คาดว่าจะมีแรงกดดันจากอัตรากำไร
จากงาน non-deal road show ที่ฮ่องกง BGH แสดงให้เห็นว่ามีแผนการขยายกิจการในระยะยาวที่ชัดเจน แต่ก็มีประเด็นที่น่ากังวลคือความกดดันต่ออัตราการทำกำไรในระยะสั้น โดยผู้บริหารแนะแนวทางว่าการเติบโตของรายได้และ EBITDA มาร์จินในปี 2556-2558 จะออกมาต่ำกว่าคาด เราจึงปรับลดประมาณการ EPS ในปี 2556-2561 ลง 10-20% และปรับลดราคาเป้าหมายอิงวิธี DCF เป็น 145 บาท (จาก 182 บาท) ทั้งนี้เราชอบกลยุทธ์ระยะยาวของ BGH แต่ได้ปรับลดคำแนะนำจาก “ซื้อ” เป็น “ถือ” เนื่องจากความไม่แน่นอนต่อภาพรวมกำไรยังคงเป็นแรงกดดันต่อราคาหุ้น
รายได้ : BGH ตั้งเป้าอัตราการเติบโตของรายได้ในปี 2556 ที่ 11% ซึ่งสอดคล้องกับประมาณการของเรา โดยเราคาดถึงอัตราการเติบโตของรายได้ต่อปีสำหรับปี 2557-2558 ที่ 14%-16% (รวมสัดส่วนรายได้จากโรงพยาบาลแห่งใหม่) ซึ่งต่ำกว่าเป้าก่อนหน้าของเราที่ 24% ในปี 2557
และ 21% ในปี 2558 ทั้งนี้เราได้ปรับลดประมาณการรายได้ในปี 2557-58 ลง 7-9% ทำให้อัตราการเติบโตใหม่ของเราอยู่ที่ 16% และ 18% ตามลำดับ
EBITDA มาร์จิน : ในช่วงครึ่งหลังของปีนี้ เราคาดว่า EBITDA มาร์จินจะออกมาต่ำกว่าที่เราคาดไว้ เนื่องจากการที่บริษัทได้รับนางพยาบาลใหม่อย่างต่อเนื่องเพื่อรองรับการเปิดดำเนินงานโรงพยาบาลแห่งใหม่ ประกอบกับค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารส่วนเพิ่ม (SG&A) จากโรงพยาบาลเดิม (ค่าซ่อมบำรุง) ทั้งนี้เราได้ปรับลดประมาณการ EBITDA มาร์จินเป็น 20% ในปี 2556 และ 21% ในปี 2557-2558 (จากประมาณการก่อนหน้าของเราที่ระดับ 22% สำหรับปี 2556-2558)
การเติบโตของกำไรสุทธิ : จากการที่มีค่าใช้จ่ายล่วงหน้าในปี 2556 เราจึงปรับลดประมาณการอัตราการเติบโตของกำไรเป็น 7% YoY ในปี 2556 สำหรับ 5 ปีข้างหน้าเราคาดการณ์ว่าอัตราการเติบโตของกำไรจะปรับตัวดีขึ้น เมื่อสัดส่วนรายได้จากโรงพยาบาลแห่งใหม่ได้รวมเข้ามาในประมาณการของเรา ทั้งนี้เราคาดว่าอัตรา CAGR EPS 3 ปีจะอยู่ที่ 20% ต่อปีในปี 2557-2559 และ 36% ต่อปีในปี 2560-62
เราได้ปรับลดประมาณการ EPS ในปี 2556-2558 ลง 10-20% และปรับลดราคาเป้าหมายอิงวิธี DCF เป็น 145 บาท (จาก 182 บาท)
ราคาเป้าหมาย 12 เดือน: 145 บาท อิงวิธี DCF
ปัจจัยสำคัญ : การแนะแนวของผู้บริหารสำหรับตัวเลขผลประกอบการในไตรมาสที่ 3/56 ในวันที่ 30 ต.ค.
เราชอบกลยุทธ์ระยะยาวของ BGH ในการที่จะขยายสาขาโรงพยาบาลไปในต่างจังหวัด (อุปสงค์ที่แข็งแกร่ง และอุปทานที่ต่ำ) ซึ่งการได้ประโยชน์จากการเป็นผู้เล่นคนแรก (first mover advantage) ถือว่าเป็นสิ่งสำคัญในการเติบโต อย่างไรก็ตาม ณ ปัจจุบัน BGH ซื้อขายกันที่มูลค่าพื้นฐานที่ไม่น่าสนใจ โดยมี PER สำหรับปี 2557 ที่สูง 30 เท่า และปี 2558 ที่ 26 เท่าเทียบกับอัตรา CAGR EPS 5 ปีที่ 26% ในปี 2557-2561 เราจึงปรับลดคำแนะนำ BGH จาก “ซื้อ” เป็น “ถือ” ทำให้ประมาณการของเราสำหรับปี 2556-2558 ต่ำกว่า consensus 9-15%
ทั้งนี้เรามองว่ารอบการปรับลดนี้จะช่วยให้มีจังหวะในการเข้าซื้อที่ดีขึ้นจากการที่เรายังคงมองเรื่องราวการเติบโตในระยะยาวยังคงมีความน่าสนใจ
