การขยายกิจการคือปัจจัยสำคัญ
เราเริ่มต้นบทวิเคราะห์ HMPRO อีกครั้งด้วยคำแนะนำ "ซื้อ" อิงจากมูลค่าพื้นฐาน 9.30 บาท อิงวิธีคิดลดเงินสด (DCF) ซึ่งคิดเป็น PER ปี 2558 ที่ 34.1 เท่า โดยเราคาดว่ากำไรจากธุรกิจหลักของ HMPRO จะโตขึ้น 15.0% ในปี 2558 และที่อัตราการเติบโตเฉลี่ยต่อปี (CAGR) รอบ 3 ปีที่ 15.5% นอกจากนี้ แม้ว่าจะมีคาดการณ์ตัวเลข SSSG ที่ชะลอตัวลง แต่คาดว่ากำไรจะยังมีแรงหนุนมาจาก: 1) การขยายสาขาต่อเนื่อง 2) รายได้ค่าเช่าที่แข็งแกร่ง และ 3) กำไรครั้งแรกจากหน่วยธุรกิจ MEGAHome ในปีนี้ ทั้งนี้ราคาปิดล่าสุดสะท้อน PER ล่วงหน้าที่น่าดึงดูดที่ 29.3 เท่า เทียบกับค่าเฉลี่ยระยะยาวของบริษัทที่ 31.0 เท่า
มีการขยายกิจการอย่างต่อเนื่อง ณ ช่วงสิ้นปี 2557 เครือข่ายของ HMPRO มีจำนวน 76 สาขาทั่วประเทศ โดยมีสาขา Homepro 71 สาขา MEGAHome 4 สาขาในประเทศไทย และ Homepro 1 สาขาในมาเลเซีย สำหรับปี 2558 HMPRO มีแผนการที่จะเพิ่มสาขา Homepro อีก 8 สาขา และ MEGAHome อีก 4 สาขา นอกจากนี้ HMPRO จะเปิดสาขาในกลุ่มระดับที่ 2 และ 3 ในต่างจังหวัดโดยการเปิดตัว Homepro รูปแบบใหม่ที่มีขนาดเล็กกว่าเดิม ทั้งนี้ ผู้บริหารเชื่อว่ารูปแบบสาขาที่เล็กกว่าเดิมจะสอดคล้องกับอำนาจการซื้อในเฉพาะพื้นที่มากกว่า โดยเรามีมุมมองเชิงบวกต่อกลยุทธ์ดังกล่าว เนื่องจากการแข่งขันในตลาดเหล่านี้ คาดว่าจะมีระดับที่ค่อนข้างต่ำ ซึ่งจะช่วยลดความกังวลต่อแผนการขยายกิจการของ HMPRO
คาดว่า MEGAHome จะมีกำไรในปีนี้ HMPRO คาดว่าหน่วยธุรกิจ MEGAHome จะมีความสามารถในการทำกำไรในปี 2558 จากแรงหนุนด้านความประหยัดต่อขนาด (economies of scale) และการตอบรับที่ดีจากกลุ่มลูกค้าเป้าหมายตั้งแต่เปิดตัวในปี 2556 โดย MEGAHome มีสัดส่วนราวๆ 5% ต่อรายได้ของ HMPRO ในปี 2557 แม้ว่ายอดขายนี้จะมีอัตรากำไรขั้นต้น (GPM) ที่ต่ำ แต่ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) ของ MEGAHome ก็มีระดับที่ต่ำกว่าเช่นกัน และเราคาดว่าหน่วยธุรกิจนี้ท้ายที่สุดแล้ว จะมีอัตรากำไรสุทธิ (NPM) ที่ระดับใกล้เคียงกับ Homepro ได้ เราจึงมองว่า MEGAHome เป็นปัจจัยขับเคลื่อนด้านการเติบโตในระยะยาว
สัญญาณที่ดีจากสาขาแรกในมาเลเซีย HMPRO ได้เปิดตัวสาขาแรกในมาเลเซียในช่วงเดือน พ.ย. 2557 โดยผู้บริหารกล่าวว่ายอดขายจากสาขาดังกล่าวแตะระดับราวๆ 50 ลบ. ในปี 2557 ซึ่งสอดคล้องกับประมาณการของเรา โดยเมื่อเทียบกับตลาดไทย จะทำให้ตลาดมาเลเซียมีภาพรวมความสามารถแข่งขันที่น้อยกว่า และคาดว่าจะสร้างอัตรากำไรที่สูงกว่า เนื่องจากกลุ่มผลิตภัณฑ์กำลังได้รับความนิยมอยู่ ซึ่งรวมถึงสินค้า ตกแต่งบ้าน และสินค้าในครัวเรือน ซึ่งมีอัตรากำไรที่สูงกว่าเมื่อเทียบกับสินค้าอื่นๆ อย่างไรก็ตาม มูลค่ายอดขายเฉลี่ยยังคงต่ำ ซึ่งเป็นปกติสำหรับสาขาเปิดใหม่ ทั้งนี้ผู้บริหารคาดว่าสาขาดังกล่าวจะปรับตัวดีขึ้น เนื่องจากลูกค้ามีความคุ้นเคยกับรูปแบบธุรกิจมากขึ้น ซึ่งคาดว่าจะเกิดขึ้นในเร็วๆ นี้
คาดการณ์ CAGR ของกำไรช่วงปี 2558-60 ที่ 15.5% คาดว่ารายได้ของ HMPRO จะโตขึ้น CAGR 15.7% ในปี 2558-60 อย่างไรก็ตาม สัดส่วนที่สูงขึ้นจาก MegaHome ก็คาดว่าจะส่งผลให้ GPM โดยรวมลดลงเหลือ 27.2% และ 26.8% ในช่วงปี 2558-59 จาก 27.8% ในปี 2557 ในอีกด้านหนึ่งด้วย economies of scale ที่ดีขึ้น จึงคาดว่า SG&A ของ HMPRO จะปรับดีขึ้นเป็น 22.3% และ 22.0% ในปี 2558-59 ตามลำดับจาก 22.5% ในปี 2557 ปัจจุบันเราคาดการณ์ CAGR ของกำไรจากธุรกิจหลักในช่วงปี 2558-60 ที่ 15.5% ทั้งนี้ผู้บริหารชี้แนะตัวเลข SSSG ปี 2558 ที่ 3-4% จากคาดการณ์การฟื้นตัวเล็กน้อยของเศรษฐกิจปี 2558 ซึ่งเราคาดว่าจะเกิดขึ้นในช่วงครึ่งหลังของปี 2558
มูลค่าพื้นฐานปี 2558 ที่ 9.30 บาท เราคำนวณมูลค่าพื้นฐานของ HMPRO ที่ 9.30 บาท อิงวิธี DCF ด้วย ต้นทุนถัวเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักของเงินทุน (WACC) ที่ 8.9% คิดเป็น PER ปี 2558 ที่ 34.1 เท่า และเหนือค่าเฉลี่ยระยะยาว 0.5SD ปัจจุบัน HMPRO ซื้อขายที่ PER ปี 2558 ที่ 29.3 เท่าเทียบกับค่าเฉลี่ยระยะยาวของบริษัทที่ 31.0 เท่า ทั้งนี้เราเห็นถึง upside ที่อาจจะเกิดขึ้นต่อมูลค่าพื้นฐานปี 2558 ของเราที่ 17.0%
