึ่งของถั่วเหลืองที่มีต้นทุนต่ำกว่าซึ่งได้ทำการซื้อล่วงหน้าตั้งแต่ไตรมาส 1/59 มีแนวโน้มบันทึกเป็นต้นทุนวัตถุดิบในไตรมาส 2/59 และเนื่องจากการคาดการณ์ว่าอัตรากำไรขั้นต้นในครึ่งแรกของปี 2559 มีแนวโน้มอยู่ที่ 12.6% และผลกระทบจากปรากฏการณ์ลานีญ่าที่เริ่มมีมากขึ้นซึ่งจะส่งผลให้ราคาถั่วเหลืองในตลาดโลกกลับมาเป็นช่วงขาขึ้นในปี 2560 เราจึงทำการปรับสมมติฐานอัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มขึ้นจาก 11.4% ไปเป็น 12.1% สำหรับในปี 2559 (เทียบกับเป้าหมายของบริษัทสำหรับอัตรากำไรขั้นต้นที่ 13% สำหรับทั้งปี 2559) และปรับเพิ่มขึ้นจาก 11.8% ไปเป็น 12.5% สำหรับในปี 2560 ส่งผลให้ประมาณการกำไรสุทธิปรับเพิ่มขึ้น 10% สำหรับในปี 2559 (มาอยู่ที่ 1.81 พันล้านบาท) และปรับเพิ่มขึ้น 9% สำหรับในปี 2560 (มาอยู่ที่ 1.96 พันล้านบาท) ราคาเป้าหมายซึ่งประเมินโดยวิธี PEG ปรับเพิ่มขึ้นอีก 9% (มาอยู่ที่ 30.50 บาท)

สต็อกถั่วเหลืองในตลาดโลกมีแนวโน้มตึงตัวมากขึ้นในช่วงครึ่งหลังของปี 2559

เราคาดรายงานตัวเลขสต็อกถั่วเหลืองของอาร์เจนติน่าและของทั้งโลกของกระทรวงเกษตรสหรัฐฯ มีแนวโน้มลดลงในเดือนพ.ค. เนื่องจากปริมาณฝนที่ตกมากกว่าปกติในอาร์เจนติน่า ส่งผลให้เกิดภาวะน้ำท่วมและความเสียหายของผลผลิตถั่วเหลืองซึ่งคาดว่าจะสูงถึง 2-5 ล้านตัน แต่ไม่ว่าอย่างไรก็ตามสต็อกถั่วเหลืองของทั้งโลกก็ยังคงอยู่ในระดับสูงอยู่ดี ภายใต้สมมติฐานของปรากฏการณ์ลานีญ่าที่อาจจะมาเร็วกว่าที่คาดในช่วงครึ่งหลังของปี 2559 ซึ่งอาจจะส่งผลให้ผลผลิตถั่วเหลืองของสหรัฐฯ ลดลงในช่วงปลูกเดือนพ.ค.-มิ.ย.และในช่วงเก็บเกี่ยวเดือนก.ย.-ต.ค. ดังนั้นเราจึงมองว่ากรอบใหม่ของราคาถั่วเหลืองในตลาดโลกมีแนวโน้มเพิ่มสูงขึ้นมาอยู่ที่ 9.2-11 เหรียญต่อบูเชล เราคิดว่ากรอบราคาถั่วเหลืองที่ 12-13 เหรียญต่อบูเชลดูแล้วเป็นไปได้ค่อนข้างยากภายใต้ภาวะที่สต็อกถั่วเหลืองในตลาดโลกยังคงอยู่ในระดับสูง และเชื่อว่าระดับราคาที่ 12-13 เหรียญต่อบูเชลจะเป็นไปได้ก็ต่อเมื่อสต็อกถั่วเหลืองในตลาดโลกต้องลดลงไปอีกอย่างน้อย 10 ล้านตันหรือมากกว่านั้น (จากระดับปัจจุบันของสต็อกถั่วเหลืองในตลาดโลกซึ่งอยู่ที่ 79 ล้านตัน)