เมื่อปลายเดือนที่แล้ว ได้มีโอกาสพูดคุยกับฝ่ายวิจัยของแบงก์ต่างชาติขนาดใหญ่แห่งหนึ่งเกี่ยวกับสถานการณ์ในยุโรป
คิดว่าเนื้อหาที่ได้มีโอกาสแลกเปลี่ยนความคิดเห็นกันน่าสนใจ ผมจึงขอสรุปคร่าวๆ ดังนี้
ก่อนที่ธนาคารกลางยุโรปจะออกมาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณหรือ QE เมื่อ 1-2 เดือนที่แล้ว หลายคนคาดว่าประสิทธิภาพในการกระตุ้นเศรษฐกิจและตลาดการเงินคงจะสู้ QE ของสหรัฐไม่ได้ เนื่องจากเศรษฐกิจยุโรปพึ่งพาสินเชื่อของแบงก์เป็นส่วนใหญ่ มิได้พึ่งพาหุ้นกู้หรือพันธบัตรในการเป็นแหล่งเงินทุนที่ QE จะให้ผลดีโดยตรงจากการลดลงของอัตราดอกเบี้ยพันธบัตร ที่สำคัญ การออมของในรูปแบบของหุ้นก็น้อยกว่าในยุโรป น้อยกว่าของฝั่งสหรัฐ ดังนั้น QE ยุโรปจึงน่าจะส่งผลต่ออัตราการเติบโตทางเศรษฐกิจและเงินเฟ้อน้อยกว่าของสหรัฐ
อย่างไรก็ดี ช่วงเดือนแรกๆ ของ QE ยุโรปกลับส่งผลดีต่อบรรยากาศการเงินและการลงทุนกว่าทั้งของสหรัฐและอังกฤษในช่วงเริ่มทำ QE ใหม่ๆ โดยหากพิจารณาปริมาณเม็ดเงินทั้งโครงการจนถึงเดือนกันยายนปีหน้า ที่คิดเป็นราวร้อยละ 11 ของจีดีพียุโรป ถือว่าเป็นสัดส่วนที่ใกล้เคียงกับทั้งของธนาคารกลางสหรัฐและธนาคารกลางอังกฤษ
ยกตัวอย่าง หากเปรียบเทียบอัตราดอกเบี้ยพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปีของรัฐบาลยุโรป 50 วันก่อนประกาศ QE จะพบว่าลดลงเกือบร้อยละ 1 และอัตราแลกเปลี่ยนของยูโรก็อ่อนตัวลงเกือบร้อยละ 10 รวมถึงหุ้นขึ้นกว่าร้อยละ 23 ถ้าคิดเปรียบเทียบกับปอนด์ต่อปอนด์ ดูดีกว่าทั้งของสหรัฐและอังกฤษ โดยอัตราแลกเปลี่ยนมีระดับการอ่อนตัวลงใกล้เคียงกับเงินเยนของญี่ปุ่น ในขณะที่ตลาดหุ้นของสหรัฐและอังกฤษขึ้นเพียงแค่ร้อยละ 10-15 จาก 50 วันก่อนประกาศ QE ถึง 100 วันหลังประกาศ QE โดยอัตราดอกเบี้ยของพันธบัตรเพิ่มขึ้นเสียด้วยซ้ำ
สำหรับสาเหตุที่ QE ยุโรป มาแรงผิดฟอร์ม น่าจะประกอบด้วย
หนึ่ง หากคิดมูลค่าเม็ดเงินจาก QE เป็นสัดส่วนกับปริมาณหุ้นกู้ยุโรปทั้งของรัฐบาลและเอกชนปัจจุบัน จะพบว่ามีสัดส่วนที่สูงกว่าของสหรัฐ แม้ปริมาณเม็ดเงิน QE จะใกล้เคียงกัน โดยคาดกันว่าหากพิจารณาเฉพาะหุ้นกู้ที่มีระดับการลงทุนสูงกว่า Investment grade ของสหรัฐมีเยอะกว่าร้อยละ 60 ในขณะที่ หุ้นกู้ที่มีผลตอบแทนสูงมีมากกว่า 3 เท่า หากคิดทั้งหมดน่าจะมีมากกว่าร้อยละ 70
