ทางออก สำหรับปัญหาค่าเงินแข็งและเงินไหลเข้า

และต้องการรู้ว่า “ทางออกที่เหมาะสมกับประเทศไทย สำหรับปัญหาทั้งสองคืออะไร”

ในประเด็นนี้ มีท่านผู้รู้จำนวนมาก ที่ได้กรุณาออกมาให้ความเห็น ชี้แนะ ซึ่งต่างมีความเห็นของตนเอง ที่แตกต่างกันไป ประเภทอยู่คนละขั้ว บางคนต้องการให้ลดดอกเบี้ย บางคนแย้งว่า “ต่อให้ลดแล้ว ก็ไม่ได้ช่วยอะไร” โดยยกตัวอย่าง หลักฐานต่างๆ มาสนับสนุน บางคนเรียกร้องว่า อยากให้แบงก์ชาติแทรกแซงค่าเงินให้เต็มที่ เช่น ตรึงไว้ที่ 30 บาท/ดอลลาร์ เป็นต้น และบางคนก็เริ่มไปไกลกว่านั้น ต้องการให้รัฐบาลจ่ายยาแรง ออกมาตรการสกัดเงินทุนเคลื่อนย้าย เพื่อจัดการกับผู้ที่เข้ามาเก็งกำไรค่าเงิน ด้วยเหตุนี้ หลายคนที่พยายามติดตามอ่านอยู่ข้างๆ ก็เริ่มงง เพราะมีหลายสำนักเหลือเกิน ไม่แน่ใจว่าจะเชื่อใครดี

การที่เราจะเห็นถึงทางออกที่เหมาะสมที่สุด สำหรับประเทศไทยในเรื่องเหล่านี้ ต้องเริ่มจากความเข้าใจในข้อเท็จจริงเกี่ยวกับ ดอกเบี้ย เงินไหลเข้า และค่าเงินบาท ใน 3 ประเด็น

ข้อเท็จจริงแรก - ส่วนต่างดอกเบี้ยมีผลอย่างมีนัยสำคัญต่อเงินไหลเข้า ตรงนี้ ถ้าเถียงว่าไม่จริง ก็ไม่ต้องดูอื่นไกล เมื่อ 5 ปีที่แล้ว นักลงทุนไทยแห่กันไปลงทุนที่เกาหลีกันใน “พันธบัตรกิมจิ” กันเป็นเงินถึง 4-5 แสนล้านบาท ถ้าจะถามว่าทำไมถึงไปลงทุนกันมากขนาดนั้น คำตอบง่ายๆ ก็คือ ดอกเบี้ยเกาหลีสูงกว่าไทย ให้ผลตอบแทนสูงถึง 4% ขณะที่ลงทุนในไทยได้ดอกเบี้ย 1-2% เท่านั้น ทำให้หลายคนสนใจไปลงทุนในพันธบัตรเงินสกุลดังกล่าว ซึ่งในช่วงนี้ ในกรณีของประเทศไทย เนื่องจากดอกเบี้ยสหรัฐ ยุโรปต่ำกว่าเรามาก จึงไม่น่าแปลกใจว่า เงินจากต่างประเทศได้ไหลเข้ามาลงทุนในตลาดพันธบัตรของเราเพิ่มขึ้นถึง 4 แสนกว่าล้านบาท ในช่วง 13 เดือนที่ผ่านมา

ข้อเท็จจริงที่ 2 - การจะลดดอกเบี้ยเพื่อดูแลเงินไหลเข้านั้น ควรทำหรือไม่ขึ้นอยู่กับว่าวัฏจักรเศรษฐกิจเรากำลังอยู่ที่จุดไหน ถ้าเศรษฐกิจเราอยู่ในช่วงขาลง การลดดอกเบี้ยก็จะช่วยลดเงินไหลเข้า และช่วยกระตุ้นเศรษฐกิจไปพร้อมๆ กัน แต่ถ้าเศรษฐกิจอยู่ในช่วงขาขึ้น เช่นในปัจจุบัน การจะลดดอกเบี้ยเพื่อช่วยเรื่องเงินไหลเข้า ก็ต้องชั่งน้ำหนักให้ดี เพราะถ้าลดดอกเบี้ยจริงตามที่มีการเสนอกัน เงินที่เข้ามาหากำไรจากส่วนต่างดอกเบี้ย อาจจะลดลงไปบ้าง แต่พอเวลาผ่านไป 2-3 ปี การลงดอกเบี้ย จะส่งผลให้เศรษฐกิจของเราเฟื่องฟูเกินไป กลายเป็นฟองสบู่ (ทั้งจากปัญหาภาคอสังหาฯ หนี้ครัวเรือน หุ้น) กลายเป็นปัญหาใหม่ให้เราแก้ไข ซึ่งถ้าจัดการได้ไม่ดี ก็อาจจะทำให้เกิดวิกฤตขึ้นได้

