Inorganic Growth เพิ่มมูลค่าหุ้น
ซื้อธุรกิจใหม่ เพิ่มกำไรรวมเกือบเท่าตัว
EFORL รายงานการเข้าซื้อกิจการวุฒิศักดิ์คลินิกในครั้งนี้ว่าจะเข้าถือหุ้นในบริษัท วุฒิศักดิ์ คลินิก อินเตอร์กรุ๊ป (WCIG) ผ่านบริษัทย่อยที่ตั้งขึ้นมาใหม่ ซึ่ง EFORL จะถือครองหุ้นในสัดส่วน 60% โดยมีกองทุน Solaris ถือหุ้นในสัดส่วน 15% และผู้บริหารเดิมของ WCIG จะถือหุ้นในสัดส่วน 35% ในส่วนที่เหลือ เรามีมุมมองเป็นบวกต่อการเติบโตผ่านการซื้อกิจการ (Inorganic Growth) ในครั้งนี้เนื่องจากการเข้ามาของวุฒิศักดิ์ซึ่งเป็นธุรกิจในด้านความงามที่มีการเติบโตของรายได้และกำไรสูงจะทำให้ EFORL สามารถสร้างกำไรได้อย่างก้าวกระโดดในปี 2558 หลังจากการควบรวมกิจการเสร็จสิ้น โดยในเบื้องต้นเราประเมินกำไรสุทธิรวมที่ 589 ล้านบาท เติบโตกว่า 90% จากประมาณการกำไรปี 2557 ที่ 307 ล้านบาท
ไม่มีการเพิ่มทุนในการซื้อวุฒิศักดิ์
EFORL เลือกเข้าซื้อหุ้น WCIG ผ่านการกู้ยืมจากสถาบันการเงินแทนการเพิ่มทุนหรือการแลกหุ้น ซึ่งจะไม่ทำให้เกิด Dilution Effect กับผู้ถือหุ้นเดิม โดยการซื้อกิจการครั้งนี้ดีกว่าที่เราและตลาดคาดไว้ก่อนหน้าว่าผู้บริหารอาจจำเป็นต้องเพิ่มทุนเพื่อแลกกับการทำ Share swap นอกจากนี้ เรามองว่าการที่ EFORL ใช้เงินทุนจากการกู้ยืม (Debt Financing) จะช่วยทำให้อัตราผลตอบแทนส่วนผู้ถือหุ้น (ROE) ในปี 2558 เพิ่มขึ้นเป็น 47% เพิ่มจาก 27% ในปีนี้ที่บริษัทยังไม่มีผลประกอบการของ WCIG และมากกว่าค่าเฉลี่ย ROE ของผู้ประกอบการในกลุ่มค้าปลีกที่ 20%
ราคาไม่แพงเทียบกับการทำกำไร
แม้ว่ามูลค่าที่ EFORL เข้าไปซื้อหุ้น WCIG จะอยู่ที่ราคาต่อมูลค่าทางบัญชี (P/BV) สูงถึง 4.9 เท่า แต่หากมองในแง่ของราคาต่อกำไรแล้วจะคิดเป็นราคาต่อกำไรต่อหุ้น (P/E) ที่ 8.4 เท่า (อิงจากกำไรสุทธิปี 2556) ซึ่งถือว่าไม่แพงเมื่อเทียบกับค่า P/E ปัจจุบันของ EFORL ที่อยู่สูงถึง 55.7 เท่า ขณะที่เรามองกำไรสุทธิของ WCIG มีแนวโน้มเพิ่มขึ้นตามการขยายสาขาเพิ่มเติมทั้งในและต่างประเทศ ดังนั้นหากมองในแง่ของการทำกำไรแล้ว การเข้าถือหุ้นครั้งนี้นับว่าคุ้มค่ากับเงินลงทุนที่จ่ายไป
มูลค่าเหมาะสมใหม่ 2.05 บาท
เราประเมินมูลค่าเหมาะสมใหม่ของ EFORL โดยรวมประมาณการส่วนเพิ่มจากการรับรู้ผลประกอบการของวุฒิศักดิ์คลินิก ในสัดส่วน 60% ตั้งแต่ปี 2558 เป็นต้นไป ทำให้ได้มูลค่าเหมาะสมเพิ่มขึ้น 2.05 บาท (จากเดิม 1.16 บาท) เราประเมินโดยใช้ PE Multiple 32 เท่า (ค่าเฉลี่ย PE ของกลุ่มธุรกิจโรงพยาบาล ค้าปลีก และอุปกรณ์เครื่องมือแพทย์ในต่างประเทศ) เรามองว่าราคาหุ้นทีได้ปรับขึนมาก่อนหน้านีได้สะท้อนมูลค่าของกิจการวุฒิศักดิ์ไปบางส่วนแล้ว ทำให้เหลืออัพไซด์เพียง 10% จากมูลค่าเหมาะสม อย่างไรก็ดี เราอาจต้องมีการประเมินมูลค่าเหมาะสมของ WCIG หลังจากมีการเปิดเผยรายละเอียดแผนธุรกิจในอนาคตของ EFORL เราแนะนำ “เก็งกำไร”
