TOP - ซื้อ

Event

ปรับประมาณการ และปรับเพิ่มราคาเป้าหมาย

Impact

ปรับลดประมาณการปีนี้ลง แต่ปรับเพิ่มประมาณการปีหน้าขึ้น

เราปรับลดประมาณการปี 2563 ลงอีก 198% เป็นขาดทุนสุทธิ 4.3 พันล้านบาท เนื่องจากเราปรับสมมติฐานผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมันในปีนี้เพิ่มขึ้น ตามการปรับลดสมมติฐานราคาน้ำมันดิบดูไบในปีนจากเดิม US$45/bbl เหลือ US$42/bbl แต่ยังคงสมมติฐานราคาน้ำมันดิบดูไบปี 2564 เอาไว้เท่าเดิมที่
US$53/bbl โดยเราคาดว่าบริษัทจะมีผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมันในปีนี้ 8.1 พันล้านบาท จากเดิมที่คาดว่าจะขาดทุนจากสต็อกน้ำมันแค่ 6.1 พันล้านบาท แต่อย่างไรก็ตาม เราปรับเพิ่มประมาณการกำไรจากสต็อกน้ำมันในปีหน้าขึ้นจากเดิมอีก 27% เป็น 2.6 พันล้านบาท ในขณะเดียวกันเราปรับลดประมาณการ
base GRM ของ TOP ในปีนี้ลงจากเดิมที่ US$1.0/bbl เหลือ US$0.3/bbl เนื่องจากคาดว่า spread ของน้ำมันเบนซิน, น้ำมันเครื่องบิน และน้ำมันดีเซลในปีนี้จะลดลงเหลือ US$4.5/2.3/6.0/bbl จากผลกระทบของวิกฤติ COVID-19 แต่เรายังคงประมาณการ base GRM ปี 2564 เอาไว้เท่าเดิมที่ US$3.3/bbl ทั้งนี้ หลังจากที่ปรับเพิ่มประมาณการกำไรจากสต็อกน้ำมันปีหน้าแล้ว เราจึงปรับเพิ่มประมาณการกำไรสุทธิป 2564 ขึ้นอีก 4% เป็น 8.5 พันล้านบาท

คาดว่าผลประกอบการจะพลิกฟื้นครั้งใหญ่ในปี 2564F

เราคาดว่ากำไรสุทธิของ TOP ในปี 2564 จะฟื้นตัวขึ้นอย่างมีนัยสำคัญมาอยู่ที่ 8.5 พันล้านบาท จากที่คาดว่าจะขาดทุนสุทธิ 4.3 พันล้านบาทในปี 2563 เนื่องจากจะมีกำไรจากสต็อกน้ำมันและ base GRM สูงขึ้น เราคาดว่าจะมีกำไรจากสต็อกน้ำมัน 2.6 พันล้านบาทในปีหน้า จากที่คาดว่าจะขาดทุนจากสต็อกน้ำมันถึง 8.1 พันล้านบาทในปีนี้ เนื่องจากคาดว่าราคาน้ำมันดิบดูไบจะเพิ่มขึ้น YoY จาก US$42/bbl ในปี 2563 เป็น US$53/bbl ในปี 2564 นอกจากนี้ เรายังคาดว่า base GRM ของ TOP จะพุ่งสูงขึ้น YoY จาก US$0.3/bbl เป็น US$3.3/bbl ในปี 2564 เนื่องจาก spread ของน้ำมันเบนซิน, น้ำมันเครื่องบิน และน้ำมันดีเซลเพิ่มขึ้นเป็น US$9.0/6.0/12.0/bbl ในปีหน้า เพราะ i) อุปสงค์เพิ่มขึ้นจากสถานการณ์ COVID-19 ที่คลี่คลายลงไปจากการนำวัคซีนมาใช้ในวงกว้างในปีหน้า โดยเฉพาะอย่างยิ่งอุปสงค์น้ำมันเครื่องบิน ที่คาดว่าจะฟื้นตัวขึ้นประมาณ 1.3MBD YoY หลังจากที่ IATA คาดว่าอุปสงค์การเดินทางทางอากาศทั่วโลกจะโตถึง 50% YoY ในปี 2564 และ ii) มีการปิดโรงกลั่น และปรับเปลี่ยนมาเป็น terminal หรือโรงงานผลิต biofuel ประมาณ 1.9MBD ในปี 2563-64 นอกจากนี้ เรายังคาดว่า spread ของ PX จะเพิ่มขึ้น 20% YoY เป็น US$206/ton และ spread ของ BZ จะฟื้นตัวขึ้น 17% YoY เป็น US$96/ton เนื่องจากอุปทาน PX ใหม่ในปี 2564 จะอยู่ที่แค่ 2.5MTA จากที่มีอุทานใหม่ถึง 7.8MTA ในปี 2563

Valuation & Action

เราปรับเพิ่มราคาเป้าหมายปี 2564 เป็น 61.00 บาท จากเดิมที่ 52.00 บาท อิงจาก EV/EBITDA ที่เพิ่มขึ้นจาก 6.5x เป็น 7.0x เพื่อสะท้อนถึงการปรับเพิ่มประมาณการกำไรปี 2564 นอกจากนี้ เรายังคาดว่าผลประกอบการใน 4Q63 จะดีขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ เนื่องจากจะมีกำไรพิเศษ 5.6 พันล้านบาท จากการขายหุ้น 8.91% ใน Global Power Synergy Public (GPSC.BK/GPSC TB)* ดังนั้น เราจึงยังคงคำแนะนำ ซื้อ TOP และเพิ่ม TOP เข้ามาในรายการหุ้นเด่นของเราในกลุ่มพลังงานสำหรับปี 2564 เนื่องจากเรามีมุมมองเป็นบวกกับแนวโน้มของตลาดโรงกลั่น

Risks

ความผันผวนของราคาน้ำมันดิบ, GRM และ spread ของปิโตรเคมี