Big surprise ของประหลาดใจในปี 2021

สำหรับผู้เขียนแล้ว สิ่งที่ทำให้ประหลาดใจในปี 2020 คือการแพร่ระบาดของ COVID โรคร้ายแห่งศตวรรษที่เป็นเหตุการณ์ที่เป็นดั่ง Grey swan

Grey swan หรือหงส์สีเทา ที่หลายฝ่ายก็เคยคาดไว้ก่อนว่ามีจริงและจะเกิดขึ้นได้ แต่ไม่เคยคิดว่าจะเกิดในเร็ววัน และเมื่อเกิดแล้วเกิดหายนะแก่มนุษยชาติอย่างมหาศาล แล้วถ้า COVID คือ Grey swan ของปี 2020 Grey swan ของปี 2021 คืออะไร ซึ่งสำหรับผู้เขียนแล้ว ความเป็นไปได้หนึ่งคือ “เงินเฟ้อ”

สำหรับผู้ที่เคยรับทราบแนวคิดของผู้เขียนบ้าง จะเห็นได้ว่าผู้เขียนเชื่อมั่นว่าเศรษฐกิจโลกจะซึมยาว (ตามแนวคิด Secular Stagnation) จากปัจจัยเชิงโครงสร้างที่ทำให้ศักยภาพเศรษฐกิจตกต่ำลง ซึ่งจะทำให้แรงกดดันเงินเฟ้อลดลง แม้ว่าในบางช่วงเงินเฟ้ออาจพุ่งขึ้นได้บ้างจากต้นทุนสินค้าที่ขึ้นจากปัจจัยชั่วคราว แต่ในระยะยาวแล้ว โอกาสที่เงินเฟ้อจะพุ่งขึ้นสูง อย่างในช่วงศตวรรษที่ 70-80 คงเป็นไปได้ยาก

เมื่อมีฐานความคิดเช่นนั้น ผู้เขียนจึงเชื่อว่าการทำนโยบายการเงินแบบผ่อนคลาย ผ่านการลดดอกเบี้ยจนเหลือ 0% การทำมาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณ (QE) การควบคุมผลตอบแทนพันธบัตรให้อยู่ในระดับต่ำ (Yield-curve control) หรือที่เหมาะสมที่สุดสำหรับประเทศไทย คือ การตั้งเป้าหมายอัตราแลกเปลี่ยนที่เหมาะสมด้วยการผ่อนคลายปริมาณเงินให้สมดุลกับนโยบายการเงินโลก (หรือที่ผู้เขียนเรียกว่า NEER targeting) เป็นนโยบายเศรษฐกิจที่ถูกต้อง

ขณะที่นโยบายการคลังแบบขาดดุล ก็สามารถผลักดันให้เศรษฐกิจเติบโตขึ้นได้ โดยนำเงินที่ได้มาลงทุนในโครงสร้างพื้นฐานเพื่อเพิ่มศักยภาพเศรษฐกิจ และออกพันธบัตรระยะยาวเพื่อชดเชยการขาดดุลงบประมาณ และอาจให้ธนาคารกลางเข้าช่วยซื้อพันธบัตรดังกล่าวส่วนหนึ่งผ่านมาตรการการเงินรูปแบบใหม่ (Modern Monetary Theory: MMT)

นโยบายที่กล่าวมานี้ หลายประเทศในโลกทั้งเจริญและกำลังพัฒนา ได้ทำนโยบายนี้แล้วหรือกำลังทำอยู่ เช่น สหรัฐ ยุโรป ญี่ปุ่น ออสเตรเลีย หรือแม้แต่อินโดนีเซีย ซึ่งในหลายประเทศก็ให้ผลบวกในการลดต้นทุนทางการเงินของภาครัฐและเอกชนลง และทำให้เศรษฐกิจหล่อลื่นดีขึ้น และค่าเงินไม่แข็งค่าขึ้นมากนัก

