แนวโน้มครึ่งปีหลังซบเซาลง
ประเด็นการลงทุน
เราปรับคำแนะนำ AMATA จาก “ซื้อเก็งกำไร” เป็น “ถือ” ด้วยราคาเป้าหมายใหม่ที่ 14 บาท (จาก 23.20 บาท) โดยรวมเราปรับประมาณการยอดขาย (presales) ของปี 58 เหลือ 800 ไร่ และกำไรหลักปี 58 และ 59 เหลือ 982 ล้านบาท และ 1,334 ล้านบาท ตามลำดับ ประมาณการของเราในครึ่งหลังปี 58 ต่อ AMATA นั้นได้เปลี่ยนแปลงไป เนื่องจากแนวโน้มยอดขายของครึ่งหลังปี 58อ่อนตัวลง และ โครงการใหม่ในเวียดนามถูกเลื่อนออกไป รวมถึงการอ่อนตัวลงของกลุ่มอุตสาหกรรมไทยอีกด้วย แม้หุ้น AMATA VN ยังมีแผนที่จะ IPO ในไตรมาส 4/58 ตามเป้า แต่มูลค่าเพิ่มต่อ AMATA นั้นน้อยกว่าที่คาดไว้ อย่างไรก็ตามเราเชื่อว่าราคาจะไม่ปรับลงกว่านี้แล้ว เนื่องจากสัดส่วนราคาต่อมูลค่าทรัพย์สินของบริษัดณตอนนี้ต่ำมาก พร้อมทั้งส่วนแบ่งรายได้จากการให้บริการสาธารณูปโภคที่คาดจะเพิ่มขึ้น 16% ถึง 34%ของผลกำไรสุทธิในปีนี้
แนวโน้มยอดขายที่ดินแย่ลง
แม้ยอดขายในครึ่งแรกปี 58 YoY ของ AMATA จะฟื้นตัวได้ดี แต่หลังจากใด้เข้าพบกับผู้บริหารของ AMATA และกระทรวงที่เกี่ยวข้องกับอุตสาหกรรมไทยทั้งหมดนั้น เราเชื่อว่ายอดขายในครึ่งหลังปี 58 จะอ่อนตัวลง เราเริ่มสังเกตแล้วว่าโครงการสนับสนุนจากภาครัฐเพื่อการลงทุนของบริษัทต่างประเทศ (foreign direct investment) และโครงการ Long Than ในเวียดนามของ AMATA นั้นจะไม่เกิดขึ้นภายในปีนี้อย่างแน่นอน จากสภาวะเศรษฐกิจทั่วโลกที่ยังชะลอตัว ประกอบกับความไม่แน่นอนของนโยบายจากภาครัฐด้านการสนับสนุนโครงการอุตสาหกรรม ลูกค้าที่มาติดต่อบริษัทก็ยังคงไม่มีการเข้าซื้อ นักลงทุนไม่มีปัจจัยหนุนให้ลงทุนในตอนนี้ ทั้งนี้ เราจึงปรับประมาณการยอดขายของ AMATA ปีนี้ เหลือ 800 ไร่ ซึ่งนับเป็นสัดส่วน 20% ต่ำกว่าประมาณการของ ตลาดที่ 1000 ไร่
ธุรกิจในเวียดนามไม่เป็นไปตามที่คาด
จนถึงวันนี้ AMATA VN วางแผนที่จะออกหุ้นใหม่ 16.7% เท่าั้นั้นในไตรมาส 4/58 โดยหาก AMATA ไม่ขายหุ้นออกในการ IPO เราคาดว่ากำไรพิเศษของปี 2558 จะอยู่แค่เพียง 400 ล้านบาท จากการขายโรงงานเข้ากองรีทส์ REIT การประเมินมูลค่าหุ้นด้วยวิธี sum-of-the-parts ชี้ให้เห็นว่าการ IPO ไม่มีแนวโน้มที่จะเพิ่มมูลค่าห้นให้กับบริษัทแม่ มูลค่าหุ้น IPO น่าจะถูกชดเชยได้หมดจากผลกระทบจาก Dilution จากการออกหุ้นใหม่ นอกจากนี้การเปิดให้จองซื้อครั้งแรกของโปรเจ็ค Long Than จะเริ่มเปิดจองในครึ่งปีหลังปี 2559 นี่เป็นปัจจัยสำคัญในการปรับลงประมาณการในเป้ายอดขายของเราที่ 1,100 ไร่
มูลค่าการชำระบัญชีและรายรับอย่างต่อเนื่องช่วยหนุนราคาหุ้น
แม้ว่าแนวโน้มธุรกิจของ AMATA จะอ่อนตัวลง แต่ downside ต่อราคาห้นยังคงถูกจำกัด ปัจจุบันหุ้นซื้อขายกันอยู่ที่ PBV ปี 2558 ที่ 0.9 เท่า โดยมีเพียงครั้งเดียวที่ราคาหุ้นซื้อขายกันต่ำกว่ามูลค่าตามบัญชี (book value) คือในช่วงวิกฤตซับไพร์ม (ต.ค. 2551-ก.ค. 2552) นอกจากนี้มูลค่ารวมสินทรัพย์ของบริษัท (ซึ่งรวมหนี้สินสุทธิแล้ว) อยู่ที่ 18.40 บาท/หุ้น โดยหากพิจารณาผลประกอบการของบริษัท เราคาดรายได้จากการโอนที่ดินในช่วงครึ่งปีหลังปี 2558น่าจะขยายตัว HoH รายได้สาธรณุปโภคและการบริการน่าจะเพิ่มขึ้นประมาณ 8% และส่วนแบ่งกำไรจากธุรกิจพลังงานน่าจะเพิ่มขึ้น 22% ํYoY ในปี 2558 โรงไฟฟ้า SPP แห่งที่เจ็ดของบริษัท (ซึ่งมีกำลังการผลิต 120 เมกะวัตต์,ถือหุ้น 27%) จะเริ่มดำเนินงานเชิงพาณิชน์ในเดือนพ.ย. 2558 โดยเราคาดรายรับที่ต่อเนื่องดังกล่าวน่าจะคิดเป็น 34% ของกำไรสุทธิในปีนี้