สอง ปริมาณสำรองเงินตราระหว่างประเทศในสกุลดอลลาร์สหรัฐมีมากกว่าสกุลยูโรถึง 2.8 เท่า ส่งผลให้การกดให้อัตราแลกเปลี่ยนสกุลยูโรทำได้ง่ายขึ้น รวมถึงผลกระทบจากค่าเงินที่อ่อนตัวลงต่อราคาสินทรัพย์มีความชัดเจนมากกว่า ที่สำคัญเม็ดเงิน QE ของสหรัฐยังไหลไปซื้อหลักทรัพย์ในตลาดเกิดใหม่ที่อยู่ในรูปเงินสกุลดอลลาร์อีกด้วย เนื่องจากเงินดอลลาร์เป็นเงินสกุลหลักของโลก ในขณะที่นักลงทุนจะไปซื้อหลักทรัพย์ที่เป็นเงินสกุลอื่น ทำให้ค่าเงินสกุลยูโรอ่อนตัวลง
สาม ธนาคารกลางยุโรปเสริมมาตรการ QE ด้วยการทำให้เงินฝากมีค่าติดลบ ซึ่งจะไปกดอัตราดอกเบี้ยของพันธบัตรให้มีค่าลดลง ส่งผลให้นักลงทุนบางส่วนย้ายเงินจากพันธบัตรเข้าซื้อหุ้นแทน
สี่ QE ยุโรปออกมาแบบมีระยะเวลาของนโยบายที่ยาวนานกว่าของสหรัฐ รวมถึงให้คำมั่นว่าอาจจะมีการต่ออายุมาตรการ ผิดกับของสหรัฐที่มักจะเป็นแบบที่ไม่บอกว่าสิ้นสุดเมื่อไร รวมถึงมักจะใช้คำว่าจะหยุดมาตรการในเร็วๆ นี้อยู่เสมอ ซึ่งทำให้เกิดปรากฏการณ์ Taper Tantrum เมื่อเดือนพฤษภาคม 2013 ที่ตลาดหุ้นทั่วโลกลดลงมากว่าร้อยละ 10
ท้ายสุด ความแตกต่างของทิศทางนโยบายการเงินระหว่างของยุโรปและสหรัฐในตอนนี้ น่าจะส่งผลให้ประสิทธิภาพของ QE ยุโรปสูงขึ้น หรืออาจกล่าวได้นายมาริโอ ดรากิ ประธานธนาคารกลางยุโรป เลือกช่วงเวลาการทำ QE ได้ถูกจังหวะ เริ่มจากราคาน้ำมันที่ตอนนี้ลดลงกว่า 6 เดือนที่แล้วกว่าร้อยละ 40 ย่อมส่งผลให้การปั๊มเงินเข้าระบบธนาคารเป็นนโยบายที่หลายฝ่ายให้การสนับสนุน ที่สำคัญ ไม่ค่อยมีใครตำหนินายดรากิกับการที่ยุโรปเกิดปัญหาเงินฝืด เนื่องจากถูกผูกเข้ากับปรากฏการณ์ราคาน้ำมันลดลงเป็นแบบเนียนๆ
นอกจากนี้ ผลกระทบของ QE ยุโรปต่ออัตราแลกเปลี่ยนจะมีมากที่สุดหากสหรัฐกำลังอยู่ในช่วงการคาดการณ์ว่าอัตราดอกเบี้ยจะเป็นขาขึ้น ซึ่งทาง OECD คาดการณ์ไว้ว่าหากอัตราแลกเปลี่ยนยูโรอ่อนค่าลงร้อยละ 10 จะทำให้การส่งออกในแต่ละประเทศของยุโรปดีขึ้นแตกต่างกัน โดยออสเตรีย ฟินแลนด์ ฝรั่งเศส และเยอรมันได้อานิสงส์มากที่สุด ดังรูป ทั้งนี้จะทำให้จีดีพียุโรปสูงขึ้นร้อยละ 1.7 ภายใน 3 ปีต่อมา ในขณะที่หากอัตราแลกเปลี่ยนดอลลาร์อ่อนค่าลงร้อยละ 10 จะทำให้จีดีพีสหรัฐสูงขึ้นเพียงร้อยละ 1.1 ในช่วงเวลาเดียวกัน
ผมคิดว่าสำหรับ QE ยุโรปนั้น ราตรี ณ เวลานี้ยังต้องเดินทางอีกยาวไกลครับ
----------------------
หมายเหตุ หนังสือเล่มล่าสุดด้านการลงทุนด้วยข้อมูลเชิงมหภาคของผู้เขียน “เล่นหุ้นในไทย รวยไกลรอบโลก” วางจำหน่ายทั่วประเทศ และแลกเปลี่ยนความคิดเห็น ได้ที่ www.facebook.com/MacroView และ LINE ID: MacroView ครับ