แต่ความเสี่ยงสำคัญของแนวคิดนี้คือเงินเฟ้อ เพราะหากกลับมา ธนาคารกลางต่าง ๆ อาจต้องเริ่มกลับมาทำนโยบายการเงินแบบตึงตัวอีกครั้งเพื่อแสดงให้ประชาชนเห็นว่าสามารถคุมเงินเฟ้อได้อยู่หมัด ซึ่งเมื่อนั้นดอกเบี้ยจะสูงขึ้น ทำให้ต้นทุนทางการเงินของทั้งรัฐบาลและเอกชนเพิ่มขึ้น ทำให้เศรษฐกิจตกต่ำได้

คำถามคือ อะไรที่จะทำให้เงินเฟ้อกลับมาได้ คำตอบมีอยู่ 3 เหตุผล คือ (1) เศรษฐกิจที่ฟื้นตัวดีจากวัคซีนที่เป็นเหมือนยาวิเศษ ทำให้ COVID หายไป ในขณะที่ปริมาณเงินทั่วโลกในขณะนี้มีอยู่มหาศาล (2) กระแสสังคมสูงวัยทำให้แรงงานขาดแคลน ทำให้นายจ้างต้องขึ้นค่าแรงเพื่อแย่งลูกจ้าง และ (3) ทางการ "ตั้งใจ" ทำให้เกิดเงินเฟ้อเพื่อลดทอนมูลค่าหนี้ให้ลดลง

หลังจากพินิจพิจารณา รวมถึงหาหลักฐานเชิงประจักษ์แล้วนั้น ผู้เขียนไม่เชื่อว่าทั้งสามเหตุผลนั้นจะทำให้เงินเฟ้อกลับมาอย่างยั่งยืนได้ เนื่องจาก

(1) การแจกจ่ายของวัคซีนจะล่าช้า ไม่ว่าจะจากการขนส่ง จากปัญหาเชิงเทคนิคที่จะทำให้คุณภาพของวัคซีนลดลง หรือแม้แต่จากความไม่เชื่อมั่นของประชาชนในการฉีด ทำให้จำนวนประชากรที่จะฉีดวัคซีนทั่วโลกต่ำกว่าที่หลายฝ่ายคาดไว้

นอกจากนั้น การที่หลายฝ่ายกังวลว่า ปริมาณเงินที่เพิ่มขึ้นอย่างมหาศาลจากการทำนโยบายการเงินผ่อนคลายในช่วง Lockdown จะทำให้เงินเฟ้อกลับมาอย่างรุนแรงหลังการมาของวัคซีน เพราะประชาชนที่มีเงินเก็บในช่วง Lockdown จะนำเงินออกมาใช้อีกครั้ง ผู้เขียนไม่เชื่อว่ากรณีดังกล่าวจะเป็นจริง เนื่องจากประชาชนจะกังวลถึงความเสี่ยงต่าง ๆ และไม่กล้าใช้เงินอย่างเต็มที่ (Consumer risk-averse)

ทิศทางเช่นนี้เกิดขึ้นมาแล้วในอดีตและจะเป็นมากขึ้นในอนาคต โดยหากพิจารณาจากอัตราการหมุนของเงิน (Velocity of Money) ในสหรัฐจะเห็นได้ว่าปักหัวลงมาอย่างต่อเนื่องจากทศวรรษที่ 90 ที่เคยสูงสุดที่ 2.2 เท่าของเศรษฐกิจ เหลือต่ำกว่า 1.2 เท่าของเศรษฐกิจในปัจจุบัน (เช่นเดียวกับเศรษฐกิจ (NGDP) และเงินเฟ้อที่ลดลงต่อเนื่องในช่วงเดียวกัน) บ่งชี้ว่า แม้ทางการจะพิมพ์เงินเพิ่มมากขึ้น ผู้คนก็หาใช้เงินอย่างมหาศาล จนนำไปสู่เงินเฟ้อแต่อย่างใดไม่

