High season อาจไม่ช่วยหนุนกำไร
ประเด็นการลงทุน
เราปรับคำแนะนำลงเป็น “ขาย” เต็มมูลค่า (จาก ถือ) ซึ่งสวนทางกับคำแนะนำของ consensus เพราะเรามองว่าปัจจัยกดดันต่อราคาหุ้นในระยะ 6 เดือนข้างหน้ายังคงมีอยู่ จาก 1) กำไร 3Q15 แนวโน้มไม่ดีตามคาด 2) กำไรมีแนวโน้มอ่อนแอต่อเนื่องในช่วง 6 เดือนข้างหน้า เพราะ low season 3) มีแนวโน้มจะเห็นตลาดปรับคาดการณ์กำไรลงเพื่อสะท้อนยอดขายที่เติบโตน้อยกว่าคาด ดังนั้นเราปรับลดประมาณการกำไรปี 2015-16 ลง 9% และ 20% เหลือ 398 และ 439 ล้านบาท เพื่อสะท้อนยอดขายที่เติบโตต่ำกว่าคาด ราคาหุ้น SAPPE เทรดบน P/E 19.3 เท่า เราแนะนำเปลี่ยนตัวเล่นไปซื้อ ICHI ที่ถูกกว่าโดยเทรดบน P/E เพียง 16.5 เท่า
High season อาจไม่ช่วยหนุนกำไร ...
คาดกำไรหลัก 3Q15 ที่ 102 ล้านบาท (ลดลง 23%QoQ แต่เพิ่มขึ้น 15%YoY) เราคาดการชะลอตัวของการบริโภคฉุดให้ได้รับผลจาก high season น้อยกว่าคาด โดยเราคาดยอดขายที่ 821 ล้านบาท (เพิ่มขึ้นเพียง 3%QoQ และ 10%YoY) ด้านอัตรากำไรขั้นต้นคาดจะอยู่ในทรงตัวใกล้เคียงกับ 1H15 ที่ 41% แม้จะได้ประโยชน์จากสายการผลิตใหม่เข้ามา แต่จาก utilization rate ที่ลดลง เพราะยอดขายมีการเติบโตน้อยกว่ากำลังการผลิตที่เพิ่มขึ้น และมีการจัดโปรโมชั่นด้านราคา
... และกำลังจะเข้า low season ใน 2 ไตรมาสข้างหน้า
สำหรับผลประกอบการ 3Q15 ที่กำลังจะผ่านไป เรามองว่าแม้ผลประกอบการจะออกมาดี แต่จะอยู่ในการคาดการณ์ของตลาดแล้ว และราคาหุ้นจะยังถูกกดดันจาก แนวโน้มกำไรที่จะลดลงในช่วง 6 เดือนข้างหน้า จาก low season และมองว่าอัตรากำไรขั้นต้นอาจไม่สามารถเพิ่มขึ้นได้ เพราะยอดขายที่เติบโตจำกัดและการจัดโปรโมชั้น ซึ่ง SG&A ก็มีแนวโน้มเพิ่มขึ้นเพราะว่าค่าการตลาดที่บริษัทมีแผนจะใช้
ปรับลดประมาณการกำไร – สะท้อนยอดขายต่ำกว่าคาด
เราปรับลดประมาณการกำไรปี 2015-16 ลง 9% และ 20% เหลือ 398 และ 439 ล้านบาท ตามลำดับ (หลังจากที่มี earnings warning ในรายงานฉบับวันที่ 24/7/2015: “คาดกำไรดีตามปัจจัยฤดูกาล แต่หุ้นอาจวิ่งไม่ไกล”) โดยเราปรับลดสมมติฐานการเติบโตยอดขายในปีนี้ลง สำหรับยอดส่งออกเป็น 5% (เดิม 30%) และคงคาดการณ์การเติบโตยอดขายในประเทศที่ 0% ส่งผลให้ยอดขายรวมเติบโตเพียง 3% และ 12% ในปี 2015-16 ตามลำดับ ส่งผลให้ราคาเป้าหมาย แม้ปรับไปอิงคาดการณ์กำไรปี 2016 ก็ตาม ยังคงอยู่ที่ 28.50 บาท (อิง P/E 20 เท่า ซึ่งเทียบเท่ากลุ่ม)
ตลาดคาดหวังต่อผลประกอบการสูงเกินไป
เรามองว่าราคาหุ้นอาจถูกกดดันจากการปรับลดประมาณการของ consensus โดย Bloomberg’s Consensus คาดการณ์กำไรในปี 2015-16 ที่ 426 และ 526 ล้านบาท สูงกว่าที่เราคาดการณ์ราว 7% และ 20% ตามลำดับ ซึ่งเรามองว่าทั้งปี 2015-16 มีความเป็นไปได้สูงที่ผลประกอบการจะออกมาต่ำกว่าตลาดคาด เพราะว่าแนวโน้ม จะมีค่าใช้จ่ายการตลาดเพื่อกระตุ้นยอดขายค่อนข้างมาก และการทำโปรโมชั่นจะเป็นปัจจัยกดดันมาร์จิ้นให้ต่ำกว่าตลาดคาด รวมทั้งความเสี่ยงจากยอดขายอาจน้อยกว่าที่มีการประมาณการเพราะว่าการจัดตั้ง JV ในจีนยังไม่เสร็จสมบูรณ์