ทั้งนี้ ต้องเข้าใจว่าการลดดอกเบี้ยช่วยลดเงินไหลเข้าได้ เฉพาะในส่วนของเงินที่ไหลเข้ามาลงทุนในตลาดพันธบัตรเป็นสำคัญเท่านั้น เงินอื่นๆ ที่ไหลเข้ามาลงทุนในตลาดหุ้น และตลาดอสังหาริมทรัพย์ รวมไปถึงการลงทุนโดยตรง จะยังคงจะเข้ามาอย่างต่อเนื่องเช่นเดิม

ข้อเท็จจริงที่ 3 - ปัญหาที่ทุกคนกังวลกันจริงๆ ในปัจจุบัน แต่ไม่ยอมพูดให้ชัด ก็คือ “ค่าเงินแข็ง” ไม่ใช่เงินไหลเข้า ที่กล้าพูดเช่นนี้ ก็เพราะปีที่แล้วมีเงินไหลเข้ามากกว่า 5 แสนล้านบาทในตลาดพันธบัตรและตลาดหุ้น แต่ไม่เห็นมีใครออกมาบ่นแต่อย่างไร ส่วนปีนี้ เงินที่ไหลเข้าตั้งแต่ต้นปีมีประมาณ 1 แสนล้านบาท ซึ่งไม่ได้มากจนเกินไปนัก ความจริงออกจะน้อยกว่าเมื่อปีที่ผ่านมาด้วยซ้ำไป แต่คนกลับบ่นกันมากเรื่องเงินไหลเข้า

เหตุที่เป็นเช่นนี้ ก็เพราะปัญหาจริงๆ คือ “ค่าเงิน” ไม่ใช่เงินไหลเข้า ปีที่แล้ว ค่าเงินไม่ขยับ เงินไหลเข้าจึงไม่เป็นประเด็น แต่ปีนี้ พอเงินบาทแข็งอย่างรวดเร็วช่วงต้นปี แม้เงินไหลเข้าจะน้อยกว่า ก็ยังถูกยกขึ้นมาเป็น “ผู้ร้ายตัวฉกาจ” เป็นประเด็นที่ท่านผู้รู้พยายามหามาตรการเพื่อจัดการให้ได้

ถ้าเป้าหมายตัวจริง คือ “ค่าเงิน” มาตรการที่ถูกนำเสนอ โดยเฉพาะการลดดอกเบี้ย อาจจะไม่มีประสิทธิผลตามที่ตั้งใจไว้ โดยประสบการณ์จากประเทศต่างๆ พบว่า แม้ลดดอกเบี้ยแล้ว หรือมีดอกเบี้ยในระดับต่ำแล้วก็ตาม ก็ไม่ช่วยป้องกันเรื่องค่าเงินที่จะแข็งขึ้น ตัวอย่างที่เห็นได้ชัด คือ ญี่ปุ่น ที่ดอกเบี้ยของเขาในช่วง 4-5 ปีนี้ อยู่ที่ 0.1-0.5% ต่ำกว่าประเทศอื่นๆ มาก แต่ค่าเงินเยนก็ยังสามารถแข็งค่าขึ้นได้อย่างต่อเนื่อง จาก 120 เป็น 76 เยน/ดอลลาร์

แล้วทางออกที่เหมาะสมสำหรับประเทศไทยคืออะไร

ทางออกของเรามีไม่มากนัก โจทย์สำคัญของประเทศไทย คือ “เราจะอยู่อย่างไรภายใต้ภาวะค่าเงินที่จะแข็งขึ้น และเงินจำนวนมากที่จะไหลเข้า” ภายใต้ข้อจำกัดต่างๆ ในเชิงนโยบายและเชิงปฏิบัติ

ปัญหาแรกเรื่อง ค่าเงิน การจะไปให้แบงก์ชาติไปฝืนค่าเงินเอาไว้ให้อยู่นิ่งๆ เช่นที่ 30-31 บาท/ดอลลาร์ เป็นเรื่องที่มีต้นทุนสูงมาก (ยิ่งถ้าไปแทรกแซงแล้วทำไม่ตลอด ก็อาจจะนำมาซึ่งการขาดทุนจำนวนมากของแบงก์ชาติได้) ยิ่งช่วงนี้ ค่าเงินเอเชียกำลังแข็งทั้งภูมิภาค ยิ่งเป็นเรื่องที่ยากที่จะไปฝืนเอาไว้ประเทศเดียวได้ ทางออกที่เหมาะสมสำหรับไทย จึงมีองค์ประกอบสำคัญ 2 ด้าน

