ทำไม กนง. ลดดอกเบี้ย?

อัตราดอกเบี้ยนโยบายเดิมที่ร้อยละ 2.5 ต่อปี นับว่าค่อนข้างต่ำ เพราะเมื่อหักด้วยเงินเฟ้อคาดการณ์{1} ที่ประมาณร้อยละ 3 จะได้อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงที่ติดลบมาโดยตลอด ที่ต้องใช้เงินเฟ้อคาดการณ์เพราะคนเราจะตัดสินใจบริโภคหรือลงทุนก็ต้องคิดถึงต้นทุนและผลตอบแทนที่จะได้จริงในระยะข้างหน้า ถ้าวันนี้คิดว่าราคาถูกแล้วรีบกู้ยืมหรือรีบลงทุนไป แต่มีผลผูกพันต่อเนื่องไปในอนาคต หากราคาเกิดสูงขึ้นทีหลังก็อาจไม่คุ้มกับผลตอบแทนที่จะได้คืนมา กรณีการคิดดอกเบี้ยที่แท้จริงจึงมักจะหักด้วยเงินเฟ้อคาดการณ์ในระยะ 1 ปีข้างหน้า ซึ่งดอกเบี้ยที่แท้จริงติดลบก็แปลว่านโยบายการเงินยังคงผ่อนคลายเพื่อสนับสนุนการเติบโตทางเศรษฐกิจ

นอกจากนี้ กนง. ได้แสดงความเป็นห่วงในประเด็นเสถียรภาพเศรษฐกิจการเงินมาโดยตลอด โดยเฉพาะในเรื่องของสินเชื่อที่ขยายตัวสูงต่อเนื่อง และหนี้ครัวเรือนที่เร่งตัวมาอยู่ในระดับสูงถึงร้อยละ 80 ของ GDP และในช่วงปีหน้าเมื่อเศรษฐกิจหลายประเทศปรับตัวดีขึ้นแล้ว เราน่าจะเห็นประเทศต่างๆ เริ่มเข้าสู่วัฏจักรดอกเบี้ยขาขึ้น จึงไม่แปลกที่จะเกิดคำถามว่า ทำไม กนง. จึงลดดอกเบี้ยในการประชุมครั้งล่าสุดนี้

การพิจารณาตัดสินนโยบายการเงินของ กนง. เป็นการชั่งน้ำหนักความเสี่ยงต่อ 3 เรื่องหลัก คือ แนวโน้มการขยายตัวของเศรษฐกิจ แรงกดดันเงินเฟ้อ และเสถียรภาพเศรษฐกิจการเงิน ในช่วงปีที่ผ่านมาต่อเนื่องถึงปีหน้า แรงกดดันเงินเฟ้อน่าจะไม่ใช่ความเสี่ยงสำคัญ เพราะราคาในประเทศเป็นการทยอยปรับขึ้น และไม่มีแรงกดดันด้านอุปสงค์อันจะนำไปสู่การปรับขึ้นราคาได้มากนักในช่วงที่เศรษฐกิจไทยยังอยู่ในช่วงชะลอตัว ดังนั้น ประเด็นหลักในการตัดสินใจของ กนง. จึงเป็นการชั่งน้ำหนักความเสี่ยงระหว่าง 2 เรื่องหลัก คือ การขยายตัวของเศรษฐกิจกับเสถียรภาพเศรษฐกิจการเงิน

เราลองมองย้อนกลับไปเมื่อช่วงต้นปีนี้ แม้เศรษฐกิจโลกยังไม่ค่อยฟื้นตัว แต่เศรษฐกิจไทยมีแนวโน้มขยายตัวได้ดี หลายสำนักมองเศรษฐกิจไทยปีนี้และปีหน้าว่าจะโตได้ราวร้อยละ 5 เราเห็นสินเชื่อขยายตัวสูงถึงร้อยละ 15 หนี้ครัวเรือนเร่งตัว คอนโดมิเนียมขายดีเป็นเทน้ำเทท่า จนเป็นห่วงกันว่าอาจจะทำให้เกิดปัญหาหนี้ครัวเรือนและฟองสบู่อสังหาริมทรัพย์ เมื่อความเสี่ยงด้านการขยายตัวทางเศรษฐกิจน้อยกว่าความเสี่ยงด้านเสถียรภาพ จึงเป็นเหตุผลให้ กนง. คงดอกเบี้ยไว้แม้จะมีเสียงเรียกร้องให้ลดดอกเบี้ยเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจและช่วยชะลอเงินทุนไหลเข้า โดยเห็นว่าดอกเบี้ยนโยบายอยู่ในระดับที่ผ่อนปรนเพียงพอสำหรับแนวโน้มเศรษฐกิจในขณะนั้น จนกระทั่งมาปรับลดดอกเบี้ยลงเป็นร้อยละ 2.5 เมื่อเดือนพฤษภาคม เมื่อการฟื้นตัวของเศรษฐกิจโลกดูจะล่าช้าออกไป ขณะที่แรงส่งของเศรษฐกิจไทยเองเริ่มจะดูแผ่วลง อย่างไรก็ดี เราไม่เห็นการปรับลดดอกเบี้ยเงินกู้และเงินฝากของธนาคารพาณิชย์เท่าใดนัก เพราะยังอยู่ในช่วงแข่งขันระดมเงินฝากเพื่อรองรับการขยายตัวของสินเชื่อที่ยังอยู่ในระดับสูง

