ต่ำกว่าตลาดคาด แต่ใกล้เคียงกับประมาณการของเรา
BANPU รายงานกำไร 645 ล้านบาทสำหรับไตรมาส 4/56 ลดลง 32% QoQ และ 57% YoY ผลประกอบการเป็นไปตามคาดแต่ต่ำกว่าประมาณการของตลาด 24% กำไรหลักอยู่ที่เพียง 109 ล้านบาท ลดลง 92% QoQ และ 85% YoY ซึ่งถือว่าเป็นไตรมาสที่ต่ำที่สุดในรอบ 10 ปี ราคาขายเฉลี่ยของ ITMG ลดลง อัตรากำไรขั้นต้นของ CEY และ ITMG ปรับตัวลดลง และส่วนแบ่งกำไรจาก BLCP ลดลงเช่นกัน (เนื่องจากการปิดซ่อมบำรุงโรงงาน)
ประเด็นหลักจากผลประกอบการ
BANPU บันทึกกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนก้อนใหญ่จากเงินบาทอ่อนค่าเทียบกับสกุลเงินดอลลาร์ (บริษัทใช้เงินดอลลาร์เป็นเงินสกุลหลัก) แต่ผลการดำเนินงานหดตัวลง โดยราคาขายเฉลี่ยของ ITMG ลดลงต่อเนื่องเป็น 70.9 เหรียญต่อตัน จาก 72.6 เหรียญต่อตันในไตรมาส 3/56 ขณะที่อัตรากำไรขั้นต้นปรับตัวลดลงเหลือ 35% จาก 38% ในไตรมาส 3/56 อัตรากำไรขั้นต้นของ CEY ลดลง 400 bps QoQ เป็น 25% แต่ราคาขายเฉลี่ยทรงตัวที่ 70.5 เหรียญออสเตรเลียต่อตันเทียบกับ 70.9 เหรียญออสเตรเลียต่อตันในไตรมาส 3/56 ตรงกันข้ามธุรกิจถ่านหินในจีนปรับตัวดีขึ้น โดยกำไรสุทธิอยู่ที่ 8.8 ล้านเหรียญจาก 3 ล้านเหรียญในไตรมาส 3/56 ในส่วนของธุรกิจไฟฟ้า การปิดซ่อมบำรุงของ BLCP กดดันส่วนแบ่งของกำไร BANPU ลดลงมาอยู่ที่เพียง 8.5 ล้านเหรียญจาก 27 ล้านเหรียญไตรมาส 3/56 แต่ส่วนแบ่งกำไรของธุรกิจไฟฟ้าในจีนเติบโตมาอยู่ที่ 5.2 ล้านเหรียญจาก 3 ล้านเหรียญในไตรมาส 3/56
แนวโน้ม
แม้ว่าผลประกอบการไตรมาส 4/56 เป็นที่น่าผิดหวัง ในมุมมองของเรา ไตรมาส 1/57 มีแนวโน้มอัพไซด์ แม้ราคาถ่านหินปรับตัวลดลงในช่วงที่ผ่านมา เราคาดราคาขายเฉลี่ย ITMG จะยังทรงตัวอยู่ในระดับเดียวกับในไตรมาส 4/56 การที่ราคาถ่านหินปรับตัวเพิ่มขึ้นตามฤดูกาลในระหว่างไตรมาส 4/56 ทำให้ในปีนี้บริษัทสามารถทำสัญญาขายที่ราคาสูงกว่าราคาฐาน นอกจากนี้ส่วนแบ่งกำไรจาก BLCP จะเพิ่มขึ้นจากการกลับมาดำเนินงานตามปกติของโรงงาน
สิ่งที่เปลี่ยนแปลงไป
เพื่อให้สอดคล้องกับการปรับประมาณการ NEWC ของ Morgan Stanley เป็น 84 เหรียญต่อตันจาก 90 เหรียญต่อตัน เราได้ปรับลดประมาณการกำไรสุทธิหลังภาษีของเราปี 2557 ลง 17% เป็น 3,862 ล้านบาท การปรับประมาณการดังกล่าวยังสะท้อนการเปลี่ยนวิธีการทางบัญชีสำหรับราคาเฉลี่ยต่อหน่วยตลอดสัญญาการซื้อขายไฟฟ้าของ BLCP ซึ่งจะทำให้กำไรอ่อนแอลง จากมาตรฐานบัญชีใหม่ ผู้ผลิตไฟฟ้าอิสระ (IPP) ทุกรายจะต้องเปลี่ยนวิธีการรับรู้ราคาเฉลี่ยต่อหน่วยภายใต้สัญญาการซื้อขายไฟฟ้ากับ กฟผ. ใหม่ จากเดิมที่รับรู้รายได้ต่อหน่วยค่อนข้างสูงในช่วงเริ่มต้นของสัญญา เป็นวิธีแบบเส้นตรง โดยเริ่มใช้เมื่อเดือนม.ค.ที่ผ่านมา ดังนั้นผู้ผลิตไฟฟ้าที่สัญญาซื้อขายไฟฟ้าซึ่งยังไม่ถึงครึ่งทางของอายุสัญญาจะปรับลดอัตราค่าไฟฟ้าลง (แต่ผู้ผลิตไฟฟ้าที่อายุสัญญาซื้อขายไฟฟ้าใกล้จะหมดจะปรับเพิ่มอัตราค่าไฟฟ้าขึ้น) ที่ซึ่ง BLCP ดำเนินงานมาเป็นเวลาแค่ 6 ปี
คำแนะนำ
ราคาถ่านหินที่ปรับตัวลดลงและแนวโน้มการปรับลดประมาณการกำไรของตลาดฯ จะกดดันแนวโน้มอัพไซด์ต่อราคาหุ้นในระยะสั้น แต่เนื่องจากราคาหุ้นของ BANPU ที่ค่อนข้าง underperform ซึ่งเป็นไปตามราคาถ่านหินที่อ่อนแอ ส่งผลให้สัดส่วนความเสี่ยงต่ออัตราผลตอบแทนสูงขึ้น ขณะนี้หุ้นซื้อขายที่ PBV ณ สิ้นปี 2557 ที่เพียง 0.8 เท่า และจากมุมมองของ Morgan Stanley ที่ว่าราคาถ่านหินมีแนวโน้มฟื้นตัวขึ้น โดยจะอ่อนตัวลงในช่วงครึ่งแรกของปี 2557 และจะปรับตัวเพิ่มขึ้นในช่วงครึ่งหลังของปี 2557 (ดูรายงาน “Transition to recovery” ในวันที่ 20 ก.พ.2557)
