ตกใจยอดขายต่อสาขาเดิมแย่กว่าคาด ส่งผลให้ปรับลดประมาณการกำไร
ประเด็นการลงทุน
เราได้ปรับคำแนะนำหุ้น M จาก “ซื้อ” เป็น “ถือ” ด้วยราคาที่คำนวณด้วยวิธีคิดลดเงินสด (DCF) ณสิ้นปี 2559 ที่ 60 บาทต่อหุ้น (สมมติฐาน WACC ที่ 9.2% และ terminal growth rate ที่ 2.0%) ทั้งนี้ความเสี่ยงต่อผลประกอบการที่เพิ่งเกิดจากยอดขายต่อสาขาเดิมในธุรกิจร้านอาหาร เอ็มเคและยาโยอิ ปรับตัวลง YoY อย่างมีนัยสำคัญในไตรมาส 3/2558 ซึ่งเรามองว่ามีความเป็นไปได้ยากพอสมควรที่จะกลับมาฟื้นตัวได้เร็วได้ในระยะสั้น โดยตลาดน่าจะมีมุมมองที่ในทิศทางเดียวกับเราในด้านการปรับลดผลประกอบการและกำไรใน 2H15 และปี 2559 ลง อย่างไรก็ตามการจ่ายเงินปันผลอย่างสม่ำเสมอจะช่วยปกป้องโอกาสที่หุ้นจะรปรับตัวลงแรงมากของราคาหุ้นได้
ตกใจด้านลบต่อยอดขายสาขาเดิมที่หดตัวรุนแรง…
ยอดขายสาขาเดิมของ 2 แบรนด์หลักได้ปรับตัวลงอย่างมาก YoY ในระหว่างเดือน ก.ค. – ส.ค. ซึ่งเป็นที่น่าผิดหวังของเราและตลาด โดยยอดขายสาขาเดิมของร้านอาหารเอ็มเคลดลง 5% YoY ในเดือนก.ค. 17% ในเดือน ส.ค. และมากกว่า 10% ในเดือน ก.ย. ส่วนยอดขายสาขาเดิมของร้านอาหารยาโยอิปรับตัวลง 1% YoY ในเดือน ก.ค. และ 10% ในเดือน ส.ค. เปรียบเทียบกับที่เติบโตขึ้นYoY ในไตรมาส 4/2557-1/2558 ซึ่งปัจจัยหลักที่ส่งผลให้ยอดขายสาขาเดิมอ่อนตัวลงนั้นมาจากทั้งการบริโภคในประเทศที่อ่อนตัวลง รวมทั้งการแข่งขันระหว่างผู้ประกอบการด้านอาหารที่เพิ่มขึ้นมาก
…ส่งผลให้ปรับลดประมาณการ
เราได้ปรับประมาณการกำไรหลักปี 2558 ลง 12% เหลือ 2 พันล้านบาท และ ปี 2559 ลง 17% เหลือ 2.2 พันล้านบาท รวมทั้งปรับยอดขายปี 2558 ลง 10% และ ปี 2559 ลง 13% เพื่อสะท้อนการปรับประมาณการยอดขายสาขาเดิมลง (จากประมาณการอัตราการเติบโตยอดขายสาขาเดิมของร้านอาหารเอ็มเคปี 2558 เดิมที่ 2.0% มาอยู่ที่ติดลบ 0.6% และของร้านอาหารยาโยอิ จาก 2.0% มาอยู่ที่เติบโตเพียง 0.5%; สำหรับปี 2559 เราตั้งสมมติฐานยอดขายสาขาเดิมของร้านอาหารเอ็มเคหดตัว 1.0% และประมาณการอัตราการเติบโตยอดขายสาขาเดิมของร้านอาหารยาโยอิที่ 1.0% ) ทั้งนี้ในปี 2558 เอ็มเคได้ขยายสาขาเพิ่ม 17 สาขา และยาโยอิเพิ่ม 13 สาขา ซึ่งคิดเป็นการเติบโของสาขาที่ 4% สำหรับเอ็มเค และ 10% สำหรับยาโยอิ ทั้งนี้เราได้ปรับประมาณการอัตรากำไรหลักลดลง0.4% มาอยู่ที่ 13.9% ในปี 2558 (สมมติฐานที่ 14.1% ในปี 2559) เพื่อสะท้อนการปรับลดอัตรากำไรขั้นต้นและเพิ่มสัดส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อยอดขายที่เพิ่มขึ้น ในขณะที่โมเดลของเราชี้ให้เห็นว่าผลประกอบการกำไรปี 2558 ทรงตัว YoY และเพิ่มขึ้นเพียง 5% ในปี 2559
แนวโน้มกำไรไตรมาส 3/2558-4/2558 อ่อนตัว
เราคาดกำไรหลักไตรมาส 3/2558 อยู่ที่ 420 ล้านบาท ลดลง 20% YoY และ 19% QoQ รวมทั้งยอดขายของสาขาเดิมลดลง 11% YoY สำหรับ MK และ 3% สำหรับยาโยอิ จากรายได้รวมที่ลดลง 5% มาอยู่ที่ 3.6 พันล้านบาท อัตรากำไรหลักคาดลดลง 0.8% YoY อยู่ที่ 11.0% เพราะการอ่อนตัวของรายได้ ทั้งนี้เรามองว่ายอดขายของสาขาเดิมน่าจะไม่สามารถฟื้นตัวกลับมาได้อย่างมีนัยสำคัญในไตรมาส 4/58 โดยเฉพาะ MK ซึ่งคิดเป็น 86% ของรายได้รวม ดังนั้นกำไรไตรมาส 4/2558 จึงมีแนวโน้มทรงตัว YoY แม้จะเป็นช่วงเทศกาลเฉลิมฉลองก็ตาม อย่างไรก็ตามบริษัทวางแผนที่จะปรับเพิ่มราคาขายในช่วงไตรมาส 4/58 เพื่อลดปัญหาปริมาณขายที่ต่ำลง แต่เราคาดว่าราคาจะปรับขึ้นได้เพียง 1-2% YoY เทียบกับ 4% ในปี 2557
คาดไม่ส่งผลกระทบต่อการจ่ายปันผลในระยะกลาง
แม้ว่าอัตราการเติบโตของผลประกอบการในช่วงครึ่งปีหลังปี 2558 และ ปี 2559 จะไม่ตื่นเต้นนัก แต่ปัจจัยดังกล่าวไม่มีผลกระทบต่อความสามารถในการรจ่ายเงินปันผลมากนักเนื่องจากมีสถานะทางการเงินและงบดุลที่ค่อนข้างแข็งแกร่งมาก บริษัทน่าจะยังคงรักษาสถานะเงินสดส่วนเกินและเงินสดสุทธิที่ 8 พันล้านบาทไว้ได้ต่อเนื่องในระยะกลาง โดยเรายังคงคาดเงินปันผลจ่ายต่อหุ้นจะอยู่ที่ 1.0 บาท จากการดำเนินงานในช่วงครึ่งหลังปี 2558 บนสมมติฐานอัตราการจ่ายเงินปันผลที่ 85% ในปี 2558 (คิดเป็นอัตราผลตอบแทนปันผลเบื้องต้นอยู่ที่ 1.7% และอัตราผลตอบแทนเฉลี่ยต่อปีอยู่ที่ 3.5%) และ 2.16 บาทในปี 2559 บนสมมติฐานอัตราการจ่ายเงินปันผลที่ 90% (คิดเป็นอัตราผลตอบแทนเงินปันผลต่อปีที่ 3.7%)
