เฟดคีย์แมน คืนนี้: ‘จอห์น วิลเลียมส์ ’ ไม่ใช่ ‘พาวเวล’

หนึ่ง ส่วนที่เกี่ยวกับระเบียบสถาบันการเงิน ซึ่งนายพาวเวลรับหน้าเสื่อดูแลด้วยตนเอง สอง ส่วนที่เกี่ยวข้องกับตลาดเงินและตลาดพันธบัตร และอาจจะรวมถึงตลาดทุน ดูแลโดยนายริชาร์ด คลาริดา ผู้ช่วยประธานเฟด และสาม ส่วนที่เกี่ยวข้องกับการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ย ดูแลโดยนายจอห์น วิลเลียมส์ ผู้ว่าการเฟดสาขานิวยอร์ค ดังนั้นทิศทางของนโยบายการเงินของเฟดในคืนนี้ ไฮไลท์ไม่ใช่เป็นไอเดียดั้งเดิมจากนายพาวเวล ทว่ามาจากนายวิลเลียมส์

โดยหากย้อนกลับไปเมื่อเกือบ 16 ปีก่อน นายวิลเลียมส์ได้ร่วมกับนายอัทธานาซิออส ออร์แฟนนิเดส สมาชิกคณะกรรมการเฟด ได้ร่วมกันเขียนบทความวิชาการว่าด้วยการกำหนดอัตราดอกเบี้ยนโยบายเมื่อเฟดไม่ทราบระดับอัตราดอกเบี้ยที่เหมาะสมอย่างชัดเจน ซึ่งผมได้นำไอเดียในบทความนี้ไปต่อยอด จนได้กลายเป็นวิทยานิพนธ์ที่ผมเขียนขึ้นมาเพื่อใช้ในการจบการศึกษาระดับปริญญาเอก หัวข้อการวิจัยนี้มักจะคุยกันในหมู่นักเศรษฐศาสตร์ภายใต้ชื่อว่า Robustness

นายวิลเลียมส์ ได้แสดงในบทความที่ถือเป็นผลงานชิ้นเยี่ยมของเขาว่า หากเราไม่รู้แน่ชัดว่าอัตราดอกเบี้ยที่เหมาะสมกับเศรษฐกิจ หรือ R-Star คือค่าเท่าไหร่แน่ ทางที่ดีที่สุดคือการหาวิธีการตั้งกฎอัตราดอกเบี้ยที่ลดความเสียหายจากความไม่รู้ดังกล่าว ซึ่งความยากของงานวิจัยนี้คือการหาวิธีในการถอดรหัสกฎหรือสูตรดังกล่าวให้ได้ ซึ่งบอกตามตรงผมใช้เวลาเกือบปีในการทดลองถอดรหัสดังกล่าว โดยผลลัพธ์เบื้องต้น แสดงดังภาพ

              ที่มา: วิลเลียมส์ และ ออร์แฟนนิเดส

จะเห็นได้ว่า จากรูป เส้นทึบแสดงถึงการตั้งระดับอัตราดอกเบี้ยแบบที่ทราบถึง R-Star อย่างชัดเจน ตามอัตราเงินเฟ้อ ดังภาพบน และตามผลต่างระหว่างอัตราการว่างงานกับอัตราการว่างงานที่เหมาะสมกับเศรษฐกิจ ดังภาพล่าง เส้นปะแสดงถึงการตั้งระดับอัตราดอกเบี้ยแบบที่ไม่ทราบถึง R-Star จะเห็นได้ว่าระดับอัตราดอกเบี้ยเมื่อเราไม่ทราบถึง R-Star อย่างชัดเจน จะสูงกว่าเมื่อเราทราบถึง R-Star ซึ่งโดยปกติผลจากอัตราเงินเฟ้อจะกลบผลจากอัตราการว่างงานไปแบบไม่เห็นฝุ่น

ดังนั้นในยามที่ข้อมูล R-Star ไม่ชัดเจนเหมือนในตอนนี้ เฟดจะมีแนวโน้มที่จะตั้งอัตราดอกเบี้ยนโยบายสูงเข้าไว้ จึงอย่าแปลกใจที่คืนนี้ เฟดน่าจะมีโทนที่เป็น Hawkish มากพอสมควร จึงขอออกตัวก่อนว่าตลาดทุนอย่าหวังข่าวดีจากเฟดในคืนนี้ โดยหวังว่านายพาวเวลจะกังวลต่อวิกฤตอิตาลีหรือตลาดเกิดใหม่และชะลอมุมมองที่จะขึ้นอัตราดอกเบี้ยต่อ

