เศรษฐกิจ ค่าเงินบาท และทิศทางอัตราดอกเบี้ย

ส่วนใหญ่เห็นด้วยว่าปัญหาเศรษฐกิจขณะนี้เป็นปัญหาเชิงโครงสร้างและถ้าไม่แก้ปัญหาเชิงโครงสร้างที่มีอยู่โดยการปฏิรูปเศรษฐกิจจริงจัง ก็ยากที่เศรษฐกิจไทยจะกลับมามีสีสันเหมือนเดิม เพราะปัญหาโครงสร้างที่มีอยู่ เปรียบเหมือนเป็นลูกตุ้มใหญ่ที่คอยถ่วงเศรษฐกิจไม่ให้เติบโต


แต่บางคนก็เห็นว่าในช่วงที่เศรษฐกิจอ่อนแอยังจำเป็นที่นโยบายการเงินการคลังต้องเน้นการกระตุ้นเศรษฐกิจไว้ก่อน เพื่อให้เศรษฐกิจมีจุดเริ่มต้นที่จะฟื้นตัว จะ “ไม่ทำอะไรเลยคงไม่ได้” ซึ่งผมก็เข้าใจเหตุผลนี้ดี คำถามที่ตามมาก็คือ แล้วอย่างนี้ทิศทางอัตราดอกเบี้ยและค่าเงินบาทต่อไปจะเป็นอย่างไร เพราะเงินบาทได้อ่อนค่าลงมาก หลังธนาคารแห่งประเทศไทยลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายสองครั้งติดต่อกัน คำถามนี้น่าสนใจ วันนี้ก็เลยจะลองตอบดู


๐ ค่าเงินบาท


ตอนต้นปีแม้เศรษฐกิจของประเทศยังไม่ฟื้นตัวชัดเจน แต่เงินบาทช่วงสองเดือนแรกก็แข็งค่าต่อเนื่อง จนเป็นสกุลเงินหนึ่งที่แข็งค่ามากที่สุดในภูมิภาค สวนทางกับปัจจัยพื้นฐานของเศรษฐกิจ และทิศทางเงินทุนต่างประเทศที่ได้เริ่มเปลี่ยนเป็นการไหลออก ในไตรมาสแรกเงินบาทแข็งค่าประมาณ 1.1 เปอร์เซ็นต์ ที่เป็นอย่างนี้ก็เพราะ หนึ่ง ดุลชำระเงินของประเทศเป็นบวกหรือเกินดุลตลอดไตรมาสแรกจากดุลบัญชีเดินสะพัดที่เกินดุลมาก เนื่องจากการใช้จ่ายในประเทศชะลอ การนำเข้าจึงลดลงมาก นอกจากนี้ราคาน้ำมันในตลาดโลกที่ลดลงก็ทำให้มูลค่าการนำเข้าลดลง ดุลบัญชีเดินสะพัดจึงเกินดุล และแม้สุทธิจะมีเงินทุนไหลออก แต่ดุลชำระเงินก็ยังเกินดุล การเกินดุลชำระเงินก็คือประเทศมีรายรับที่เป็นเงินตราต่างประเทศมากกว่ารายจ่าย เงินบาทจึงแข็งค่าเทียบกับดอลลาร์สหรัฐ


สอง ประมาณการเศรษฐกิจไทยที่ทำในช่วงต้นปีค่อนข้างมองโลกด้านเดียวว่าเศรษฐกิจปีนี้จะดีขึ้นจากราคาน้ำมันในตลาดโลกที่ลดลง และจากการเร่งการลงทุนของภาครัฐ ประมาณการเหล่านี้ (ส่วนใหญ่โดยหน่วยงานภาครัฐ) ให้ตัวเลขการขยายตัวของเศรษฐกิจปีนี้ที่สี่เปอร์เซ็นต์ทำให้ตลาดมีความรู้สึกดีขึ้นต่อเศรษฐกิจไทย และเป็นปัจจัยเสริมค่าเงินบาท สาม ตลาดมองว่านโยบายการเงินอยู่ในระดับที่เหมาะสมกับเศรษฐกิจ โดยเฉพาะถ้าต่อไปเศรษฐกิจจะฟื้นตัว ทำให้อัตราดอกเบี้ยอยู่ในระดับที่สนับสนุนค่าเงินบาท


