BCP - ถือ

ประเด็นการลงทุน

ความคาดหมายกำไรหลักไตรมาส 1/59 อ่อนตัว จากการหยุดซ่อมบำรุงโรงงานและส่วนต่างราคาดีเซลที่หดตัว น่าจะจำกัดการปรับตัวขึ้นของราคาหุ้น รวมทั้งยังมีความเสี่ยงต่อกำไรปี 2559 จากการตั้งด้อยค่าหากราคาน้ำมันดิบยังคงทรงตัวอยู่ในระดับต่ำต่อไป อย่างไรก็ตามส่วนแบ่งกำไรจากธุรกิจผลิตไฟฟ้าจากพลังงานแสงอาทิตย์ กอปรกับมูลค่าหุ้นที่ถูก ซื้อขายอยู่ในระดับ PER ปี 2559 ที่เพียง 7.2 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาวที่ 10 เท่าอยู่ 0.6 ส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐาน รวมทั้งมีอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลที่ 6.2% (เมื่อเทียบกับค่าเฉลี่ยของกลุ่มโรงกลั่นอื่นในอาเซียนที่ 4.1%) น่าจะเป็นปัจจัยหนุนราคาหุ้นบ้าง

เราจึงยังคงแนะนำ “ถือ” ด้วยราคาเป้าหมาย ณ สิ้นปี 2559 ใหม่ที่ 35.00 บาท (ลดลงจาก 39 บาท) ซึ่งคำนวณด้วยวิธี SOTP ประกอบไปด้วย 29 บาทจากธุรกิจโรงกลั่นและค้าปลีก (อิงค่า PER ปี 2559 ที่ 9 เท่า เทียบเท่าค่าเฉลี่ยในกลุ่มเอเชีย) และ ราคาคำนวณด้วยวิธีคิดลดเงินสด (DCF) ที่ 6 บาท จากธุรกิจผลิตไฟฟ้าจากพลังงานแสงอาทิตย์ 

คาดกำไรหลักไตรมาส 4/58 ปรับตัวลดลงจากต้นทุนน้ำมันดิบที่เพิ่มขึ้น

เราคาด BCP จะรายงานกำไรสุทธิไตรมาส 4/58 ที่ 27 ล้านบาท พลิกกลับจากขาดทุนสุทธิในไตรมาส 4/57แต่ลดลง 94% QoQ หากไม่รวมผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมันที่ 1.4 พันล้านบาท, ผลขาดทุนจากการป้องกันความเสี่ยงราคาน้ำมันดิบ 330 ล้านบาท, การตั้งด้อยค่าสินทรัพย์ 230 ล้านบาท และกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยน 96 ล้านบาท กำไรหลักไตรมาส 4/58 จะอยู่ที่ 1,891 ล้านบาท ลดลง 12% YoY และ 13% QoQ โดยมีสาเหตุหลักมาจาก 1)ปริมาณน้ำมันดิบเข้ากลั่นที่ลดลง QoQ, 2)ค่าการกลั่นที่หดตัวลง YoY, 3) ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารที่เพิ่มขึ้น และ 4) ค่าใช้จ่ายภาษีที่เพิ่มขึ้นเมื่อเทียบกับการได้รับผลประโยชน์ภาษีในไตรมาส 4/57 อย่างไรก็ตามแนวโน้มกำไรเติบโตจากธุรกิจค้าปลีกน่าจะช่วยชดเชยผลประกอบการธุรกิจโรงกลั่นที่มีแนวโน้มอ่อนตัวได้บ้าง อย่างไรก็ตามกำไรจากธุรกิจผลิตไฟฟ้าจากพลังงานแสงอาทิตย์มีแนวโน้มเพิ่มขึ้น QoQ ตามฤดูกาล (ดู Figures 1 & 2) 

ทั้งนี้ค่าการกลั่นตลาดของ BCP ในไตรมาส 4/58 คาดดูด้อยกว่าค่าการกลั่นตลาดสิงค์โปร์ (ที่เพิ่มขึ้น 28% YoY และ 30% QoQ มาอยู่ที่ 8 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรล) และของโรงกลั่นอื่นในไทย จากต้นทุนน้ำมันดิบที่เพิ่มขึ้น (พรีเมี่ยมเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ 3 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรล เมื่อเทียบกับ 0.5 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรล ในไตรมาส 3/58) เป็นไปในทิศทางเดียวกันกับส่วนต่างราคาน้ำมันดิบเบรนท์-ดูไปที่ขยายตัว เนื่องจากรูปแบบโรงกลั่นของ BCP ต้องใช้น้ำมันดิบชนิดเบากว่าโรงกลั่นอื่นในไทย

ส่วนต่างราคาดีเซลที่อ่อนตัวและการหยุดซ่อมบำรุงโรงงาน จะเป็นปัจจัยกดดันกำไรหลักไตรมาส 1/59

ค่าการกลั่นตลาดสิงค์โปร์เฉลี่ยตั้งแต่ต้นไตรมาส 1/59 ถึงปัจจุบันยังคงอยู่ในช่วงขาขึ้นจาก 8 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรลในไตรมาส 4/58 มาอยู่ที่ 9.6 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรล หนุนโดยส่วนต่างราคาน้ำมันเบนซินที่ปรับเพิ่มขึ้นอย่างมาก (จากอุปสงค์ที่เพิ่มขึ้นท่ามกลางราคาขายปลีกที่ต่ำ) โดยส่วนต่างราคาน้ำมันเบนซินได้ทำสถิติสูงสุดใหม่ที่ 24.1 เหรียญต่อบาร์เรล ตั้งแต่ต้นไตรมาสถึงปัจจุบัน ซึ่งสูงกว่าค่าเฉลี่ยห้าปีย้อนหลังที่ 14.5 เหรียญต่อบาร์เรลในไตรมาสแรก แม้จะเป็นช่วงโลว์ซีซั่นก็ตาม ในทางกลับกันส่วนต่างราคาดีเซลเฉลี่ยหดตัวลงมาอยู่ที่ 9.7 เหรียญต่อบาร์เรลในตั้งแต่ต้นไตรมาส 1/59 ถึงปัจจุบัน ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยห้าปีย้อนหลังที่ 16.1 เหรียญต่อบาร์เรลในไตรมาสแรก แม้จะเป็นช่วงไฮซีซั่น

เนื่องจากกระบวนการกลั่นของ BCP จะมีสัดส่วนการผลิตน้ำมันดีเซลมากที่สุด ค่าการกลั่นตลาดไตรมาส 1/59 มีแนวโน้มอ่อนตัวลง 1.1 เหรียญสหรัฐต่อบาร์เรล QoQ จากไตรมาส 4/58 นอกจากนี้บริษัทยังมีแผนปิดซ่อมบำรุงโรงกลั่นเป็นเวลา 46 วันในไตรมาส 1/59 อีกด้วย ส่งผลให้กำไรหลักไตรมาส 1/59 มีแนวโน้มหดตัวลงทั้ง YoY และ QoQ