ผลประกอบการ ครึ่งแรกปี 2556 ต่ำกว่าคาดมาก จากรายได้ที่ต่ำกว่าคาดและต้นทุนสูงขึ้น
เราจึงปรับลดประมาณการกำไรปี 2556 ลง 29% เป็น 356 ล้านบาท (-10.1% Y-Y) และปี 2557 ลดลง 24% เป็น 538 ล้านบาท (+51.1% Y-Y)
เราเชื่อว่าผลประกอบการได้ผ่านจุดต่ำสุดไปแล้วในไตรมาส 2 ปีนี้ แนวโน้มครึ่งหลังปี 2556 จะดีขึ้นจาก Backlog ที่มีอยู่ถึงกว่า 5 พันล้านบาท คาดว่าจะมีการส่งมอบงาน 3,927 ล้านบาทในครึ่งหลังปีนี้ เทียบกับที่รับรู้เพียง 1,933 ล้านบาทในครึ่งแรกปีนี้ ส่วนโครงการห้วยบง จะมีกำไรเพิ่มขึ้นจากกระแสลมดีขึ้นในครึ่งปีหลังตามฤดูกาล และโครงการพลังงานทดแทนอื่นๆ เช่น โรจนะโซล่าร์ ยังเป็นไปตามแผน
แม้เราจะปรับราคาเป้าหมายลงเป็น 11.50 บาทจาก 16 บาทจากกำไรที่ไม่เข้าเป้าในปีนี้ แต่ภาพการเติบโตในระยะยาวยังคงแข็งแกร่งเพราะอยู่ในธุรกิจพลังงานทดแทนที่กำลังเติบโต และมีรายได้แน่นอนจากสัญญาซื้อขายไฟฟ้าในระยะยาวที่ปัจจุบัน DEMCO ถือหุ้นในธุรกิจโรงไฟฟ้าพลังงานทดแทน 63 MW (ตามสัดส่วนการถือหุ้น) เราจึงยังแนะนำ ซื้อ
ปรับลดคาดการณ์กำไรปี 2556-2557
DEMCO มีกำไรสุทธิเพียง 64 ล้านบาทครึ่งแรกปีนี้ คิดเป็นเพียง 13% ของประมาณการกำไรสุทธิทั้งปี เดิมที่เราคาด โดยกำไรที่ต่ำกว่าคาดมาก มาจากการรับรู้รายได้ที่ต่ำกว่าคาด โดยมีรายได้เพียง 1,933 ล้านบาท และยังมี Gross Margin ที่ต่ำเพียง 12.2% เนื่องจากมีการผลิตเสาโครงเหล็กโทรคมนาคมน้อย เพราะความล่าช้าของผู้ประกอบการโทรศัพท์มือถือ ทำให้ยังไม่ได้ economy of scales และงานรับเหมาก่อสร้างโรงไฟฟ้า มีต้นทุนสูงขึ้นมากกว่าคาด
ขณะที่โครงการพลังงานลมห้วยบง 2 และห้วยบง 3 ในช่วงไตรมาส 2 เป็นช่วงที่มีลมเบาที่สุดของปี อัตรากำไรจึงลดลงทำให้ได้รับเงินปันผลจากบมจ.วินด์ เอนเนอร์ยี น้อยกว่าที่ผู้บริหารคาด และในไตรมาสแรกปีนี้ บริษัทยังต้องจ่ายค่าปรับจากการส่งมอบงานล่าช้างานก่อสร้างโรงไฟฟ้าแสงอาทิตย์ แต่เราเชื่อว่าผลประกอบการได้ผ่านจุดต่ำสุดไปแล้วในไตรมาส 2 ปีนี้ แนวโน้มในครึ่งหลังปีนี้ จะดีขึ้นเพราะกระแสลมในครึ่งปีหลังจะดีกว่าครึ่งแรก จะทำให้รับรู้เงินปันผลได้เพิ่มขึ้น และยังมี Backlog ถึง 5,190 ล้านบาท
เราคาดว่าน่าจะมีการรับรู้เป็นรายได้ 3,927 ล้านบาท ทำให้ทั้งปี 2556 คาดว่าจะมีรายได้รวม 5,860 ล้านบาท ลดลงจากเดิมที่เราคาดไว้สูงถึง 6,800 ล้านบาท และเราปรับลง Gross Margin ลงจาก 14.8% เหลือเพียง 14.0% ส่งผลให้ประมาณการกำไรสุทธิทั้งปี 2556 ลดลงจากเดิม 29% เป็น 356 ล้านบาท (ลดลง 10.1% Y-Y) ส่วนปี 2557 เราปรับประมาณการกำไรสุทธิลง 24% เป็น 538 ล้านบาท (เพิ่มขึ้น 51.1% Y-Y) โดยปรับลดรายได้จาก 7,500 ล้านบาท เหลือ 6,500 ล้านบาท สะท้อนความเสี่ยงของงานรับเหมาที่มีการแข่งขันรุนแรงขึ้น
แบ็คล็อก 5,190 ล้านบาททยอยรับรู้
ณ วันที่ 22 ส.ค.2556 DEMCO มีมูลค่าโครงการที่อยู่ระหว่างการดำเนินงานและส่งมอบทั้งสิ้น 5,190 ล้านบาท โดยจะรับรู้ในครึ่งหลังปีนี้ ประมาณ 3,500 ะ 4,000 ล้านบาท และที่เหลือรับรู้ปีหน้า และยังมีโครงการอีก 3,586 ล้านบาทอยู่ระหว่างการยื่นเสนอราคา ซึ่งส่วนใหญ่เป็นงานวิศวกรรมไฟฟ้าของโครงโรงไฟฟ้าแสงอาทิตย์ ซึ่งมีโอกาสชนะประมูล เพราะเป็นโรงไฟฟ้าที่เคยสร้างให้มาก่อน และบริษัทยังได้เตรียมเสนอราคางานวิศวกรรมไฟฟ้าอีก 1,289 ล้านบาท คาดทราบผลปลายปีนี้หรือกลางปีหน้า
ปรับราคาเป้าหมายเป็น 11.50 บาท
เราปรับราคาพื้นฐานลงเป็น 11.50 บาท จากเดิม 16.00 บาท (Sum of the parts) จากการปรับประมาณการลง โดยปรับมูลค่าของธุรกิจรับเหมาก่อสร้างลงเป็น 5.65 บาท จากเดิม 10.20 บาท (อิง PE 12.5 เท่า ใกล้เคียงกับค่าเฉลี่ยในอดีต) แต่ยังคงมูลค่าของธุรกิจพลังงานทดแทนตามเดิมที่ 5.85 บาท/หุ้น (จากกำลังผลิตไฟฟ้ารวม 63MW ตามสัดส่วนการถือหุ้น) ยังคงแนะนำ ซื้อ