อย่างไรก็ตาม ความรู้สึกเหล่านี้เริ่มเปลี่ยน เมื่อตัวเลขเศรษฐกิจสองเดือนแรกออกมาไม่ดี การส่งออกและอัตราเงินเฟ้อติดลบทั้งสองเดือน สะท้อนโมเมนตัมเศรษฐกิจว่ากำลังชะลอมากกว่าจะฟื้นตัว ค่าเงินบาทจึงเริ่มมีแรงกดดันและแรงกดดันก็มีมากขึ้นเมื่อธนาคารแห่งประเทศไทยปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายลงสองครั้งติดต่อกันในเดือนมี.ค.และเม.ย. ซึ่งเหมือนยอมรับว่าการฟื้นตัวของเศรษฐกิจมีปัญหา ที่สำคัญคำให้สัมภาษณ์ของภาคทางการว่าเงินบาทสามารถอ่อนตัวลงได้อีกและการออกมาตรการผ่อนคลายการนำเงินตราต่างประเทศฝากหรือลงทุนในต่างประเทศ ยิ่งทำให้เงินบาทอ่อนค่ามากขึ้น และกลายเป็นสกุลเงินที่อ่อนค่ามากที่สุดในเดือนพ.ค. ซึ่งทั้งหมดเกิดจากการทำและสื่อสารนโยบาย


ในสายตานักวิเคราะห์ต่างประเทศ การปรับลดอัตราดอกเบี้ย มาตรการผ่อนคลาย และคำสัมภาษณ์ของฝ่ายทางการ ทั้งหมดชี้ค่อนข้างชัดว่า หนึ่ง ทางการไทยต้องการให้เงินบาทอ่อนค่าเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจและการส่งออก สอง เศรษฐกิจไทยขณะนี้มีปัญหาการฟื้นตัวมากกว่าที่เข้าใจไว้เดิม นำมาสู่การเริ่มปรับลดประมาณการเศรษฐกิจของหน่วยราชการไทย สาม ทางการไทยพร้อมที่จะให้ค่าเงินบาทอ่อนต่อไปอีก เพื่อกระตุ้นการส่งออก สิ่งเหล่านี้ทำให้ตลาดมองว่าทางการไทยพร้อมเข้าสู่การแข่งขันการลดค่าเงิน ที่พร้อมทำให้เงินบาทอ่อนค่าต่อเนื่อง เพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจ ตลาดจึงเริ่มลดการถือครองเงินบาท เงินบาทจึงอ่อนค่ามากในเดือนพ.ค. และนักวิเคราะห์บางรายก็คาดว่าเงินบาทอาจอ่อนค่าต่อไปจนถึงระดับ 34.50 บาทต่อดอลลาร์สหรัฐ ณ สิ้นปี


๐ ทิศทางอัตราดอกเบี้ย


ปีนี้ธนาคารแห่งประเทศไทยได้ปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายสองครั้ง โดยให้เหตุผลว่าเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจ แต่ลึกๆ แล้วที่ตลาดเข้าใจก็คืออัตราเงินเฟ้อที่ติดลบทุกเดือนปีนี้ ได้สร้างความห่วงใยต่อผู้ทำนโยบายเกี่ยวกับความเสี่ยงของการเกิดภาวะเงินฝืด จนนโยบายต้องเริ่มให้ความสำคัญกับความเสี่ยงนี้ ซึ่งอัตราดอกเบี้ยที่ปรับลดลงควรมีผลต่อการฟื้นตัวและการป้องกันภาวะเงินฝืดในสามทาง หนึ่ง ดอกเบี้ยในประเทศที่ลดลงจะช่วยให้การใช้จ่ายในประเทศเร่งตัว สอง ค่าเงินบาทที่อ่อนลงจากอัตราดอกเบี้ยที่ลดลงจะช่วยการส่งออก สาม ค่าเงินบาทที่อ่อนลงและท่าทีของทางการที่จริงจังกับความเสี่ยงเรื่องภาวะเงินฝืดจะทำให้ภาคธุรกิจลดความกังวลเกี่ยวกับภาวะเงินฝืด แต่สิ่งที่เกิดขึ้นจริงก็คือ ค่าเงินบาทอ่อนลงมาก เงินทุนต่างประเทศก็ไหลออกมากขึ้น ขณะที่เศรษฐกิจยังไม่ฟื้นตัวจริงจัง และอัตราเงินเฟ้อก็ติดลบต่อเนื่อง ซึ่งขณะที่เขียนต้นฉบับนี้ยังไม่ทราบว่าอัตราเงินเฟ้อเดือนพ.ค.เป็นอย่างไร


