TOP - ซื้อ

Event

ประมาณการ 3Q63

Impact

คาดว่าผลประกอบการใน 3Q63F จะดีขึ้น YoY แต่แย่ลง QoQ

เราคาดว่ากำไรสุทธิของ TOP ใน 3Q63 จะอยู่ที่ 542 ล้านบาท ดีขึ้นจากที่ขาดทุนสุทธิ 683 ล้านบาทใน 3Q62 แต่ลดลง 78% QoQ โดยผลประกอบการที่ดีขึ้น YoY เป็นเพราะมีกำไรจากสต็อกน้ำมันสุทธิ (รวมผลขาดทุน NRV) 3.4 พันล้านบาท จากที่ขาดทุนจากสต็อกน้ำมันสุทธิ 1.7 พันล้านบาทใน 3Q62 แต่กำไรที่ลดลง QoQ จะเป็นเพราะ base GRM ลดลงอย่างมากใน 3Q63 โดยเราคาดว่า base GRM ของ TOP จะพลิกจาก US$1.4/bbl ใน 2Q63 มาเป็นติดลบที่ -US$1.0/bbl เนื่องจาก spread ของน้ำมันดีเซลและ HSFO ลดลง รวมถึงต้นทุน Murban crude premium เพิ่มขึ้น เรายังคาดว่าอัตราการกลั่นของ TOP จะลดลง 3% QoQ เหลือ 260KBD คิดเป็น 95% ของกำลังการกลั่นติดตั้ง นอกจากนี้ เราคาดว่ากำไรจากธุรกิจ aromatics จะลดลง QoQ เนื่องจาก spread ของ PX ลดลง 33% QoQ เหลือ US$143/ton และ spread ของ BZ ลดลง 72% QoQ เหลือ US$25/ton และคาดว่าอัตราการใช้กำลังการผลิตจะลดลง QoQ จาก 75% เหลือ 60% ตามอัตราการกลั่นที่ลดลงและ spread ของ aromatics ที่อยู่ในระดับที่แย่ แต่อย่างไรก็ตาม เราคาดว่ากำไรจากธุรกิจน้ำมันหล่อลื่นจะฟื้นตัวขึ้น QoQ ตาม spread ของ bitumen ที่เพิ่มขึ้นเป็น US$63/ton (+50% QoQ) ทั้งนี้เราคาดว่าบริษัทจะมีกำไรจากสต็อกน้ำมันสุทธิ 3.4 พันล้านบาทใน 3Q63 เพิ่มขึ้น 222% QoQ หลังจากที่ต้นทุน Murban crude premium เพิ่มขึ้นเป็น US$0.85/bbl ในเดือนกันยายน จาก -US$4.45/bbl ในเดือนมิถุนายน

มองข้ามไปที่การฟื้นตัวของค่าการกลั่นในปีหน้าเลย

เราเชื่อว่าค่าการกลั่นจะฟื้นตัวขึ้น YoY ในปี 2564 จากอุปสงค์น้ำมันที่เพิ่มขึ้นหลังจากสถานการณ์ COVID-19 คลี่คลายไป ซึ่งจากรายงาน Short-Term Energy Outlook (STEO) ฉบับล่าสุดเดือนตุลาคมของ Energy Information Administration (EIA) คาดว่าอุปสงค์น้ำมันในตลาดโลกจะเพิ่มขึ้น 6.3MBD ในปี 2564 จาก -8.6MBD ในปี 2563 ส่วนทางด้านอุปทาน ตลาดโรงกลั่นก็จะได้แรงหนุนจากการที่จะมีโรงกลั่นหายไปประมาณ 1MBD จากทั้งปิดตัวลงและการปรับเปลี่ยนมาเป็น terminal หรือโรงงานเชื้อเพลิงชีวภาพแทน เนื่องจากผลกระทบจากสถานการณ์โรคระบาด (Figure 3)

Valuation & Action

เรายังคงคำแนะนำ ซื้อ และให้ราคาเป้าหมายปี 2564 ที่ 52.00 บาท อิงจาก EV/EBITDA ที่ 6.5x ถึงแม้ว่าราคาหุ้นจะถูกกดดันจากการที่ base GRM รายไตรมาสติดลบเป็นครั้งแรกใน 3Q63 แต่เราคาดว่าค่าการกลั่นจะฟื้นตัวขึ้น QoQ ใน 4Q63 และฟื้นตัวต่อเนื่องในปีหน้า ดังนั้น เราจึงแนะนำให้นักลงทุนที่สนใจ
ลงทุนหุ้นโรงกลั่นในระยะยาวค่อยๆ ซื้อสะสมหลังประกาศงบ 3Q63 แล้ว

Risks

ความผันผวนของราคาน้ำมันดิบ, GRM และ spread ของปิโตรเคมี