หลังจากนั้น เราได้เห็นสำนักต่างๆ ทยอยปรับลดประมาณการเศรษฐกิจไทยลงมาเป็นลำดับ สะท้อนความเสี่ยงต่อการขยายตัวทางเศรษฐกิจที่เพิ่มขึ้น ขณะที่การเร่งตัวของหนี้ครัวเรือนในช่วงก่อนหน้าดูจะเริ่มชะลอลง ซึ่งก็สอดคล้องกับสินเชื่อที่ปรับแนวโน้มลงตามภาวะเศรษฐกิจ และพฤติกรรมเสี่ยงของผู้บริโภคและนักลงทุนก็ดูจะลดน้อยลงตามไปด้วย ทำให้ความกังวลต่อประเด็นเสถียรภาพค่อยๆ ลดลงเป็นลำดับ

ล่าสุดเมื่อสภาพัฒน์ฯ แถลงตัวเลข GDP ของไตรมาสที่ 3 ซึ่งออกมาต่ำกว่าที่ตลาดคาดไว้ ทั้งสภาพัฒน์ฯ และ ธปท. ได้ปรับลดประมาณการการขยายตัวทางเศรษฐกิจของทั้งปี 2556 ลงเหลือเพียงร้อยละ 3 และปีหน้าก็คาดว่าจะโตได้เพียงประมาณร้อยละ 4 เทียบกับประมาณการครั้งก่อนหน้าของ ธปท. ที่ร้อยละ 3.7 ในปี 2556 และร้อยละ 4.8 ในปี 2557 สะท้อนแรงส่งของเศรษฐกิจไทยที่อ่อนแรงลงชัดเจน ขณะที่มองไปข้างหน้าก็มีความเสี่ยงเพิ่มขึ้นจากความไม่แน่นอนทางการเมือง ซึ่งนอกจากจะส่งผลต่อความเชื่อมั่น การใช้จ่ายของธุรกิจและครัวเรือน ตลอดจนความล่าช้าในโครงการลงทุนของภาครัฐแล้ว ยังส่งผลกระทบต่อเนื่องไปถึงภาคการท่องเที่ยวที่พอจะเป็นปัจจัยบวกอยู่บ้าง ขณะที่การส่งออกของไทยก็ยังไม่ได้รับอานิสงส์มากนักจากการฟื้นตัวของเศรษฐกิจโลก

เมื่อปัจจัยขับเคลื่อนเศรษฐกิจเหล่านี้อ่อนแรงลงพร้อมๆ กัน ย่อมจะทำให้ความเสี่ยงต่อการขยายตัวของเศรษฐกิจไทยนั้นสูงขึ้น โดยเฉพาะในภาวะที่แรงกระตุ้นทางการคลังแผ่วลงและความเชื่อมั่นภาคเอกชนเปราะบาง ขณะที่ด้านเสถียรภาพนั้น แม้จะยังวางใจไม่ได้เสียทีเดียว แต่ก็ได้ลดความร้อนแรงลงไปจากช่วงก่อนหน้า ดังนั้น เมื่อน้ำหนักความเสี่ยงเปิดโอกาสให้นโยบายดอกเบี้ยมีบทบาทในการดูแลเศรษฐกิจเพิ่มขึ้นได้โดยไม่กระทบความเสี่ยงด้านอื่นๆ จึงเป็นเหตุผลสำคัญที่นำไปสู่การลดดอกเบี้ยของ กนง. ในครั้งนี้

หลังจากการประกาศลดดอกเบี้ยนโยบาย ธนาคารพาณิชย์ต่างก็ปรับลดดอกเบี้ยทั้งเงินฝากและเงินกู้ลงด้วย เนื่องจากเห็นได้ชัดว่าแนวโน้มเศรษฐกิจไทยอ่อนแรงลงมาก ความจำเป็นที่จะต้องแข่งกันระดมเงินฝากมารองรับการขยายสินเชื่อก็ลดลง คงเป็นเพียงการแข่งขันรักษาฐานลูกค้าตามปกติ ขณะที่ความเสี่ยงในระยะต่อไปมีมากขึ้น โดยเฉพาะจากปัญหาความไม่สงบทางการเมือง การลดดอกเบี้ยในครั้งนี้ จึงเป็นการช่วยลดความเสี่ยงต่อเศรษฐกิจไทย โดยเป็นการช่วยรักษาความเชื่อมั่นผู้บริโภคไม่ให้ลดลงแรงเกินไป และช่วยประคับประคองการขยายตัวของเศรษฐกิจในระยะต่อไป

อย่างไรก็ดี นโยบายดอกเบี้ยเพียงอย่างเดียวย่อมไม่สามารถเพิ่มศักยภาพให้กับเศรษฐกิจได้ ยังจำเป็นต้องพึ่งพาการลงทุนในโครงสร้างพื้นฐานของประเทศ เพื่อแก้ไขข้อจำกัดด้านแรงงานและประสิทธิภาพในการผลิต ตลอดจนพัฒนาเทคโนโลยีที่จำเป็น เพื่อให้สามารถหลุดพ้นจากปัญหาที่เศรษฐกิจไทยกำลังเผชิญได้อย่างยั่งยืน

{1} ที่มาของเงินเฟ้อคาดการณ์จาก Asia Pacific Consensus Forecasts, November 2013