1. ให้แบงก์ชาติ แทรกแซง ดูแลให้เงินบาท ไม่แข็งค่าเกินกว่าค่าเงินของคู่แข่งของเรา เช่น ค่าเงินริงกิต และเงินสกุลอื่นๆ ในภูมิภาค ซึ่งมีนัยต่อไปว่า ถ้าเงินภูมิภาคแข็ง เราก็แข็งเช่นกัน โดยมีเป้าหมายคือ ไม่แข็งมากกว่าประเทศอื่นๆ อันจะช่วยให้ผู้ส่งออกของเรายังแข่งขันกับคู่แข่งได้ และยังค้าขายได้ ซึ่งในเรื่องนี้ จะมีต้นทุนกับแบงก์ชาติในการเข้าแทรกแซง แต่จะน้อยกว่าการฝืนเอาไว้ที่ระดับใดระดับหนึ่ง และที่สำคัญยิ่งไปกว่านั้นคือ อยู่ในวิสัยที่ทำได้

2. การช่วยส่งเสริมให้ผู้ส่งออกสามารถปรับตัวรับกับค่าเงินที่จะแข็งค่าขึ้นต่อเนื่องได้ โดย (1) พยายามกำหนดราคาสินค้าเป็นเงินท้องถิ่นให้มากขึ้น เช่น ถ้าส่งไปจีน ก็คิดเป็นเงินหยวน ส่งไปมาเลเซียคิดเป็นเงินริงกิต ส่งไปลาว กัมพูชา พม่า คิดเป็นเงินบาท เป็นต้น (2) พยายามทำ Hedging เพื่อปิดความเสี่ยงเรื่องค่าเงิน (3) การตั้งราคา price in ไว้ 3% 5% 7% (ตามที่จะเป็นไปได้) เผื่อว่าหากเงินบาทแข็งขึ้น ก็ยังจะกำไรได้ และ (4) การดำเนินการลดต้นทุน เพิ่มประสิทธิภาพการผลิต ไว้แต่เนิ่นๆ ในช่วง 6 เดือนนี้ เพื่อจะได้พร้อมหากค่าเงินจะแข็งขึ้นเพิ่มเติม

ส่วนปัญหาที่สองเรื่อง เงินไหลเข้า เราต้องเริ่มโดยยอมรับความจริงว่า ช่วงที่สภาพคล่องล้นโลก ประเทศใหญ่ทางเศรษฐกิจต่างแข่งกันพิมพ์เงิน อัดฉีดสภาพคล่อง การไปตั้งกระสอบทราย ตั้งกำแพงกั้นไว้ ไม่ให้เงินไหลเข้ามา เป็นเรื่องยากเช่นกัน ทางออกที่เหมาะสมสำหรับไทย จึงมีองค์ประกอบสำคัญเพิ่มเติมอีก 2 ด้าน

3. การเตรียมมาตรการที่จะดูแลผลพวงจากการไหลเข้าของเงินทุน โดยเฉพาะปัญหาเรื่องฟองสบู่ในภาคอสังหาริมทรัพย์ รวมไปถึงการที่ป้องกัน Easy money, Easy credit culture ที่สภาพคล่องที่จะไหลเข้ามาล้นระบบ จะทำให้บริษัทกู้ยืมจนเกินตัว ครัวเรือนบริโภคจนเกินฐานะ และแบงก์ปล่อยกู้จนสะสมความเสี่ยงไว้มาก เพื่อป้องกัน ไม่ให้เกิดวิกฤตอีกครั้งเหมือนกับเมื่อปี 2540 ซึ่งในจุดนี้ หมายถึงการที่รัฐบาลต้องเตรียมนโยบายต่างๆ ไม่ว่าจะเป็นนโยบายที่จะคุมเข้มภาคอสังหาริมทรัพย์ในช่วงต่อไป (เช่นเดียวกับที่ฮ่องกงหรือสิงคโปร์ได้ทำมาแล้ว) ตลอดจนนโยบายที่จะกำกับการปล่อยสินเชื่อของสถาบันการเงินอย่างใกล้ชิดมากขึ้น

ทั้งนี้ มาตรการเปิดเสรีเงินทุนเคลื่อนย้ายนั้น ก็จะช่วยเช่นกัน การเร่งเปิดเสรีด้านการไหลออก ไม่ว่าจะเป็นการลดข้อกำหนดต่างๆ การอนุญาตให้คนไทยไปลงทุนในต่างประเทศได้มากขึ้น การสนับสนุนให้บริษัทเอกชนไทยไปลงทุนในต่างประเทศมากขึ้น ต่างจะช่วยได้ในระดับหนึ่ง