ดังนั้น ในแง่นโยบายธนาคารแห่งประเทศไทยกำลังอยู่ในภาวะที่ลำบากใจพอควร คือไม่มีข้อมูลมากพอที่จะบอกได้ว่าเศรษฐกิจได้เริ่มกระเตื้องขึ้นหรือไม่ จากการลดอัตราดอกเบี้ยสองครั้งที่ได้ทำไป เพื่อเป็นข้อมูลสำหรับตัดสินใจว่าอัตราดอกเบี้ยควรปรับลดลงอีกหรือไม่ในการประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงินคราวหน้าวันที่ 10 มิ.ย. ขณะที่ตลาดการเงินมั่นใจว่าธนาคารแห่งประเทศไทยพร้อมที่จะทำให้เงินบาทอ่อนค่ามากขึ้นไปอีก โดยการลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายต่อเพื่อกระตุ้นการส่งออกและดันให้เศรษฐกิจฟื้นตัว


ในการประเมินว่าอัตราดอกเบี้ยนโยบายในการประชุมวันที่ 10 มิ.ย. ควรปรับลงต่อหรือไม่นั้น ก่อนตัดสินใจเรื่องนี้ คณะกรรมการนโยบายการเงินควรต้องทำการบ้านให้ชัดเจนในสามประเด็น คือ


หนึ่ง ต้องวิเคราะห์ว่าอัตราดอกเบี้ยเงินกู้ที่ธนาคารพาณิชย์คิดกับลูกค้า ได้ปรับลดลงบ้างหรือไม่ ตามอัตราดอกเบี้ยนโยบาย หรือปรับลดลงแต่เฉพาะอัตราดอกเบี้ยเงินฝาก ถ้าวันนี้อัตราดอกเบี้ยเงินให้กู้ยืมของทั้งระบบยังไม่ลด หรือลดเป็นเพียงบางธนาคาร ก็หมายความว่ากลไกส่งผ่านของอัตราดอกเบี้ยนโยบายสู่ภาคเศรษฐกิจจริงมีปัญหา ทำให้การลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายจะไม่สร้างประโยชน์ให้กับธุรกิจอย่างที่หวัง เพราะธนาคารพาณิชย์ไม่ยอมลดอัตราดอกเบี้ยเงินให้กู้ยืม


สอง แนวโน้มราคาน้ำมันช่วงครึ่งปีหลัง จะมีผลอย่างสำคัญต่อเศรษฐกิจ อัตราเงินเฟ้อ และความเสี่ยงต่อการเกิดภาวะเงินฝืด จึงต้องวิเคราะห์ให้ละเอียด


สาม แนวโน้มอัตราดอกเบี้ยแท้จริงช่วงครึ่งปีหลัง ถ้าอัตราดอกเบี้ยแท้จริงมีแนวโน้มเร่งตัวขึ้นจากอัตราเงินเฟ้อในประเทศที่ติดลบต่อเนื่อง ข้อจำกัดต่อการฟื้นตัวของเศรษฐกิจก็จะยิ่งมีมากขึ้น


คำตอบของสามข้อนี้ควรชี้ทิศทางอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ควรจะเป็นช่วงครึ่งปีหลังได้อย่างดี