อันนำมาซึ่งแนวคิดของนายพาวเวล โดยนายพาวเวลค่อนข้างมีความกังวลกับเศรษฐกิจจีนว่ามีความไม่สมดุลอยู่สูง ได้กล่าวถึงเรื่องนี้อยู่บ่อยครั้ง ทว่าในช่วงหลัง เขาถือว่าให้ความสำคัญกับตลาดเกิดใหม่อยู่เพียงเล็กน้อย ผมจึงมองว่าวิกฤตตลาดเกิดใหม่หรืออิตาลีไม่ได้ส่งผลต่อความคิดของนายพาวเวลมากนัก 

อีกทั้งป๋าดันที่อยู่เบื้องหลังของการก้าวขึ้นมาของนายพาวเวลได้แก่ นายสตีเฟน มนูชิน รัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลังสหรัฐที่เดิมทีประธานาธิบดี โดนัลด์ ทรัมป์ จะตั้งนางเจเน็ต เยลเลนเป็นประธานเฟดต่ออีกหนึ่งสมัยเนื่องจากตลาดหุ้นเติบโตได้ดีในสมัยของเธอ ทว่านายมนูชินกลับให้ความเห็นว่านายพาวเวลจะสามารถทำงานได้เข้าขากับรัฐบาลของนายทรัมป์ได้มากกว่า ซึ่งจะช่วยให้การบริหารจัดการด้านการคลังสอดคล้องกับนโยบายการเงินของเฟดได้ดีกว่าเดิมเสียอีกยิ่งไม่แคร์ต่อเหตุการณ์ต่างประเทศ ซ้ำยังจะส่งซิกให้นายพาวเวลดำเนินนโยบายที่คานกับการลดภาษีของรัฐบาลเสียอีก 

อย่างไรก็ดี หลายคนอาจแย้งว่านายวิลเลียมส์เพิ่งจะกล่าวสุนทรพจน์พูดถึง R-Star ว่าน่าจะอยู่ในระดับที่ต่ำอีกหลายปี เนื่องจาก หนึ่ง ตามแนวโน้มโครงสร้างประชากรปัจจุบัน ที่ปริมาณของแรงงานในตลาดค่อยๆลดลง แรงงานที่ค่อยๆใกล้วัยเกษียณต้องออมมากขึ้นๆเมื่อจะเข้าสู่วัยเกษียณ สอง อัตราการเติบโตของผลิตภาพได้ลดลงมาเรื่อยๆตามวัฏจักรเศรษฐกิจ ส่งผลให้แนวโน้มการเติบโตของจีดีพีไม่มีวี่แววว่าจะแสดงสัญญาณเพิ่มขึ้น และ สาม อุปสงค์ของสินทรัพย์ปลอดภัยจากผู้เข้าสู่วัยเกษียณที่มีสูงขึ้นเมื่อเทียบกับอุปทาน ส่งผลให้อัตราดอกเบี้ย ณ ดุลยภาพ อยู่ในระดับที่ลดลง ทว่านั่นยังมิได้คำนึงถึงการลงทุนและการลดภาษีของรัฐบาลสหรัฐ รวมถึงการเพิ่มของหนี้ภาครัฐและการลดขนาดงบดุลของเฟด 

นอกจากนี้ หากใครทราบถึงแนวคิด Robustness ย่อมตระหนักว่าความเสียหายจากการที่ประมาณ R-Star ไว้ต่ำเกินไปนั้นมีขนาดสูงกว่าจากการประมาณ R-Star ไว้สูงเกินไป ประกอบกับ ณ การประชุมเฟดครั้งก่อน Dot Plot หรือการประมาณอัตราดอกเบี้ยในอนาคตของเฟดนั้น โดยเฉพาะอย่างยิ่งแกนของทีมอย่างนายวิลเลียมส์ ยังไม่ได้รวมถึงตัวเลขเงินเฟ้อและอัตราว่างงานล่าสุดที่ดีกว่าเดิม จึงมีโอกาสน้อยที่เฟดจะคง Dot Plot ไว้เท่าเดิมหรือลดลง

 ท้ายสุด นายเบน เบอร์นันเก้ อดีตประธานเฟด ได้กล่าวเตือนว่าภาวะเศรษฐกิจสหรัฐในช่วงต่อไป จะร้อนแรงแบบในตัวการ์ตูน Roadrunner จากการลดลงอย่างต่อเนื่องของอัตราการว่างงานและนโยบายการลดภาษีของทางการสหรัฐ ยิ่งทำให้เฟดมองไปที่การขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายและคงคำพูดในแนวทาง Hawkish เพื่อลดความร้อนแรงเศรษฐกิจหลังจากนี้