สำหรับมาตรการที่หลายคนกำลังเสนอกัน คือ มาตรการสกัดกั้นเงินทุนเคลื่อนย้าย นั้น จากประสบการณ์พบว่า “ไม่ได้ผล เรื่องค่าเงินแข็ง” โดยมาตรการที่ถือเป็นยาแรงที่สุดของโลกในการสกัดเงินทุนไหลเข้า เช่น บราซิลเก็บภาษีเงินไหลเข้าถึง 6% หรือ ไทยสั่งตั้งมาตรการสำรอง 30% ต่างก็ไม่สามารถช่วยหยุดเรื่องการแข็งค่าของเงินไว้ได้ โดยหลังจากเราประกาศมาตรการสำรอง 30% ค่าเงินบาทยังคงแข็งขึ้นต่อเนื่องจาก 35.9 เป็น 31.1 บาท/ดอลลาร์ (ที่น่าสนใจไปกว่านั้น คือ มาเลเซีย ไม่ได้มีมาตรการอะไร ค่าเงินของเขากลับแข็งขึ้นน้อยกว่าค่าเงินไทย โดยแข็งขึ้นจาก 3.52 เป็น 3.13 ริงกิต/ดอลลาร์) ซึ่งทั้งหมดนี้ เป็นอุทาหรณ์สำหรับเราทุกคนว่า ไม่ควรไปฝากความหวังไว้กับมาตรการสักเงินไหลเข้า ซึ่งเป็นเครื่องทุ่นแรงที่ไม่มีประสิทธิภาพ และกลับไปมุ่งเน้นนโยบายพื้นๆ คือ การแทรกแซงค่าเงินโดยตรงจะได้ผลดีกว่า

4. การเตรียมการสำหรับช่วงเงินไหลออก จากประสบการณ์พบว่า ช่วงเงินไหลเข้า ทุกคนจะร่าเริงไปกับสภาพคล่องที่ล้นในระบบ แต่เมื่อเงินเริ่มไหลออก ปัญหาอาจจะเกิดได้ และอาจจะนำมาซึ่งวิกฤต โดยรอบนี้ ถ้ามองดูไปแล้ว ทุกประเทศในเอเชียต่างจะได้รับเงินไหลเข้ากันเป็นจำนวนมาก วิกฤตรอบหน้าจึงมีโอกาสอย่างยิ่ง ที่จะเกิดขึ้นแถวบ้านเราในเอเชีย อันจะกระทบกับไทยอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ ดังนั้น เพื่อไม่ประมาท เราคงต้องเตรียมการเพื่อให้ไทยอยู่ในสภาพที่จะรับกับช่วงเงินไหลออก และฝ่าฟันกับวิกฤตที่จะเกิดขึ้น ซึ่งหมายความว่า รัฐบาลต้องพยายามลดหนี้ในช่วงเศรษฐกิจขาขึ้นนี้ เพื่อเพิ่ม Fiscal Room ที่จะกระตุ้นเศรษฐกิจให้เราผ่านพ้นจากช่วงดังกล่าวได้

จุดเปลี่ยนเรื่องการดึงสภาพคล่องกลับ จะเกิดขึ้นในช่วงประมาณต้นปี 2015 เป็นต้นไป ก่อนที่ธนาคารกลางสหรัฐจะขึ้นดอกเบี้ยนโยบาย Fed Fund ตามที่ได้ประกาศไว้ ยิ่งไปกว่านั้น ระหว่างปี 2016-2017 เมื่อดอกเบี้ยของสหรัฐเริ่มขยับขึ้น ก็มีแนวโน้มที่จะเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องไปจนถึงที่ 4% อีกครั้ง ทุกคนที่ได้หลงไปกู้เงินมาใช้จนเกินตัวในช่วงก่อนหน้า ก็ต้องระวังเรื่องนี้เป็นอย่างยิ่ง

กล่าวโดยสรุป มาตรการทั้ง 4 ด้านนี้ เป็นทางออกของไทย สำหรับการบริหารเศรษฐกิจใน 3-5 ปีข้างหน้า ถ้าเราเตรียมการดี เข้าใจว่าโจทย์คืออะไร เลือกทางออกที่เหมาะสม เราก็จะผ่านพ้นปัญหารอบนี้ไปได้ แต่ถ้าเราตีโจทย์ผิด เลือกทางออกผิด เราก็จะมีโอกาสพอสมควร ที่จะเสียหายกันอีกรอบ ก็ขอเอาใจช่วยทุกคนครับ

หมายเหตุ : สนใจอ่านเพิ่มเติม หรือเสนอแนะได้ที่ “Blog ดร. กอบ” ที่ www.kobsak.com ครับ

เพราะเราส่งออกมากกว่า 60-70% ไปยังเอเชีย