(2) ต่อให้สังคมสูงวัย จะทำให้แรงงานขาดแคลนเท่าไร แต่สิ่งที่เกิดขึ้นหลังจาก COVID คือ ภาคธุรกิจหันไปใช้เทคโนโลยีด้วยอัตราเร่ง โดยเฉพาะเทคโนโลยีสมัยใหม่ เช่น Robotic, Croud computing, IoT และอื่น ๆ เทคโนโลยีเหล่านี้จะทำให้ความต้องการใช้แรงงานลดลง นอกจากนั้น การที่ภาคเศรษฐกิจฟื้นตัวหลัง COVID ไม่เท่ากัน โดยเฉพาะภาคบริการที่บางธุรกิจจะต้องปิดกิจการถาวร ทำให้เกิดภาวะเศรษฐกิจตกต่ำในบางภาคส่วนแม้จะฟื้นตัวในอีกภาคส่วนก็ตาม (K-shape recovery) ทำให้โดยรวมแล้ว เศรษฐกิจไม่ร้อนแรงเกินไป และไม่เกิดภาวะเงินเฟ้อ

(3) จริงอยู่ที่ว่าทางการบางส่วนอาจอยากจะให้เกิดภาวะเงินเฟ้อขึ้นบ้าง เพราะจะทำให้มูลหนี้ลดลง แต่ผู้เขียนไม่เชื่อว่าเงินเฟ้อจะเกิดอย่างรุนแรงและยาวนาน เนื่องจาก หนึ่ง ปัญหาที่เกิดขึ้นทั่วโลก (และรุนแรงมากในไทย) ในปัจจุบันคือภาวะเงินฝืด เห็นได้จากอัตราเงินเฟ้อในหลายประเทศที่กลับไปติดลบ และพลาดเป้าหมายเงินเฟ้อโดยตลอด ทำให้ธนาคารกลางหลายแห่งยอมให้เงินเฟ้อพุ่งเกินเป้า (Overshoot) ไปได้บ้าง แต่ภาวะนี้จะไม่มาเร็วและแรงตามเหตุผลข้างต้น

และ สอง นักเศรษฐศาสตร์และนักวิชาการที่อยู่ในองค์กรรัฐ (Technocrat) ส่วนใหญ่มีแนวคิดค่อนข้างอนุรักษ์นิยม และให้ความสำคัญกับเสถียรภาพเศรษฐกิจเป็นหลัก เมื่อใดที่ความเสี่ยงเศรษฐกิจจะเพิ่มขึ้น (ไม่ว่าจะเป็นเงินเฟ้อหรือภาวะฟองสบู่ก็ตาม) นักวิชาการเหล่านั้นพร้อมที่จะ "เหยียบเบรก" เพื่อคุมความเสี่ยงทันที แม้ว่าจะต้องแลกกับการเติบโตของเศรษฐกิจก็ตาม

ด้วยเหตุผลที่กล่าวข้างต้น ผู้เขียนจึงเชื่อว่าเป็นไปได้ยากที่เงินเฟ้อจะพุ่งสูงขึ้นมากในระยะยาว แต่เป็นไปได้ที่เงินเฟ้ออาจกลับมาเป็นบวกได้ในช่วงสั้น ๆ จากปัจจัยเทคนิคที่เกิดจากฐานราคาในปีที่แล้วที่ต่ำ

แต่กระนั้นก็ตาม นักธุรกิจและนักลงทุนก็ยังคงระมัดระวังในความเสี่ยงดังกล่าว เพราะแม้ว่าเงินเฟ้อจะไม่มา แต่หากประชาชนเชื่อว่าจะมา ธนาคารกลางก็จะต้องขึ้นดอกเบี้ย ซึ่งจะกระทบต่อเศรษฐกิจรวมถึงการลงทุนได้ หงส์สีเทาตัวใหม่มาแล้ว นักลงทุน นักธุรกิจ และผู้กำหนดนโยบาย โปรดระมัดระวัง

*บทความนี้เป็นความเห็นส่วนตัวของผู้เขียน ไม่เกี่ยวข้องใด ๆ กับหน่วยงานที่ผู้เขียนสังกัดอยู่

160986667281